關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
上海申威資產(chǎn)評估有限公司
二零一七年九月
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
深圳證券交易所中小板公司管理部：
我公司收到由深圳萬潤科技股份有限公司轉(zhuǎn)來的《關(guān)于對深圳萬潤科技股份
有限公司的重組問詢函》（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號，
以下簡稱問詢函），現(xiàn)就涉及到評估方面的問題答復(fù)如下：
1、報告書披露，截至評估基準日 2017 年 6 月 30 日，標的資產(chǎn)杭州信立傳
媒廣告有限公司（以下簡稱“信立傳媒”）100%股權(quán)的賬面價值為 15,102 萬元，
評估價值為 76,800 萬元，增值率為 408.55%。請補充披露以下內(nèi)容：
（1）請結(jié)合標的公司所處行業(yè)發(fā)展狀況和業(yè)務(wù)開展情況，說明收益法評估
增值的具體原因、參數(shù)選取的合理性，并針對相關(guān)重要參數(shù)對標的公司估值影
響進行敏感性分析，請資產(chǎn)評估師核查并發(fā)表明確意見；
答復(fù)：
一、 收益法評估增值具體原因
收益法評估增值主要取決于被評估企業(yè)良好的成長能力和較高的獲利能力，
具體原因如下：
（1）行業(yè)發(fā)展狀況良好
根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2016 年中國廣告業(yè)年營業(yè)額為 6,489 億元，較
2010 年中國廣告業(yè)年營業(yè)額 2,341 億元的復(fù)合增長率達到 18.52%。根據(jù)智研
咨詢發(fā)布的《2017-2022 年中國廣告市場供需預(yù)測及投資戰(zhàn)略研究報告》，2017、
2018 年我國廣告市場規(guī)模將達到 7,460 億元、8,200 億元，2016 年至 2018 年
年均復(fù)合增長率約為 12.41%，行業(yè)處于穩(wěn)定增長階段。
信立傳媒 2016 年實現(xiàn)收入 48,144.90 萬元，較 2015 年收入 34,526.39 萬
元增長 39.44%，經(jīng)營情況良好。經(jīng)預(yù)測，信立傳媒 2018 年至 2022 年收入的增
長率分別為 23.73%、19.25%、14.31%、9.68%、5.00%；2018 年至 2022 年
凈利潤增長率分別為 4.80%、20.24%、15.29%、9.90%、4.52%。在中國廣告
行業(yè)發(fā)展良好的背景下，信立傳媒憑借優(yōu)質(zhì)的客戶媒體資源及優(yōu)秀的管理運營團
隊，未來盈利能力將得到進一步保障，成長能力良好，收入及利潤維持在較高水
平，導(dǎo)致評估增值。
（2）凈資產(chǎn)收益率水平較高
凈資產(chǎn)收益率是影響股東權(quán)益價值評估增減的重要因素。報告期內(nèi)，信立傳
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有關(guān)評估事項的答復(fù)
媒的凈資產(chǎn)收益率均保持在較高水平，導(dǎo)致評估增值。
信立傳媒與部分同行業(yè)上市公司凈資產(chǎn)收益率對比情況如下：
證券代碼 證券簡稱 2015 凈資產(chǎn)收益率 2016 年凈資產(chǎn)收益率
603598.SH 引力傳媒 4.53% 5.17%
002712.SZ 思美傳媒 9.54% 9.84%
603729.SH 龍韻股份 4.98% 4.22%
002400.SZ 省廣股份 22.69% 12.75%
300058.SZ 藍色光標 1.42% 11.73%
000917.SZ 電廣傳媒 4.14% 4.02%
信立傳媒 21.63% 43.17%
由上表可知，信立傳媒凈資產(chǎn)收益率較同行業(yè)上市公司相比，處于較高水平。
在評估過程中，凈資產(chǎn)收益率與股東權(quán)益評估值呈正相關(guān)，因此凈資產(chǎn)收益率越
高，公司帶給股東的回報越大，評估股東權(quán)益價值增值越高。
綜上，本次收益法評估增值主要系信立傳媒所處行業(yè)發(fā)展良好、信立傳媒自
身擁有良好的成長能力以及信立傳媒凈資產(chǎn)收益率保持在較高水平、擁有較高的
獲利能力。
二、參數(shù)選取的合理性
（1）折現(xiàn)率的合理性：
1）折現(xiàn)率的測算依據(jù)
折現(xiàn)率，又稱期望投資回報率，是收益法確定評估價值的重要參數(shù)。由于被
評估單位不是上市公司，其折現(xiàn)率不能直接計算獲得。因此本次評估采用選取對
比公司進行分析計算的方法估算被評估單位期望投資回報率。為此，第一步，首
先在上市公司中選取對比公司，然后估算對比公司的系統(tǒng)性風險系數(shù) β；第二步，
根據(jù)對比公司資本結(jié)構(gòu)、對比公司 β 以及被評估公司資本結(jié)構(gòu)估算被評估單位的
期望投資回報率，并以此作為折現(xiàn)率。
本次采用資本資產(chǎn)加權(quán)平均成本模型(WACC)確定折現(xiàn)率。WACC 模型它是
期望的股權(quán)回報率和所得稅調(diào)整后的債權(quán)回報率的加權(quán)平均值。
在計算總投資回報率時，第一步需要計算，截至評估基準日，股權(quán)資金回報
率和利用公開的市場數(shù)據(jù)計算債權(quán)資金回報率。第二步，計算加權(quán)平均股權(quán)回報
率和債權(quán)回報率。
總資本加權(quán)平均回報率利用以下公式計算：
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r rd 1 t wd re we
式中：
wd ：評估對象的付息債務(wù)比率；
D
wd
( E D)
D=付息債務(wù)
E=股權(quán)價值
we ：評估對象的權(quán)益資本比率；
E
we
( E D)
t：所得稅率
rd ：債務(wù)資本成本；
re ：權(quán)益資本成本，按資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）確定權(quán)益資本成本 re ；
re rf e ERP
式中：
rf
：無風險報酬率；
ERP ：成熟股票市場的風險溢價（美國市場）+國家風險溢價；
e ：評估對象權(quán)益資本的預(yù)期市場風險系數(shù)；
D
e t (1 (1 t ) )
E
t ：可比公司的預(yù)期無杠桿市場風險系數(shù)；（本次取比較案例的平均值）
A.權(quán)益資本成本
re r
：權(quán)益資本成本，按資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）確定權(quán)益資本成本 e ；
re rf e ERP
（11）
式中：
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有關(guān)評估事項的答復(fù)
rf
：無風險報酬率；
ERP ：成熟股票市場的風險溢價（美國市場）+國家風險溢價；
ε：評估對象的特性風險調(diào)整系數(shù)；
e ：評估對象權(quán)益資本的預(yù)期市場風險系數(shù)；
D
e t (1 (1 t ) )
E （12）
t ：可比公司的預(yù)期無杠桿市場風險系數(shù)；（本次取可比公司的平均值）
分析 CAPM 我們采用以下幾步：
①根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)系統(tǒng)公布的長期國債（距基準日剩余 10 年及以上）的到
rf
期收益率，經(jīng)計算平均收益率為 4.05%，即： =4.05%。
②市場風險溢價 ERP 的確定
市場風險溢價是對于一個充分風險分散的市場投資組合，投資者所要求的高
于無風險利率的回報率。由于目前國內(nèi)證券市場是一個新興而且相對封閉的市場，
一方面，歷史數(shù)據(jù)較短，并且在市場建立的前幾年中投機氣氛較濃，市場波動幅
度很大；另一方面，目前國內(nèi)對資本項目下的外匯流動仍實行較嚴格的管制，因
此，直接通過歷史數(shù)據(jù)得出的股權(quán)風險溢價包含較多的異常因素，可信度較差；
而在成熟市場中，由于有較長的歷史數(shù)據(jù)，市場總體的股權(quán)風險溢價可以直接通
過分析歷史數(shù)據(jù)得到；因此國際上新興市場的風險溢價通常也可以采用成熟市場
的風險溢價進行調(diào)整確定。
目前國際上有一種較流行的測算美國以外的資本市場的股權(quán)風險溢價的方
法，該方法由美國紐約大學斯特恩商學院著名金融學教授、估值專家
AswathDamodaran 提出，是通過在成熟股票市場（如美國）風險溢價的基礎(chǔ)上
加上國家風險溢價，得到中國市場的風險溢價。具體計算過程如下：
ERP（中國股票市場風險溢價）=成熟股票市場的風險溢價（美國市場）+
國家風險溢價
美國股票市場是世界上成熟股票市場的最典型代表，AswathDamodaran 采
用 1928 年至今美國股票市場標準普爾 500 指數(shù)和國債收益率數(shù)據(jù)，計算得到截
至目前美國股票與國債的算術(shù)平均收益差為 6.25%。
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以著名的債券評級機構(gòu)-穆迪所發(fā)布的國家信用評級，確定中國的基礎(chǔ)利差
為 0.67%。由于相對于成熟市場，新興國家的股權(quán)市場風險更高，故在該國的基
礎(chǔ)利差上提高違約利差的比率來提高國家風險溢價。經(jīng)查閱 AswathDamodaran
最新提供的“EquityvsGovtBond”數(shù)據(jù)表得知，該比率為 1.39 則
中國針對美國的國家風險溢價=0.67%×1.39
=0.93%
ERP（中國股票市場風險溢價）=成熟股票市場的風險溢價（美國市場）+
國家風險溢價
=6.25%+0.93%
=7.18%
即當前中國市場的權(quán)益風險溢價 ERP 約為 7.18%。
③ e 值
通過同花順系統(tǒng)分別計算對比公司其近 3 年剔除財務(wù)杠桿的 Beta 值，具體
如下：
股票代碼 公司名稱 剔除杠桿原始 Beta
002712.SZ 思美傳媒 0.3761
603598.SH 引力傳媒 0.6956
603729.SH 龍韻股份 1.3392
平均值 0.8036
按照對比公司的剔除財務(wù)杠桿后的 Beta 值，參照被評估單位基準日時的資
本結(jié)構(gòu)進行計算，計算過程如下：
L U 1＋（1－t）D / E
其中：βU：剔除財務(wù)杠桿的 β 系數(shù)
βL：具有財務(wù)杠桿的 β 系數(shù)
t：所得稅率（所得稅稅率為 25%）
D/E：財務(wù)杠桿系數(shù)，D 為付息債務(wù)市值，E 為股權(quán)市值
目標公司 Beta 值=0.8036×[1＋（1－25%）×11.26%]
=0.8715
④評估對象的特性風險調(diào)整系數(shù)的確定
由于被評估單位的公司規(guī)模和參考上市公司有所差異，故需要考慮公司規(guī)模
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風險溢價。
參照 Grabowski-King 的研究思路，在對滬、深兩市 1000 多家上市公司
1999-2006 年的數(shù)據(jù)分析研究后，得出在中國的公司資產(chǎn)規(guī)模與規(guī)模超額風險溢
價的關(guān)系，結(jié)論如下表：
組別 樣本點數(shù)量 規(guī)模指標范圍（億元） 規(guī)模超額風險溢價
1 7 0-0.50 3.22%
2 20 0.5-1.0 2.79%
3 28 1.0-1.5 2.49%
4 98 1.5-2.0 2.27%
5 47 2.0-2.5 2.02%
6 53 2.5-3.0 1.78%
7 88 3.0-4.0 1.49%
8 83 4.0-5.0 1.31%
9 57 5.0-6.0 0.99%
10 47 6.0-7.0 0.84%
11 34 7.0-8.0 0.64%
12 41 8.0-10.0 0.54%
13 79 10.0-15.0 5.05%
14 35 15.0-20.0 5.90%
15 35 20.0 以上 7.41%
評估基準日公司資產(chǎn)總額約為 2.67 億元，參照上表第 6 組數(shù)據(jù)，本次評估
公司規(guī)模風險溢價取 1.78%，Rs=1.78%。
⑤公司特有風險溢價
公司特有風險溢價 Rc 一般取值 0%-3%。
企業(yè)在管理和財務(wù)等方面均較正常，目前經(jīng)營業(yè)務(wù)較為單一，受行業(yè)影響明
顯，公司在進一步拓展市場方面仍存在一定的風險。綜上分析，對于公司特有風
險溢價本次評估根據(jù)經(jīng)驗酌情取 1%。
⑥計算權(quán)益資本成本
r
最終由式（11）得到評估對象的權(quán)益資本成本 e ：
re
=4.05%＋0.8715×7.18%＋1.78%+1%
=13.09%
B.債務(wù)資本成本
債務(wù)資本成本 rd 取實際貸款加權(quán)利率 5.18%。
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C.資本結(jié)構(gòu)的確定
資本結(jié)構(gòu)：本次評估采用企業(yè)自身資本結(jié)構(gòu)作為目標資本結(jié)構(gòu)。
經(jīng)過計算，被評估單位的目標資本結(jié)構(gòu)如下：
Wd=D/(D+E)=10.12%
We=E/(D+E)=89.88%
D.折現(xiàn)率的計算
r rd 1 t wd re we
=12%（取整）
2）同行業(yè)收購案例折現(xiàn)率對比
標的資產(chǎn)交易
上市公司 標的公司 收購比例 基準日 CAPM 折現(xiàn)率
價格（萬元）
南極電商 時間互聯(lián) 100.00% 2016.9.30 95,600.00 13.09 13.09
普邦股份 博睿賽思 100.00% 2016.6.30 95,800.00 13.56 13.56
思美傳媒 科翼傳播 20.00% 2016.3.31 10,000.00 12.11 12.11
利歐股份 智趣廣告 100.00% 2015.12.31 75,400.00 12.90 12.90
龍力生物 快云科技 100.00% 2015.11.30 58,000.00 12.50 12.50
聯(lián)創(chuàng)互聯(lián) 上海激創(chuàng) 100.00% 2015.6.30 101,500.00 13.63 13.63
平均值 12.97 12.97
萬潤科技 信立傳媒 100.00% 2017.6.30 76,500.00 13.09 12.00
上述上市公司收購廣告公司案例的基準日 CAPM 平均值為 12.97，上市公
司收購信立傳媒 100%股權(quán)的收購 CAPM 指標為 13.09，跟上述上市公司收購廣
告公司的平均值水平相當。
由于信立傳媒存在付息債務(wù)，需考慮債務(wù)資本成本。本次評估采用信立傳媒
自身資本結(jié)構(gòu)作為目標資本結(jié)構(gòu)后計算得到折現(xiàn)率為 12%。
因此，資產(chǎn)評估師認為本次評估的折現(xiàn)率取值是合理的。
（2）毛利率的合理性
1）毛利率的測算依據(jù)
信立傳媒最近兩年一期的營業(yè)收入如下：
金額單位：人民幣萬元
項目\年份 2015 年 2016 年 2017 年 1-6 月
電視媒體廣告業(yè)務(wù) 30,245.85 38,481.12 30,342.13
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有關(guān)評估事項的答復(fù)
項目\年份 2015 年 2016 年 2017 年 1-6 月
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù) 4,280.54 9,663.77 3,212.42
合計 34,526.39 48,144.90 33,554.55
信立傳媒最近兩年一期的營業(yè)成本如下：
金額單位：人民幣萬元
項目\年份 2015 年 2016 年 2017 年 1-6 月
電視媒體廣告業(yè)務(wù) 26,165.53 31,710.87 24,549.85
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù) 3,665.56 8,927.92 2,816.87
合計 29,831.10 40,638.79 27,366.71
則最近兩年一期毛利率情況如下：
項目\年份 2015 年 2016 年 2017 年 1-6 月 平均值
電視媒體廣告業(yè)務(wù) 13.49% 17.59% 19.09% 16.72%
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù) 14.37% 7.61% 12.31% 11.43%
分析最近兩年一期毛利率情況，信立傳媒的各年毛利率水平逐年提高，綜合
考慮信立傳媒盈利模式、未來發(fā)展等情況，本次電視媒體廣告業(yè)務(wù)營業(yè)成本按照
17%毛利率進行測算，其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù)按照 11%毛利率進行測算。
2）同行業(yè)部分上市公司毛利率狀況對比
證券簡稱 2017 年 1-6 月 2016 年度 2015 年度
省廣股份 14.95% 18.12% 17.97%
龍韻股份 10.48% 10.11% 10.03%
引力傳媒 7.99% 8.23% 7.34%
藍色光標 21.31% 21.66% 27.55%
思美傳媒 17.37% 11.09% 11.57%
電廣傳媒 22.86% 27.43% 31.20%
平均值 15.83% 16.11% 17.61%
評估人員測算信立傳媒未來 5 年的綜合毛利率在 16%-17%之間，與同行業(yè)
部分上市公司平均毛利率基本吻合。
因此，資產(chǎn)評估師認為本次評估的毛利率符合企業(yè)的實際情況，對未來預(yù)測
的毛利率是合理的。
（3）營業(yè)收入預(yù)測的合理性
營業(yè)收入預(yù)測的合理性主要取決于首年的評估預(yù)測及以后年度的增長率。
1）2017 年 7 月至 8 月信立傳媒實現(xiàn)收入情況
2017 年 7 月信立傳媒實現(xiàn)未經(jīng)審計營業(yè)收入 4,369.18 萬元，2017 年 8 月
信立傳媒實現(xiàn)未經(jīng)審計營業(yè)收入 3,408.49 萬元，合計實現(xiàn)未經(jīng)審計營業(yè)收入
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有關(guān)評估事項的答復(fù)
7,777.67 萬元，占下半年預(yù)測收入 24,655.85 萬元的 31.54%。
2）信立傳媒在手訂單情況
截至 2017 年 8 月 31 日，信立傳媒 2017 年 9-12 月在手訂單（不包含簽訂
流程中的合同）的主要情況如下：
序號 業(yè)務(wù)分類 預(yù)計 2017 年 9-12 月可確認營業(yè)收入金額
1 電視媒體廣告業(yè)務(wù) 7,255.84 萬元
2 其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù) 274.68 萬元
合計 7,530.52 萬元
截至 2017 年 8 月 31 日，信立傳媒下半年電視媒體廣告業(yè)務(wù)正在簽訂流程
中的主要合同情況如下：
意向客戶名稱 擬合作項目名稱 預(yù)估合同金額
老板電器 東方衛(wèi)視《青春旅社》 8000 萬元
傳祺汽車 東方衛(wèi)視《青春旅社》 3000 萬元
多益網(wǎng)絡(luò) 東方衛(wèi)視《青春旅社》節(jié)目互動支持 2350 萬元
注：《青春旅社》已于 2017 年 8 月下旬開拍，預(yù)計于 2017 年 9 月下旬開播，目前相
關(guān)合同正在簽訂流程中。
3）信立傳媒 2017 年下半年收入情況
2017 年 7-8 月已實現(xiàn)營業(yè)收入 7,777.67 萬元，預(yù)計 2017 年 9-12 月在手訂
單可實現(xiàn)營業(yè)收入 7,530.52 萬元，《青春旅社》項目可實現(xiàn)營業(yè)收入約為
12,594.34 萬元。預(yù)計下半年可實現(xiàn)營業(yè)收入約為 27,900.00 萬元，高于信立傳
媒 2017 年下半年營業(yè)收入的評估預(yù)測數(shù)。
因此，資產(chǎn)評估師認為本次評估的預(yù)測 2017 年下半年營業(yè)收入取值是合理、
謹慎的。
4）未來收入增長率的合理性
①廣告市場穩(wěn)定增長
根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2016 年中國廣告業(yè)年營業(yè)額為 6,489 億元，較
2010 年中國廣告業(yè)年營業(yè)額 2,341 億元的復(fù)合增長率達到 18.52%。根據(jù)智研
咨詢發(fā)布的《2017-2022 年中國廣告市場供需預(yù)測及投資戰(zhàn)略研究報告》，2017、
2018 年我國廣告市場規(guī)模將達到 7,460 億元、8,200 億元，2016 年至 2018 年
年均復(fù)合增長率約為 12.41%，行業(yè)處于穩(wěn)定增長階段。
②主要客戶需求增長明顯
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
信立傳媒服務(wù)的主要客戶覆蓋汽車、家用電器、食品、醫(yī)藥和手游等優(yōu)質(zhì)細
分領(lǐng)域。國家工商行政管理總局公布的最新數(shù)據(jù)顯示，按照品類劃分，2016 年
汽車（廣告經(jīng)營總額 693.78 億元，增長 10.76%）、家用電器及電子產(chǎn)品（廣告
經(jīng)營總額 341.26 億元，增長 23.11%）及食品（廣告經(jīng)營總額 861.37 億元，增
長 5.60%）行業(yè)廣告經(jīng)營額均有增長，客戶需求增長明顯。
③信立傳媒媒介資源優(yōu)秀
根據(jù)《中國傳媒產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告（2017）》，電視媒體內(nèi)部的兩極分化情況也
越來越嚴重。其一，從整體上看，廣告資源與廣告收入向央視和衛(wèi)視集中，省級
地面臺、地市縣級臺的生存境況日趨惡劣。2016 年中國廣告生態(tài)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，
廣告主對央視和衛(wèi)視的投放費用占整體電視媒體投放費用的比例達到了 63.1%，
較 2015 年提升了 7.6 個百分點，并且 2017 年有進一步提升趨勢。而 2016 年，
對省級地面臺和地市縣級電視臺的投放費用占電視媒體投放費用的 33.6%，較
2015 年下降 5.5 個百分點，2017 年還有繼續(xù)下滑的趨勢。其二，對于衛(wèi)視和央
視，電視媒體內(nèi)部同樣呈現(xiàn)出兩極分化趨勢。衛(wèi)視中除了一線的湖南、浙江、江
蘇和東方衛(wèi)視之外，其他衛(wèi)視生存情況持續(xù)惡化。信立傳媒與央視以及湖南、浙
江、江蘇和東方衛(wèi)視有著長期、良好的合作經(jīng)驗，優(yōu)秀的媒介資源渠道將促使信
立傳媒的業(yè)績進一步提升。
④信立傳媒近年營業(yè)收入快速增長
信立傳媒 2016 年實現(xiàn)收入 48,144.90 萬元，較 2015 年收入 34,526.39 萬
元增長 39.44%，預(yù)計 2017 年較 2016 年收入增長 35.76%，經(jīng)營情況良好。憑
借信立傳媒自身優(yōu)勢，近年信立傳媒收入呈快速增長。
綜上所述，資產(chǎn)評估師認為信立傳媒預(yù)計 2018 年、2019 年、2020 年、2021
年、2022 年電視媒體廣告業(yè)務(wù)收入分別較前一年度增長 25%、20%、15%、10%
以及 5%，預(yù)計 2018 年、2019 年、2020 年、2021 年、2022 年其他廣告服務(wù)
業(yè)務(wù)收入分別較前一年度增長 10%、10%、5%、5%以及 5%具有合理性。
（4）銷售費用及管理費用的合理性
1）銷售費用測算依據(jù)
信立傳媒銷售費用主要為銷售人員工資、差旅招待費、車輛費、辦公費等。
根據(jù)不同費用的發(fā)生特點、變動規(guī)律進行分析，按照各類費用不同屬性，采
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
用合適的模型計算。具體測算方法如下：
項目 測算方法 相關(guān)參數(shù) 備注
2017 年下半年按照訪談預(yù)估；2018 年預(yù)計
職工薪酬費 增加 3 名銷售人員，2019 年預(yù)計增加 2 名銷 10.00% 每年增長
售人員；薪資水平按照固定比率增長
按照 2016 年及 2017 年 1-6 月占當年收入平
差旅招待費 0.15% 占收入比重
均比重
2017 年下半年按照訪談預(yù)估；按照 2016 年
車輛費 0.05% 占收入比重
占當年收入比重
2017 年下半年按照訪談預(yù)估；按照 2016 年
辦公費 0.02% 占收入比重
占當年收入比重
2017 年下半年按照訪談預(yù)估；按照 2016 年
其他 0.07% 占收入比重
占當年收入平均比重
銷售費用的預(yù)測詳見下表：
金額單位：人民幣萬元
2017 年 2022 年及以
項目\年份 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
7-12 月 后年度
職工薪酬費 170.00 352.34 431.57 474.73 522.20 574.42
差旅招待費 36.98 108.04 128.84 147.27 161.53 169.60
車輛費 20.00 36.01 42.95 49.09 53.84 56.53
辦公費 10.00 14.41 17.18 19.64 21.54 22.61
其他 40.00 50.42 60.12 68.73 75.38 79.15
合計 276.98 561.22 680.66 759.46 834.49 902.31
2）管理費用測算依據(jù)
對管理費用中的各項費用進行分類分析，主要包括職工薪酬、租賃費、辦公
費、差旅招待費、業(yè)務(wù)招待費等。
根據(jù)不同費用的發(fā)生特點、變動規(guī)律進行分析，按照各類費用不同屬性，采
用合適的模型計算。具體測算方法如下：
項目 測算方法 相關(guān)參數(shù) 備注
2017 年下半年按照訪談預(yù)估；2018 年預(yù)
職工薪酬 計增加 2 名人員，2019 年預(yù)計增加 2 名 10.00% 每年增長
人員；薪資水平按照固定比率增長
股份支付 零星發(fā)生不作預(yù)測 - 零星發(fā)生不作預(yù)測
辦公費 按照 15/16 年度占收入平均比重 0.08% 占收入比重
差旅費 按照 15/16 年度占收入平均比重 0.11% 占收入比重
業(yè)務(wù)招待費 按照 17 年 1-6 月占收入比重 0.74% 占收入比重
車輛使用費 按照 15/16 年度占收入平均比重 0.05% 占收入比重
2017 年下半年按照訪談預(yù)估，以后年度
中介服務(wù)費 5.00% 每年增長
固定比率增長
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（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
項目 測算方法 相關(guān)參數(shù) 備注
稅金 在稅金及附加中考慮 - -
折舊、攤銷 固定值 - 固定值
租賃費 按照實際合同以及固定比率增長 10.00% 每年增長
其他 按照 17 年 1-6 月占收入比重 0.21% 占收入比重
管理費用的預(yù)測詳見下表：
金額單位：人民幣萬元
2017 年 2022 年及
項目\年份 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
7-12 月 以后年度
職工薪酬 400.00 641.65 727.82 800.60 880.66 968.73
股份支付 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
辦公費 19.72 57.62 68.71 78.54 86.15 90.46
差旅費 27.12 79.23 94.48 108.00 118.45 124.38
業(yè)務(wù)招待費 182.45 532.99 635.59 726.53 796.87 836.72
車輛使用費 12.33 36.01 42.95 49.09 53.84 56.53
中介服務(wù)費 10.00 15.75 16.54 17.37 18.24 19.15
稅金 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
折舊、攤銷 25.88 51.76 51.76 51.76 51.76 51.76
租賃費 57.84 63.62 69.98 76.98 84.68 93.15
其他 51.78 151.25 180.37 206.18 226.14 237.45
合計 787.12 1,629.88 1,888.20 2,115.05 2,316.79 2,478.33
信立傳媒預(yù)測期間的期間費用率處于 2.87%-4.05%的區(qū)間。資產(chǎn)評估師認
為其期間費用率水平處于合理水平，主要理由如下：
①信立傳媒組織結(jié)構(gòu)簡單
信立傳媒目前規(guī)模相對較小，組織結(jié)構(gòu)相對扁平化；且員工人數(shù)較少，辦公
場所面積小，導(dǎo)致預(yù)測期間費用率相對較低。
②大客戶導(dǎo)向的業(yè)務(wù)拓展模式
目前，信立傳媒業(yè)務(wù)以大客戶為主，客戶資源優(yōu)質(zhì)，一方面信立傳媒與廣東
省廣告集團股份有限公司（以下簡稱“省廣股份”）和北京電通廣告有限公司（以
下簡稱“北京電通”）等 4A 廣告公司有深度合作；另一方面信立傳媒擁有一定
優(yōu)質(zhì)直接客戶資源，如老板電器（002508.SZ）、東陽光集團、廣州多益網(wǎng)絡(luò)股
份有限公司及不二家（杭州）食品有限公司等不同行業(yè)領(lǐng)先公司。一般而言，大
客戶的廣告預(yù)算相對充足，未來持續(xù)增加投放的潛力大，是業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)做大的
保障；同時，大客戶與小客戶的維護成本并不存在顯著區(qū)別。因此，信立傳媒利
用自身業(yè)務(wù)特色，深挖與大客戶的合作，形成了低投入、高產(chǎn)出的局面。
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（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
③客戶資源、渠道資源已初具格局
信立傳媒已經(jīng)積累了一定的客戶資源及渠道資源，在中國電視媒體格局不產(chǎn)
生重大變化的情況下，信立傳媒能夠?qū)N售費用控制在相對較低的水平內(nèi)。
經(jīng)與企業(yè)管理層溝通，經(jīng)營業(yè)務(wù)的擴大會適當增加銷售費用及管理費用。經(jīng)
預(yù)測，銷售費用未來 2018-2022 年的增長率分別為 27.22%、21.25%、11.62%、
9.88%、8.08%，管理費用 2018-2022 年的增長率分別為 17.14%、15.92%、
12.07%、9.54%、6.93%。
綜上所述，資產(chǎn)評估師認為信立傳媒銷售費用、管理費用的預(yù)測符合信立傳
媒的自身經(jīng)營發(fā)展情況，具有合理性。
三、重要參數(shù)敏感性分析
收益法評估中，部分重要參數(shù)對交易標的全部股權(quán)的評估值影響如下：
折現(xiàn)率的變動 -2% -1% 0% 1% 2%
估值對折現(xiàn)率的敏感性 22.92% 10.42% 0.00% -8.72% -16.15%
毛利率的變動 -2% -1% 0% 1% 2%
估值對毛利率的敏感性 -17.06% -8.46% 0.00% 8.46% 17.06%
未來營業(yè)收入的變動 -10% -5% 0% 5% 10%
估值對未來營業(yè)收入的敏感性 -9.64% -4.82% 0.00% 4.82% 9.64%
信立傳媒評估值對折現(xiàn)率變動的敏感性較高。信立傳媒評估值與折現(xiàn)率成負
相關(guān)關(guān)系，折現(xiàn)率取值越高，信立傳媒評估值越低。
信立傳媒評估值對毛利率變動的敏感性較高。信立傳媒評估值與毛利率成正
相關(guān)關(guān)系，毛利率取值越高，信立傳媒評估值越高。
信立傳媒評估值對未來營業(yè)收入變動的敏感性較低。信立傳媒評估值與未來
營業(yè)收入成正相關(guān)關(guān)系，未來營業(yè)收入取值越高，信立傳媒評估值越高。
（2）請結(jié)合行業(yè)周期特點、行業(yè)發(fā)展狀況、競爭對手、標的公司市場排名
及市場份額、營銷政策、盈利模式、收入確認方式等因素，分析標的公司 2017
年 7 月至 12 月以及 2018 年至 2021 年各年度營業(yè)收入和營業(yè)成本的測算依據(jù)
和預(yù)測合理性以及對本次交易標的估值的影響，請資產(chǎn)評估師核查并發(fā)表明確
意見。
答復(fù)：
（1）廣告行業(yè)周期特點
廣告行業(yè)不存在明顯的周期性特征，但是存在一定的季節(jié)性，主要表現(xiàn)在廣
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
告行業(yè)下半年的業(yè)績收入一般會好于上半年。
部分行業(yè)上市公司上半年收入與全年收入比重：
2014 年上半年占全 2015 年上半年占全 2016 年上半年占全
證券代碼 證券簡稱
年收入比重 年收入比重 年收入比重
603598.SH 引力傳媒 54.48% 50.82% 51.01%
002712.SZ 思美傳媒 43.41% 40.54% 47.87%
603729.SH 龍韻股份 47.21% 52.89% 56.81%
002400.SZ 省廣股份 41.38% 39.97% 40.61%
300058.SZ 藍色光標 43.96% 41.36% 41.73%
000917.SZ 電廣傳媒 46.31% 42.61% 46.68%
三年平均值 46.09%
下半年占全年比重 53.91%
本次預(yù)測出于謹慎性，僅考慮已簽訂或正在洽談中的業(yè)務(wù)收入，預(yù)計 2017
年下半年收入為 24,655.85 萬元，占全年收入的 42.36%，明顯低于上述上市公
司下半年占全年業(yè)務(wù)收入的平均比重。
（2）廣告行業(yè)發(fā)展狀況
電視媒體廣告未來仍為廣告主投放的首選媒體之一。隨著傳統(tǒng)電視媒體競爭
日趨激烈，正在面臨強弱分化明顯的格局，電視臺之間兩極分化越發(fā)嚴重。伴隨
廣告主對于高收視率內(nèi)容的追逐，擁有優(yōu)質(zhì)內(nèi)容與優(yōu)質(zhì)廣告資源的電視媒體廣告
資源越來越受到市場的青睞，缺乏競爭優(yōu)勢的二三線電視臺的廣告競爭壓力加重。
以央視和部分一線衛(wèi)視為代表的優(yōu)質(zhì)、高端的媒體資源，仍將占據(jù)廣告行業(yè)的重
要地位。
近年來，隨著計算機技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)和多媒體技術(shù)的深入應(yīng)用，不斷催生以
互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)和戶外電子媒體為代表的新興媒體形式，以互聯(lián)網(wǎng)廣告為代
表的新媒體廣告獲得快速增長，市場地位日趨提高，成為拉動全行業(yè)增長的主要
力量。新技術(shù)將利用電視媒體、平面媒體和互聯(lián)網(wǎng)媒體之間的融合實現(xiàn)“跨屏聯(lián)
動”，使廣告產(chǎn)業(yè)更加集約化，多種廣告表現(xiàn)形式間的全面融合成為趨勢。
（3）主要競爭對手情況
目前，信立傳媒所在行業(yè)競爭較為充分，集中度低，信立傳媒的競爭對手主
要包括引力傳媒（603598.SH）、思美傳媒（002712.SZ）和龍韻股份（603729.SH）
等。具體情況如下：
競爭對手 成立時間 注冊資本（萬元） 注冊地 主營業(yè)務(wù)
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
競爭對手 成立時間 注冊資本（萬元） 注冊地 主營業(yè)務(wù)
引力傳媒從事的主要業(yè)務(wù)為傳播
策略與媒介代理業(yè)務(wù)，營銷上以直
接客戶為主，根據(jù)客戶的傳播需
求，公司對市場與媒體進行研究，
引力傳媒股份有
2005 年 8 月 10 日 27,111.3000 北京 為客戶制定傳播策略與媒介計劃，
限公司
實行規(guī)?；?、集中化的媒介談判與
購買，并進行廣告投放監(jiān)測和效果
評估，提供精準、經(jīng)濟、有效的傳
播服務(wù)。
思美傳媒是一家綜合服務(wù)類廣告
企業(yè)，業(yè)務(wù)范圍包括消費者調(diào)研、
品牌管理、全國媒體策劃及代理、
廣告創(chuàng)意設(shè)計、娛樂行銷、公關(guān)推
思美傳媒股份有
2000 年 8 月 9 日 31,656.3817 浙江 廣活動、戶外媒體運營、數(shù)字營銷
限公司
等全方位整合營銷傳播服務(wù)。公司
的主要業(yè)務(wù)類型有電視廣告、內(nèi)容
及內(nèi)容營銷、互聯(lián)網(wǎng)廣告、戶外廣
告、品牌管理和其他廣告等。
龍韻股份的主營業(yè)務(wù)為廣告媒介
代理業(yè)務(wù)及廣告全案服務(wù)業(yè)務(wù)。媒
介代理業(yè)務(wù)具體分為廣告獨家代
上海龍韻廣告?zhèn)?br/> 2003 年 6 月 10 日 6,667.0000 上海 理業(yè)務(wù)和常規(guī)媒介代理業(yè)務(wù)兩種
播股份有限公司
。龍韻股份常規(guī)媒介代理和全案合
作的主要媒介渠道主要為電視媒
體和互聯(lián)網(wǎng)媒體。
2016 年主要競爭對手主要財務(wù)數(shù)據(jù)如下：
證券代碼 證券簡稱 資產(chǎn)總計 營業(yè)收入 凈資產(chǎn)收益率 銷售凈利率
002712.SZ 思美傳媒 259,925.82 382,173.87 9.84% 3.91%
603598.SH 引力傳媒 89,255.60 173,203.30 5.17% 1.79%
603729.SH 龍韻股份 87,910.87 96,660.80 4.22% 3.57%
信立傳媒 18,559.04 48,144.90 43.17% 9.56%
由上表可知，相較于主要競爭對手，信立傳媒具有較高的盈利能力，資產(chǎn)組
合能夠發(fā)揮良好效用，能夠為股東帶來較高的回報。
（4）信立傳媒的行業(yè)地位
信立傳媒作為一家廣告?zhèn)髅焦?，隨著客戶基礎(chǔ)和業(yè)務(wù)規(guī)模的拓展，信立傳
媒的主要客戶群體已經(jīng)覆蓋汽車、家用電器、食品、醫(yī)藥和手游等細分優(yōu)質(zhì)行業(yè)，
信立傳媒在一線省級衛(wèi)視媒介資源具有較強的競爭優(yōu)勢，專注于為客戶提供全方
位、多媒介的整合營銷服務(wù)，包括以電視媒介代理與內(nèi)容營銷相結(jié)合為核心方式
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
的電視媒體廣告服務(wù)，也包括公關(guān)活動、數(shù)字營銷等其他媒體廣告服務(wù)，旨在為
客戶實現(xiàn)最優(yōu)商業(yè)價值。
目前，電視廣告行業(yè)市場規(guī)模增大，但行業(yè)競爭激烈、集中度較低。信立傳
媒憑借其優(yōu)秀的人才儲備、豐富的資源整合和經(jīng)營能力、優(yōu)質(zhì)的客戶和媒體資源
等優(yōu)勢，成為行業(yè)內(nèi)快速成長的廣告整合營銷服務(wù)提供商之一。
根據(jù)《中國傳媒產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告（2017）》，2016 年中國廣告經(jīng)營單位共計
875146 戶。由于缺少相關(guān)公開數(shù)據(jù)，本次僅選取中國證監(jiān)會公布的《上市公司
行業(yè)分類指引（2012 年修訂）》“租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)（L）”中的“商務(wù)服務(wù)業(yè)”（L72）
上市公司進行比較。
2016 年各公司財務(wù)數(shù)據(jù)如下：
證券代碼 證券簡稱 資產(chǎn)總計 營業(yè)收入 凈利潤 凈資產(chǎn)收益率 銷售凈利率
000038.SZ 深大通 639,362.36 102,919.63 24,047.65 4.70% 23.37%
000058.SZ 深賽格 254,827.63 67,238.43 14,223.03 8.09% 21.15%
000061.SZ 農(nóng)產(chǎn)品 1,724,918.77 202,007.91 9,327.42 1.49% 4.62%
000062.SZ 深圳華強 692,264.51 554,459.90 43,980.37 10.77% 7.93%
000796.SZ 凱撒旅游 540,108.76 663,601.01 24,062.27 11.66% 3.63%
000861.SZ 海印股份 1,017,398.06 199,371.15 24,346.38 7.48% 12.21%
000882.SZ 華聯(lián)股份 1,074,778.32 101,700.30 10,444.69 1.67% 10.27%
002027.SZ 分眾傳媒 1,212,905.98 1,021,313.43 444,785.35 54.55% 43.55%
002127.SZ 南極電商 204,679.64 52,098.15 30,306.30 19.37% 58.17%
002143.SZ 印紀傳媒 361,701.19 250,551.78 73,703.35 29.72% 29.42%
002181.SZ 粵傳媒 469,000.75 102,082.96 18,630.61 4.91% 18.25%
002183.SZ 怡亞通 4,238,182.74 5,791,367.11 53,515.10 6.88% 0.92%
002188.SZ 巴士在線 235,396.83 65,768.68 9,338.48 4.46% 14.20%
002210.SZ 飛馬國際 1,968,489.34 5,216,286.34 158,668.83 38.93% 3.04%
002344.SZ 海寧皮城 1,311,976.01 216,894.96 53,062.20 7.38% 24.46%
002400.SZ 省廣股份 1,046,292.11 1,091,502.23 69,782.62 12.75% 6.39%
002707.SZ 眾信旅游 400,215.32 1,009,252.81 24,548.16 12.51% 2.43%
002712.SZ 思美傳媒 259,925.82 382,173.87 14,943.57 9.84% 3.91%
002769.SZ 普路通 1,523,779.75 359,500.77 19,090.84 16.07% 5.31%
002818.SZ 富森美 485,474.97 122,106.42 55,597.13 14.59% 45.53%
002878.SZ 元隆雅圖 48,496.75 70,681.48 4,804.20 19.95% 6.80%
002889.SZ 東方嘉盛 760,458.20 687,018.83 9,073.83 11.78% 1.32%
300058.SZ 藍色光標 1,652,917.15 1,231,910.59 68,944.77 11.73% 5.60%
300063.SZ 天龍集團 368,690.89 528,965.61 14,263.06 6.19% 2.70%
300071.SZ 華誼嘉信 334,896.31 345,297.99 13,217.71 10.94% 3.83%
300178.SZ 騰邦國際 471,581.59 128,024.37 19,538.33 11.40% 15.26%
300269.SZ 聯(lián)建光電 743,006.43 280,345.77 40,088.67 7.48% 14.30%
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
證券代碼 證券簡稱 資產(chǎn)總計 營業(yè)收入 凈利潤 凈資產(chǎn)收益率 銷售凈利率
300612.SZ 宣亞國際 31,751.04 46,744.20 5,919.50 30.86% 12.66%
300662.SZ 科銳國際 52,605.66 86,813.67 6,357.51 20.71% 7.32%
300688.SZ 創(chuàng)業(yè)黑馬 26,113.11 18,420.72 4,261.14 23.74% 23.13%
600057.SH 象嶼股份 3,390,973.69 11,906,685.67 67,313.63 6.12% 0.57%
600093.SH 易見股份 1,206,953.49 1,570,408.96 66,499.59 9.90% 4.23%
600113.SH 浙江東日 91,798.58 35,799.33 9,982.64 17.46% 27.88%
600138.SH 中青旅 1,094,944.79 1,032,747.63 73,663.69 10.98% 7.13%
600415.SH 小商品城 2,713,987.82 703,803.16 100,342.10 9.51% 14.26%
600640.SH 號百控股 381,782.16 255,889.77 2,073.74 0.67% 0.81%
600790.SH 輕紡城 816,012.01 81,206.75 35,747.67 7.54% 44.02%
601888.SH 中國國旅 1,728,766.99 2,238,979.37 203,522.22 15.23% 9.09%
603117.SH 萬林股份 426,586.09 40,021.63 8,022.59 3.61% 20.05%
603569.SH 長久物流 370,059.64 429,620.04 36,720.78 19.21% 8.55%
603598.SH 引力傳媒 89,255.60 173,203.30 3,096.95 5.17% 1.79%
603729.SH 龍韻股份 87,910.87 96,660.80 3,452.41 4.22% 3.57%
信立傳媒 18,559.04 48,144.90 4,603.68 43.17% 9.56%
在 43 家同行業(yè)公司中，信立傳媒資產(chǎn)總計 18,559.04 萬元，排名第 43 位；
營業(yè)收入 48,144.90 萬元，排名第 39 位；凈利潤 4,603.68 萬元，排名第 40 位；
凈資產(chǎn)收益率 43.17%，排名第 2 位；銷售凈利率 9.56%，排名第 20 位。
（5）信立傳媒的營銷政策
1）銷售流程
信立傳媒的市場營銷業(yè)務(wù)由客戶服務(wù)中心負責。信立傳媒以與客戶議標及向
客戶招投標議標形式來獲取新客戶及新業(yè)務(wù)。
客戶議標方式是客戶服務(wù)中心基于業(yè)務(wù)開拓或老客戶業(yè)務(wù)維系，了解客戶傳
播需求，溝通和制定客戶的傳播策略與媒介計劃方案，與客戶達成合作意向后，
通過議價方式簽訂廣告代理合同/訂單。客戶招投標方式是客戶服務(wù)中心接受客
戶的招標邀請或主動申請參加客戶招標會的形式，憑借信立傳媒的業(yè)界聲譽及行
業(yè)經(jīng)驗，為客戶制定高效、精準的傳播策略與媒介計劃方案并形成投標書，設(shè)定
合理價格參與競標，在中標后與客戶簽訂廣告代理合同/訂單。
信立傳媒與客戶簽訂的廣告代理合同/訂單，通常與媒介采購合同/訂單同步
簽訂，合同中主要包括投放的媒體、期間、金額、價格以及對應(yīng)的付款方式、時
間和提供的其他服務(wù)內(nèi)容等要素。
2）銷售定價
關(guān)于對深圳萬潤科技股份有限公司的重組問詢函
（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
信立傳媒根據(jù)客戶的服務(wù)要求、營銷投放規(guī)模以及需采購媒介的報價政策，
綜合考慮該項廣告營銷業(yè)務(wù)的復(fù)雜度、時間長度、技術(shù)難度、稀缺資源使用程度
等因素，以及信立傳媒為客戶提供相應(yīng)服務(wù)的深度及廣度，全局考慮確定對客戶
的服務(wù)報價。根據(jù)具體服務(wù)內(nèi)容，若該業(yè)務(wù)包括對象分析及策劃階段及項目的評
估與反饋階段的，通常作為綜合考慮整體定價的一部分，不單獨收費。
（6）信立傳媒的盈利模式
信立傳媒營銷服務(wù)對象分為直接客戶和廣告公司客戶。直接客戶模式是指信
立傳媒與直接客戶（廣告主）合作，直接與廣告主簽訂廣告營銷服務(wù)的合作協(xié)議。
廣告公司客戶模式是指信立傳媒不直接與廣告主簽訂合同，而是與廣告公司客戶
合作簽訂協(xié)議。信立傳媒與直接客戶、廣告公司客戶業(yè)務(wù)的合作關(guān)系如下圖所示：
1）直接客戶模式
從業(yè)務(wù)合作內(nèi)容來看，信立傳媒與直接客戶合作，提供整合營銷服務(wù)，一般
包括了對象分析、方案策劃、媒介購買執(zhí)行及項目評估反饋等全流程。在這種模
式下，信立傳媒通過為廣告主提供上述廣告策略服務(wù)及媒介資源購銷差價獲取利
潤。信立傳媒在與廣告公司客戶的合作中，不直接與廣告主簽訂合作協(xié)議而與為
廣告主服務(wù)的廣告公司簽訂合作協(xié)議。
2）廣告公司客戶模式
在廣告公司客戶模式下，信立傳媒是與廣告公司進行合作簽訂協(xié)議。廣告公
司一般是中國 4A 公司，主要為北京電通和省廣股份等。
信立傳媒為廣告公司客戶提供的服務(wù)主要分為兩類。一類情況下，北京電通
和省廣股份等廣告公司已經(jīng)為廣告主提供了目標分析、策略計劃等系統(tǒng)服務(wù)，信
立傳媒配合執(zhí)行 4A 公司的媒介計劃，提供媒介的購買、執(zhí)行及跟蹤監(jiān)測等服務(wù)。
在這種模式下，信立傳媒主要通過媒介資源的規(guī)模采購降低成本來賺取購銷差價。
合作模式具體如下圖所示：
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（中小板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）
有關(guān)評估事項的答復(fù)
另一類情況下，信立傳媒參與廣告主客戶的策略制定，該情況下廣告主主要
為長期合作的合資的汽車公司。信立傳媒會定期根據(jù)廣告主的車型、上市節(jié)點和
當前節(jié)目類型，預(yù)先采購電視媒介資源，向廣告主汽車公司和 4A 公司進行推介，
最后廣告主通過 4A 公司下單。在這種模式下，信立傳媒通過與廣告主和 4A 公
司的長期穩(wěn)定合作獲得持續(xù)業(yè)務(wù)，通過媒介資源購銷差價賺取利潤。合作模式具
體如下圖所示：
（7）信立傳媒的收入確認方式
1）電視傳媒廣告業(yè)務(wù)收入
信立傳媒按照廣告排期計劃投放，在廣告投放后按照投放時間及約定的價格
確認收入。
2）其他傳媒廣告業(yè)務(wù)收入
公關(guān)活動業(yè)務(wù)：信立傳媒承接業(yè)務(wù)后，按照客戶的新品發(fā)布會活動要求，向
客戶提供活動策劃、報價、活動會場布置等，發(fā)布活動結(jié)束后，按約定的價格確
認收入。
其他廣告業(yè)務(wù)：信立傳媒按照廣告排期計劃投放，在廣告投放后按照投放時
間及約定的價格確認收入。
（8）營業(yè)收入的預(yù)測依據(jù)及合理性
詳見本答復(fù)第 8 頁“（3）營業(yè)收入預(yù)測的合理性”
（9）營業(yè)成本的預(yù)測依據(jù)及合理性
本次營業(yè)成本測算采用毛利率方法進行。
信立傳媒最近兩年一期的營業(yè)成本如下：
金額單位：人民幣萬元
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有關(guān)評估事項的答復(fù)
項目\年份 2015 年 2016 年 2017 年 1-6 月
電視媒體廣告業(yè)務(wù) 26,165.53 31,710.87 24,549.85
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù) 3,665.56 8,927.92 2,816.87
合計 29,831.10 40,638.79 27,366.71
則最近兩年一期毛利率情況如下：
項目\年份 2015 年 2016 年 2017 年 1-6 月 平均值
電視媒體廣告業(yè)務(wù) 13.49% 17.59% 19.09% 16.72%
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù) 14.37% 7.61% 12.31% 11.43%
分析最近兩年一期毛利率情況，信立傳媒的各年毛利率水平逐年提高，綜合
考慮信立傳媒未來盈利模式、發(fā)展規(guī)劃等情況，本次電視媒體廣告業(yè)務(wù)營業(yè)成本
按照成本占收入的比重(100%-17%)進行測算，其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù)按照成本占收
入比重（100%-11%）進行測算。
各項主營業(yè)務(wù)成本具體預(yù)測如下：
金額單位：人民幣萬元
2017 年 2022 年及
項目\年份 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
7-12 月 以后年度
電視媒體廣告業(yè)務(wù)收入 22,954.85 66,621.22 79,945.46 91,937.28 101,131.01 106,187.56
電視媒體廣告業(yè)務(wù)毛利率 17.00% 17.00% 17.00% 17.00% 17.00% 17.00%
電視媒體廣告業(yè)務(wù)成本 19,052.53 55,295.61 66,354.73 76,307.94 83,938.74 88,135.67
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù)收入 1,701.00 5,404.76 5,945.24 6,242.50 6,554.63 6,882.36
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率 11.00% 11.00% 11.00% 11.00% 11.00% 11.00%
其他廣告服務(wù)業(yè)務(wù)成本 1,513.89 4,810.24 5,291.26 5,555.83 5,833.62 6,125.30
主營業(yè)務(wù)成本合計 20,566.42 60,105.85 71,645.99 81,863.77 89,772.36 94,260.97
綜上所述，資產(chǎn)評估師認為本次評估預(yù)測期的營業(yè)收入、營業(yè)成本預(yù)測是合
理、謹慎的。
（3）資產(chǎn)評估師的核查意見
資產(chǎn)評估師認為，結(jié)合標的公司所處行業(yè)發(fā)展狀況和業(yè)務(wù)開展情況。本次收
益法評估參數(shù)選取合理、謹慎，評估增值理由充分。本次評估資產(chǎn)評估師考慮了
行業(yè)周期特點、行業(yè)發(fā)展狀況、競爭對手、標的公司市場排名及市場份額、營銷
政策、盈利模式、收入確認方式等因素的影響，認為營業(yè)收入和營業(yè)成本的測算
依據(jù)和預(yù)測合理、謹慎。
（本頁以下無正文）
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板重組問詢函（需行政許可）【2017】第 45 號）有關(guān)評估事項的答復(fù)》之簽章頁）
法定代表人：
馬麗華
資產(chǎn)評估師： 資產(chǎn)評估師：
李志峰 楊一赟
上海申威資產(chǎn)評估有限公司
2017 年 9 月 15 日