上海東洲資產(chǎn)評估有限公司
關(guān)于
《中國證監(jiān)會行政許可項目審查一次反饋
意見通知書》
【171033】號之反饋意見答復(fù)
上海東洲資產(chǎn)評估有限公司
二〇一七年八月
中國證券監(jiān)督管理委員會：
根據(jù)貴會2017年6月21日下發(fā)的第【171033】號《中國證監(jiān)會行政許可項目
審查一次反饋意見通知書》（以下簡稱“《反饋意見》”），我公司對相關(guān)問題
進行了認(rèn)真研究，現(xiàn)針對貴會《反饋意見》中涉及評估師的相關(guān)的問題一、五、
十一、十二、十三、十四、十五、十六題回復(fù)如下，請予審核。
2-4-1
問題 1.申請材料顯示，1）標(biāo)的資產(chǎn)享受多項稅收優(yōu)惠政策。2）標(biāo)的資產(chǎn)
《高新技術(shù)企業(yè)證書》即將到期。3）標(biāo)的資產(chǎn)報告期 2015 年、2016 年稅收優(yōu)
惠和政府補助金額合計為 1,077.19 萬元和 1,333.98 萬元，占利潤總額的比例
分別為 44.26%和 45.01%，請你公司補充披露：1）標(biāo)的資產(chǎn)享受的稅收優(yōu)惠或
政府補貼是否具有時限，如是，結(jié)合具體適用條件，進一步補充披露稅收優(yōu)惠
和政府補助的可持續(xù)性。2）本次交易收益法評估和業(yè)績承諾是否考慮稅收優(yōu)惠
和政府補助及其具體預(yù)測金額，相關(guān)評估假設(shè)是否存在重大不確定性。3）標(biāo)的
資產(chǎn)對上述稅收優(yōu)惠和政府補助是否存在重大依賴。請獨立財務(wù)顧問、律師和
評估師核查并發(fā)表明確意見。
【答復(fù)】
一、標(biāo)的資產(chǎn)享受的稅收優(yōu)惠或政府補貼是否具有時限，如是，結(jié)合具體
適用條件，進一步補充披露稅收優(yōu)惠和政府補助的可持續(xù)性。
根據(jù)銳能微的說明，報告期內(nèi)，銳能微獲得的稅收優(yōu)惠和政府補助分為以下
四類：（1）增值稅返還；（2）企業(yè)所得稅優(yōu)惠；（3）研發(fā)項目資助；（4）其他。
1、增值稅返還
根據(jù)《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于軟件產(chǎn)品增值稅政策的通知》（財稅
[2011]100 號）第一條第一項規(guī)定，“增值稅一般納稅人銷售自行開發(fā)生產(chǎn)的軟
件產(chǎn)品，按 17%稅率征收增值稅后，對其增值稅實際稅負(fù)超過 3%的部分實行即征
即退政策?！备鶕?jù)銳能微的說明，報告期內(nèi)，銳能微因上述政策獲得的增值稅返
還金額分別為 525.59 萬元、580.45 萬元、113.00 萬元。
《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于軟件產(chǎn)品增值稅政策的通知》第三條規(guī)定，“滿
足下列條件的軟件產(chǎn)品，經(jīng)主管稅務(wù)機關(guān)審核批準(zhǔn)，可以享受本通知規(guī)定的增值
稅政策：1．取得省級軟件產(chǎn)業(yè)主管部門認(rèn)可的軟件檢測機構(gòu)出具的檢測證明材
料；2．取得軟件產(chǎn)業(yè)主管部門頒發(fā)的《軟件產(chǎn)品登記證書》或著作權(quán)行政管理
部門頒發(fā)的《計算機軟件著作權(quán)登記證書》?！备鶕?jù)銳能微提供的資料，銳能微在
報告期內(nèi)因上述政策而獲得增值稅返還的軟件產(chǎn)品均已取得《計算機軟件著作權(quán)
登記證書》，符合上述享受增值稅返還的條件。
根據(jù)《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于軟件產(chǎn)品增值稅政策的通知》的相關(guān)規(guī)定，
2-4-2
增值稅一般納稅人享受上述增值稅返還政策不存在時限，因此，在《財政部、國
家稅務(wù)總局關(guān)于軟件產(chǎn)品增值稅政策的通知》的相關(guān)規(guī)定不發(fā)生變化的情況下，
銳能微享受該項增值稅返還政策具有可持續(xù)性。
2、企業(yè)所得稅優(yōu)惠
（1）高新技術(shù)企業(yè)
銳能微于 2014 年 7 月 24 日取得深圳市科技創(chuàng)新委員會、深圳市財政委員會、
深 圳 市國家稅務(wù)局、深圳市地 方稅務(wù)局聯(lián)合頒發(fā) 的《高新技術(shù)企業(yè)證書》
（GR201444200739），有效期為三年。
銳能微于 2017 年 5 月 15 日向深圳市科技創(chuàng)新委員會提交了高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)
定的申請，并收到了深圳市科技創(chuàng)新委員會出具的《受理回執(zhí)單》。
根據(jù)《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》（以下簡稱“《辦法》”）第十一條以及《高
新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理工作指引》（國科發(fā)火[2016]195 號）中規(guī)定的認(rèn)定條件，
結(jié)合銳能微提交的相關(guān)申請文件，具體說明如下：
①符合《辦法》第十一條第（一）項
根據(jù)銳能微的《營業(yè)執(zhí)照》，銳能微的成立日期為 2008 年 5 月 6 日，符合“企
業(yè)申請認(rèn)定時須注冊成立一年以上”的規(guī)定。
②符合《辦法》第十一條第（二）項
根據(jù)銳能微提供的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請書》以及銳能微擁有的知識產(chǎn)權(quán)
權(quán)屬證書，銳能微擁有多項 I 類和 II 類知識產(chǎn)權(quán)，符合“企業(yè)通過自主研發(fā)、
受讓、受贈、并購等方式，獲得對其主要產(chǎn)品（服務(wù)）在技術(shù)上發(fā)揮核心支持作
用的知識產(chǎn)權(quán)的所有權(quán)”的規(guī)定。
③符合《辦法》第十一條第（三）項
根據(jù)銳能微提供的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請書》，銳能微的技術(shù)領(lǐng)域為“一、
電子信息技術(shù)—（二）微電子技術(shù)—2、集成電路產(chǎn)品設(shè)計技術(shù)”，屬于《國家重
點支持的高新技術(shù)領(lǐng)域》規(guī)定的范圍，符合“對企業(yè)主要產(chǎn)品（服務(wù)）發(fā)揮核心
支持作用的技術(shù)屬于《國家重點支持的高新技術(shù)領(lǐng)域》規(guī)定的范圍”的規(guī)定。
④符合《辦法》第十一條第（四）項
根據(jù)銳能微提供的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請書》，截至 2016 年 12 月 31 日，
銳能微的科技人員數(shù)量為 48 人、職工總數(shù)為 65 人，占比為 73.85%，符合“企
2-4-3
業(yè)從事研發(fā)和相關(guān)技術(shù)創(chuàng)新活動的科技人員占企業(yè)當(dāng)年職工總數(shù)的比例不低于
10%”的規(guī)定。
⑤符合《辦法》第十一條第（五）項
根據(jù)銳能微提供的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請書》以及深圳皇嘉會計師事務(wù)所
（普通合伙）出具的《關(guān)于深圳市銳能微科技股份有限公司的研究開發(fā)費用結(jié)構(gòu)
明細(xì)表及審計報告》（深皇嘉專審報字（2017）第 262-1 號），銳能微近三年研究
開發(fā)費用總額占近三年銷售收入總額的比例超過 4%，境內(nèi)發(fā)生的研究開發(fā)費用
占研究開發(fā)費用投入總額的比例為 100%，符合“企業(yè)近三個會計年度的研究開
發(fā)費用總額占同期銷售收入總額的比例符合如下要求：1.最近一年銷售收入小于
5,000 萬元（含）的企業(yè)，比例不低于 5%；2.最近一年銷售收入在 5,000 萬元至
2 億元（含）的企業(yè)，比例不低于 4%；3.最近一年銷售收入在 2 億元以上的企業(yè)，
比例不低于 3%。其中，企業(yè)在中國境內(nèi)發(fā)生的研究開發(fā)費用總額占全部研究開
發(fā)費用總額的比例不低于 60%”的規(guī)定。
⑥符合《辦法》第十一條第（六）項
根據(jù)銳能微提供的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請書》以及深圳皇嘉會計師事務(wù)所
（普通合伙）出具的《關(guān)于深圳市銳能微科技股份有限公司的高新技術(shù)產(chǎn)品（服
務(wù)）收入明細(xì)表及審計報告》（深皇嘉專審報字（2017）第 262-2 號），符合“近
一年高新技術(shù)產(chǎn)品（服務(wù)）收入占企業(yè)同期總收入的比例不低于 60%”的規(guī)定。
⑦符合《辦法》第十一條第（七）項
根據(jù)《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理工作指引》的規(guī)定，“企業(yè)創(chuàng)新能力主要從知
識產(chǎn)權(quán)、科技成果轉(zhuǎn)化能力、研究開發(fā)組織管理水平、企業(yè)成長性等四項指標(biāo)進
行評價。各級指標(biāo)均按整數(shù)打分，滿分為 100 分，綜合得分達到 70 分以上（不
含 70 分）為符合認(rèn)定要求?！?br/> 根據(jù)銳能微提供的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請書》以及銳能微的說明，銳能微
歷史上存在持續(xù)創(chuàng)新能力，且目前能夠持續(xù)保持著研發(fā)創(chuàng)新能力，銳能微在知識
產(chǎn)權(quán)、科技成果轉(zhuǎn)化能力、研究開發(fā)組織管理水平及企業(yè)成長性等方面被認(rèn)定為
符合要求不存在實質(zhì)性障礙。
⑧符合《辦法》第十一條第（八）項
根據(jù)銳能微提供的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定申請書》以及銳能微的說明，銳能微
2-4-4
在申請認(rèn)定前一年內(nèi)未發(fā)生過重大安全、重大質(zhì)量事故或嚴(yán)重環(huán)境違法行為，符
合“企業(yè)申請認(rèn)定前一年內(nèi)未發(fā)生重大安全、重大質(zhì)量事故或嚴(yán)重環(huán)境違法行為”
的規(guī)定。
綜上所述，銳能微符合《辦法》第十一條以及《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理工作
指引》中規(guī)定的認(rèn)定條件。因此，銳能微取得新的《高新技術(shù)企業(yè)證書》后，銳
能微可以在有效期（《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》第九條：通過認(rèn)定的高新技
術(shù)企業(yè)，其資格自頒發(fā)證書之日起有效期為三年）內(nèi)繼續(xù)享受減按 15%的稅率征
收企業(yè)所得稅的優(yōu)惠政策，因此，銳能微享受該項企業(yè)所得稅優(yōu)惠具有可持續(xù)性。
（2）國家規(guī)劃布局內(nèi)重點集成電路設(shè)計企業(yè)
《財政部國家稅務(wù)總局關(guān)于進一步鼓勵軟件產(chǎn)業(yè)和集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展企業(yè)
所得稅政策的通知》（財稅[2012]27 號）第四條規(guī)定，“國家規(guī)劃布局內(nèi)的重點
軟件企業(yè)和集成電路設(shè)計企業(yè)，如當(dāng)年未享受免稅優(yōu)惠的，可減按 10%的稅率征
收企業(yè)所得稅。”
根據(jù)《深圳市國家稅務(wù)局企業(yè)所得稅優(yōu)惠事項備案通知書》（深國稅南減免
備案[2016]1172 號）、《企業(yè)所得稅優(yōu)惠事項備案表（2016）年度》，主管稅務(wù)部
門同意銳能微就“國家規(guī)劃布局內(nèi)集成電路設(shè)計企業(yè)可減按 10%的稅率征收企業(yè)
所得稅”這一優(yōu)惠事項進行備案，享受優(yōu)惠期間為 2015 年度、2016 年度。因此，
2015 年度及 2016 年度，銳能微按此稅率獲得的所得稅優(yōu)惠金額分別為 301.18
萬元、360.85 萬元。
《財政部、國家稅務(wù)總局、發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部關(guān)于軟件和集成電
路產(chǎn)業(yè)企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策有關(guān)問題的通知》（財稅[2016]49 號）第一條規(guī)定，
“享受財稅[2012]27 號文件規(guī)定的稅收優(yōu)惠政策的軟件、集成電路企業(yè)，每年
匯算清繳時應(yīng)按照《國家稅務(wù)總局關(guān)于發(fā)布〈企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策事項辦理辦法〉
的公告》（國家稅務(wù)總局公告 2015 年第 76 號）規(guī)定向稅務(wù)機關(guān)備案，同時提交
《享受企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策的軟件和集成電路企業(yè)備案資料明細(xì)表》規(guī)定的備案
資料?！币虼耍J能微享受“國家規(guī)劃布局內(nèi)集成電路設(shè)計企業(yè)可減按 10%的稅
率征收企業(yè)所得稅”這一優(yōu)惠政策需在每年匯算清繳時向稅務(wù)機關(guān)備案并提交相
關(guān)備案材料，稅務(wù)機關(guān)同意備案后可按規(guī)定享受該項優(yōu)惠政策。
3、研發(fā)項目資助
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根據(jù)深圳市科技創(chuàng)新委員會于 2014 年 12 月 31 日下發(fā)的《關(guān)于下達科技計
劃資助項目的通知》（深科技創(chuàng)新計字[2014]2232 號），銳能微申報的“重
2014-152：皮秒級時距測量電路關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)”項目已被批準(zhǔn)立項（深發(fā)改
[2014]1841 號），資助金額 450 萬元。項目進度、經(jīng)費支出及其他要求按照有關(guān)
規(guī)定執(zhí)行。2015 年 1 月 5 日，銳能微與深圳市科技創(chuàng)新委員會簽訂了《深圳市
科技計劃項目合同書》。
根據(jù)深圳市科技創(chuàng)新委員會于 2016 年 6 月 12 日下發(fā)的《關(guān)于下達科技計劃
資助項目的通知》（深科技創(chuàng)新計字[2016]3329 號），銳能微申報的“重 20160277
四表遠程無線集抄 SOC 芯片關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)”項目已被批準(zhǔn)立項（深發(fā)改[2016]627
號），資助金額 500 萬元。項目進度、經(jīng)費支出及其他要求按照有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。
2016 年 6 月 17 日，銳能微與深圳市科技創(chuàng)新委員會簽訂了《深圳市科技計劃項
目合同書》。
根據(jù)上述兩個項目的合同書以及銳能微提供的收款憑證，銳能微已收到深圳
市科技創(chuàng)新委員會撥付的上述兩個項目的資助款共計 950 萬元；銳能微已根據(jù)研
發(fā)項目進度于 2015 年度、2016 年度和 2017 年 1-5 月分別確認(rèn)了 189.59 萬元、
128.95 萬元、29.35 萬元的政府補助；若上述兩個研發(fā)項目進展順利，銳能微未
來還將確認(rèn)剩余的研發(fā)項目資助收入。
4、其他
報告期內(nèi)，銳能微于 2015 年度獲得了其他政府補助（包括住房補貼、專項
資金資助款）60.83 萬元，于 2016 年度獲得了其他政府補助（包括企業(yè)上市融
資獎勵、專項資金資助款、專利資助補貼等）263.73 萬元。
根據(jù)上述補助所對應(yīng)的補助依據(jù)或政策，上述均為銳能微享受的一次性補
助。由于上述補助金額占當(dāng)年利潤總額的比例很小，即使銳能微未來不再能夠持
續(xù)享受優(yōu)惠政策，對銳能微的經(jīng)營業(yè)績影響不大。
二、本次交易收益法評估和業(yè)績承諾是否考慮稅收優(yōu)惠和政府補助及其具
體預(yù)測金額，相關(guān)評估假設(shè)是否存在重大不確定性。
本次交易收益法評估和業(yè)績承諾中考慮了“高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠”與
“增值稅退稅”。但對政府補助及其他性質(zhì)的補貼收入，從謹(jǐn)慎角度出發(fā)，僅考
2-4-6
慮截至2016年底已收到的政府補助，沒有將未確定是否能夠獲取的、或收益確定
存在一定風(fēng)險的補貼項目納入評估范圍。
以下分別補充介紹企業(yè)享受的“高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠”、“增值稅退
稅”具體情況、及本次未對政府補助及其他性質(zhì)的補貼收入進行預(yù)測的思路。
1、高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠的具體預(yù)測金額及評估預(yù)測依據(jù)
預(yù)測期內(nèi)高新技術(shù)企業(yè)涉及的15%稅收優(yōu)惠的具體金額如下：
序號 項目 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
1 按 15%稅率計算得所得稅額 252.08 353.21 610.38 838.95 1,050.46
2 按 25%稅率計算得所得稅額 420.14 588.68 1,017.30 1,398.25 1,750.77
3 優(yōu)惠金額（萬元） 168.06 235.47 406.92 559.30 700.31
4 占利潤總額比例% 6.37% 7.01% 7.95% 8.36% 8.60%
鑒于標(biāo)的公司均符合上述可持續(xù)性標(biāo)準(zhǔn)，故未來年度按照高新技術(shù)企業(yè)的標(biāo)
準(zhǔn)，高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠符合相關(guān)政策規(guī)定并可持續(xù)，相關(guān)假設(shè)不存在重大
不確定性風(fēng)險。
銳能微研發(fā)費用支出近年持續(xù)保持較高水平，報告期內(nèi)銳能微研發(fā)支出占收
入比例分別為17.92%、19.37%和14.16%，可比上市公司同期研發(fā)支出占收入比重
如下：
研發(fā)費用占營業(yè) 研發(fā)費用占營業(yè) 2016 年
證券代碼 證券名稱 收入的比重 2015 收入的比重 2016 所得稅
年報% 年報% 率%
600770.SH 綜藝股份 10.61 7.29 25.00
600764.SH 中電廣通 13.80 7.01 25.00
600667.SH 太極實業(yè) 3.09 3.28 25.00
600584.SH 長電科技 4.58 3.33 15.00
600171.SH 上海貝嶺 10.20 10.80 15.00
300223.SZ 北京君正 72.75 44.28 15.00
300183.SZ 東軟載波 12.74 14.52 15.00
300139.SZ 曉程科技 13.09 11.83 15.00
300077.SZ 國民技術(shù) 24.18 17.16 10.00
300053.SZ 歐比特 5.82 4.70 15.00
002185.SZ 華天科技 6.38 5.30 15.00
002180.SZ 納思達 6.17 6.11 15.00
002156.SZ 通富微電 11.48 6.89 15.00
002049.SZ 紫光國芯 28.83 31.29 15.00
平均數(shù)（剔除非高新技術(shù)企業(yè)） 17.84 14.20
2-4-7
中位數(shù)（剔除非高新技術(shù)企業(yè)） 11.48 10.8
由此可見，銳能微近兩年的研發(fā)支出占比已經(jīng)達到行業(yè)水平。
2、增值稅退稅的具體金額及評估預(yù)測依據(jù)
標(biāo)的公司報告期內(nèi)的增值稅返還情況如下：
單位：萬元
序號 項目 2015 年 2016 年 2017 年 1-5 月
1 增值稅返還 525.59 580.45 113.00
增值稅返還既屬于稅收優(yōu)惠，又作為政府補助計入營業(yè)外收入，因此在計算
稅收優(yōu)惠和政府補助的合計金額時不予重復(fù)計算。
截至本回復(fù)出具日，財政部、國家稅務(wù)總局的財稅【2011】100號《關(guān)于軟
件產(chǎn)品增值稅政策的通知》的相關(guān)法律、法規(guī)未發(fā)生重大變化，且銳能微的經(jīng)營
發(fā)展戰(zhàn)略未發(fā)生重大不利變化，該條款未規(guī)定期限。此外，銳能微的該項政策已
經(jīng)深國稅南備案[2015]0093號備案，能夠享受上述增值稅政策，因此不存在重大
不確定性風(fēng)險及法律障礙。預(yù)測期內(nèi)享受增值稅返還的具體金額如下：
序號 項目 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
1 增值稅返還（萬元） 586.91 669.77 842.74 1,002.19 1,160.61
由于標(biāo)的公司均符合上述標(biāo)準(zhǔn)，故未來年度按照該增值稅返還的標(biāo)準(zhǔn)符合相
關(guān)政策規(guī)定并可持續(xù)，相關(guān)假設(shè)不存在重大不確定性風(fēng)險。
3、對政府補助及其他性質(zhì)的補貼收入未進行預(yù)測
（1）評估預(yù)測思路
考慮到政府補助收入一般不具備持續(xù)性，在未來確認(rèn)收入時可能面臨驗收、
考核、專項審計等不確定因素，故本次評估僅將評估基準(zhǔn)日至報告出具日之間，
評估師可以通過企業(yè)報表確認(rèn)的政府補助收入納入預(yù)測范圍，2016年企業(yè)實際入
賬的政府補貼金額為416.03萬元，2017年及以后預(yù)測期不考慮政府補助收入對企
業(yè)收益的影響，該處理方式是按照最為謹(jǐn)慎的方式提出的評估假設(shè)，故不存在重
大的不確定性。
（2）近期已獲得主要補貼項目的情況
根據(jù)深圳市戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃和政策、《深圳市科技研發(fā)資金管理辦
法》、《深圳市科技計劃項目管理辦法》等有關(guān)文件規(guī)定，標(biāo)的公司與深圳市科技
創(chuàng)新委員會簽訂了深圳市科技計劃項目合同書，深圳市科技創(chuàng)新委員會分別就深
2-4-8
圳市科技計劃“重2014-152：皮秒級時距測量電路關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)”項目及“重
20160277四表遠程無線集抄SOC芯片關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)”項目向標(biāo)的公司無償資助了
450.00萬元、500.00萬元。銳能微已根據(jù)研發(fā)項目進度2015年度、2016年度、2017
年1-5月分別確認(rèn)了189.59萬元、128.95萬元、29.35萬元的政府補助。
綜合上述“高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠”與“增值稅退稅”的可持續(xù)性分析以
及政府補助的謹(jǐn)慎性原則，本次收益法評估和業(yè)績承諾考慮了“高新技術(shù)企業(yè)所
得稅優(yōu)惠”與“增值稅退稅”，但未考慮政府補助及其他性質(zhì)的補貼收入，相關(guān)
假設(shè)不存在重大不確定性。
三、標(biāo)的資產(chǎn)對上述稅收優(yōu)惠和政府補助是否存在重大依賴。
雖然稅收優(yōu)惠和政府補助占銳能微的凈利潤比例較大，但銳能微對稅收優(yōu)惠
和政府補助并不存在重大依賴。主要原因如下：
1、稅收優(yōu)惠和政府補助主要來源于持續(xù)性政策的增值稅返還和所得稅優(yōu)惠
銳能微享受的稅收優(yōu)惠和政府補助主要來源于持續(xù)性政策的增值稅返還和
所得稅優(yōu)惠，具體情況如下：
單位：萬元
2017 年 1-5 月 2016 年度 2015 年度
內(nèi)容
金額 比例 金額 比例 金額 比例
增值稅返還 113.00 35.20% 580.45 43.51% 525.59 48.79%
所得稅優(yōu)惠 178.69 55.66% 360.85 27.05% 301.18 27.96%
其他 29.35 9.14% 392.68 29.44% 250.42 23.25%
合計 321.04 100.00% 1,333.98 100.00% 1,077.19 100.00%
集成電路作為信息產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)和核心，是國民經(jīng)濟和社會發(fā)展的戰(zhàn)略性產(chǎn)
業(yè)，國家給予了高度重視和大力支持，為推動我國集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，增強信
息產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新能力和國際競爭力，國家出臺了一系列鼓勵扶持政策，為集成電路產(chǎn)
業(yè)創(chuàng)立了良好的政策環(huán)境，促進了集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
根據(jù)《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于軟件產(chǎn)品增值稅政策的通知》的相關(guān)規(guī)定，
銳能微未來持續(xù)享受增值稅即征即退政策不存在實質(zhì)性障礙，且享受該增值稅返
還政策具有可持續(xù)性。根據(jù)《企業(yè)所得稅法》和《財政部國家稅務(wù)總局關(guān)于進一
步鼓勵軟件產(chǎn)業(yè)和集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展企業(yè)所得稅政策的通知》的相關(guān)規(guī)定，銳能
微未來持續(xù)享受減按15%或10%的所得稅稅率征收企業(yè)所得稅具有可持續(xù)性。銳能
微享受的增值稅返還和所得稅優(yōu)惠的依據(jù)為我國長期實施的全國范圍內(nèi)的法律
2-4-9
規(guī)定或政策，而非短期性或地方性的優(yōu)惠規(guī)定，在該等法律規(guī)定或政策不發(fā)生變
化的情況下，銳能微持續(xù)享受該等增值稅返還和所得稅優(yōu)惠具有可持續(xù)性。
2、銳能微主營業(yè)務(wù)盈利能力良好
報告期內(nèi)，銳能微的營業(yè)利潤情況如下：
單位：萬元
項目 2017 年 1-5 月 2016 年 2015 年
營業(yè)收入 4,844.67 12,144.55 11,118.25
毛利 1,949.48 5,171.53 4,312.70
凈利潤 1,102.25 2,759.46 2,274.01
綜合毛利率 40.24% 42.58% 38.79%
2015年、2016年、2017年1-5月，銳能微實現(xiàn)毛利4,312.70萬元、5,171.53
萬元、1,949.48萬元，綜合毛利率分別為38.79%、42.58%、40.24%，銳能微主營
業(yè)務(wù)盈利能力較強，毛利金額較大，毛利率水平較高。報告期內(nèi)，銳能微保持了
較高的盈利水平，主營業(yè)務(wù)具備競爭優(yōu)勢，盈利能力較強。
綜上所述，銳能微享受的增值稅返還和所得稅優(yōu)惠政策的依據(jù)為我國長期實
施的全國范圍內(nèi)的法律規(guī)定或政策，而非短期性或地方性的優(yōu)惠規(guī)定，在該等法
律規(guī)定或政策不發(fā)生變化的情況下，銳能微持續(xù)享受該等增值稅返還和所得稅優(yōu)
惠具有可持續(xù)性；并且報告期內(nèi)銳能微保持了較高的盈利水平，主營業(yè)務(wù)具備競
爭優(yōu)勢，盈利能力較強。因此，銳能微對上述稅收優(yōu)惠和政府補助不存在重大依
賴。
問題 5.申請資料顯示，1）本次交易銳能微全部股東權(quán)益評估值為 63,000
萬元，擬在評估基準(zhǔn)日后分紅 3,900 萬元，交易作價為 59,000 萬元。2）2015
年 6 月 15 日，亓蓉將其占銳能微有限 18.50%的出資額以 55.50 萬元的價格轉(zhuǎn)讓
給深圳寶新微。請你公司：1）結(jié)合上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓的背景、轉(zhuǎn)讓時與本次交易時
標(biāo)的資產(chǎn)主要財務(wù)狀況等，補充披露上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓與本次交易標(biāo)的資產(chǎn)作價存
在較大差異的原因及合理性。2）補充披露上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否涉及股份支付，是
否計提相應(yīng)的股份支付費用。請獨立財務(wù)顧問、會計師和評估師核查并發(fā)表明
確意見。
【答復(fù)】
一、結(jié)合上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓的背景、轉(zhuǎn)讓時與本次交易時標(biāo)的資產(chǎn)主要財務(wù)狀
2-4-10
況等，補充披露上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓與本次交易標(biāo)的資產(chǎn)作價存在較大差異的原因及
合理性。
（一）股權(quán)轉(zhuǎn)讓的背景
銳能微作為高科技、輕資產(chǎn)型的集成電路設(shè)計企業(yè)，核心技術(shù)及人才是銳能
微的核心資產(chǎn)，核心技術(shù)人員既是銳能微目前保持技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢和較高市場份額
的主要驅(qū)動因素之一，也是未來銳能微持續(xù)發(fā)展壯大的保障。
有效的激勵機制是留住核心技術(shù)人員的重要手段之一，2015 年 6 月，為了
激勵公司技術(shù)骨干的積極性及保持核心技術(shù)團隊的穩(wěn)定性，銳能微實際控制人及
彼時股東協(xié)商后，擬由亓蓉向員工持股平臺深圳寶新微轉(zhuǎn)讓部分股份。
深圳寶新微為銳能微的內(nèi)部員工持股平臺，普通合伙人陳奇為銳能微實際控
制人陳強與亓蓉之子，有限合伙人馬曉麗、薛金霞、許志玲、張凡元、崔曉榮、
陳高飛為銳能微業(yè)務(wù)骨干及管理團隊，且在銳能微工作年限較長。銳能微 2015
年 6 月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓系為了通過員工持股的方式，實現(xiàn)對業(yè)務(wù)骨干及管理團隊進行
激勵，將個人薪酬與企業(yè)效益掛鉤，建立企業(yè)、股東與員工的利益共同體，最大
限度挖掘人才潛力，保持技術(shù)團隊和經(jīng)營團隊穩(wěn)定性。
（二）股權(quán)轉(zhuǎn)讓時與本次交易時標(biāo)的資產(chǎn)主要財務(wù)狀況
根據(jù)安永會計師出具的《深圳市銳能微科技股份有限公司 2014 年度、2015
年度及截至 2016 年 10 月 31 日止 10 個月期間審計報告》（安永華明（2017）專
字第 60469432_B01 號），亓蓉向深圳寶新微轉(zhuǎn)讓股份時及本次交易時，銳能微的
主要財務(wù)狀況如下：
單位：萬元
項目 2016-10-31 2014-12-31
流動資產(chǎn)合計 15,657.53 10,574.25
非流動資產(chǎn)合計 398.97 119.44
資產(chǎn)總計 16,056.51 10,693.69
流動負(fù)債合計 1,348.59 1,356.59
非流動負(fù)債合計 634.91 -
負(fù)債合計 1,983.51 1,356.59
股東權(quán)益合計 14,073.00 9,337.09
項目 2016 年 1-10 月 2014 年度
營業(yè)收入 10,918.93 9,035.50
營業(yè)利潤 2,212.91 2,019.52
利潤總額 2,628.94 2,072.89
2-4-11
凈利潤 2,321.75 1,916.11
（三）股權(quán)轉(zhuǎn)讓與本次交易標(biāo)的資產(chǎn)作價存在較大差異的原因及合理性
截至本回復(fù)出具日，深圳寶新微的股權(quán)結(jié)構(gòu)及相關(guān)有限合伙人在銳能微的任
職情況如下：
序號 合伙人姓名 合伙人類型 認(rèn)繳比例（%） 職務(wù)
1 陳奇 普通合伙人 94.00 無
2 馬曉麗 有限合伙人 1.00 財務(wù)總監(jiān)
3 薛金霞 有限合伙人 1.00 出納
4 許志玲 有限合伙人 1.00 工程師
5 張凡元 有限合伙人 1.00 工程師
6 崔曉榮 有限合伙人 1.00 工程師
7 陳高飛 有限合伙人 1.00 工程師
合計 100.00
其中，陳奇為銳能微實際控制人陳強與亓蓉夫婦之子，馬曉麗、薛金霞、許
志玲、張凡元、崔曉榮、陳高飛為銳能微業(yè)務(wù)骨干及管理團隊。2015 年 6 月亓
蓉將其持有的銳能微 18.50%的出資額以原始出資額 55.50 萬元轉(zhuǎn)讓給深圳寶新
微，其中間接轉(zhuǎn)讓給業(yè)務(wù)骨干和中層管理人員的股份是以注冊資本為定價依據(jù)授
予員工股份，該定價依據(jù)的目的是實現(xiàn)對銳能微業(yè)務(wù)骨干及中層管理人員的激
勵。
此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓前后 1 年內(nèi)，銳能微并未發(fā)生其他股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，也未進行過
股權(quán)價值評估。2015 年 7 月銳能微以 2014 年 12 月 31 日為基準(zhǔn)日，整體變更為
股份有限公司。銳能微整體改制時評估價格與本次交易價格的差異主要由于評估
目的、評估方法及評估基準(zhǔn)日的不同導(dǎo)致。
銳能微整體改制的評估目的基于判斷公司實際資產(chǎn)價值是否發(fā)生減損，以致
資產(chǎn)評估值低于整體改制后的注冊資本，而本次交易的估值主要用于衡量在持續(xù)
經(jīng)營的情況下企業(yè)未來經(jīng)濟利益的現(xiàn)值，評估目的不同導(dǎo)致評估差異。
銳能微整體改制時采用的評估方法為資產(chǎn)基礎(chǔ)法，資產(chǎn)基礎(chǔ)法是以被評估企
業(yè)評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，合理評估企業(yè)表內(nèi)及表外各項資產(chǎn)、負(fù)債價
值，確定評估對象價值的評估方法。本次交易將采用收益法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法兩種方
法進行評估，收益法指將被評估企業(yè)的預(yù)期收益依一定折現(xiàn)率或資本化率折成現(xiàn)
值以確定其價值的評估方法。由于收益法反映了預(yù)期原則，即企業(yè)或資產(chǎn)的價值
取決于其未來盈利能力，因此本次交易和整體改制時的評估值存在差異。
2-4-12
銳能微整體改制時的評估基準(zhǔn)日為 2014 年 12 月 31 日，本次交易評估基準(zhǔn)
日為 2016 年 10 月 31 日。銳能微的資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力較整體改制時已出現(xiàn)較
大變化，因而本次交易的估值與整體改制的評估值有所不同。
二、補充披露上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否涉及股份支付，是否計提相應(yīng)的股份支付
費用。
上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，間接取得銳能微 1.11%股份的深圳市寶新微投資中心（有
限合伙）有限合伙人馬曉麗、薛金霞、許志玲、張凡元、崔曉榮、陳高飛，為銳
能微業(yè)務(wù)骨干及管理團隊，根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第 11 號―股份支付》，銳能微為
了獲取上述重要員工的服務(wù)，對上述員工支付了部分權(quán)益工具，符合“股份支付”
的定義。
根據(jù)卓信大華評報字（2015）第 2016 號評估報告，銳能微截止 2014 年 12
月 31 日的評估值為人民幣 118,882,000.00 元。鑒于評估日與股權(quán)轉(zhuǎn)讓日時間點
很接近，銳能微所處的經(jīng)營環(huán)境及公司的業(yè)務(wù)模式并未發(fā)生任何重大變化，人員
也比較穩(wěn)定等，銳能微以該評估價值加上 2015 年 1-6 月的凈利潤 10,374,459.63
元后的金額 129,256,459.63 元作為股權(quán)授予日的公司公允價值，并以此公允價
值及上述管理團隊的持有銳能微的股權(quán)比例，計算得出的授予日馬曉麗等六名員
工間接持有的銳能微權(quán)益工具的公允價值為 1,434,746.70 元，其與轉(zhuǎn)讓對價人
民幣 33,300.00 元的差額，即 1,401,446.70 元計入了資本公積，同時作為管理
費用計入當(dāng)期損益。
問題 11.申請材料顯示，1）本次交易收益法評估預(yù)測銳能微 2017 年-2021
年營業(yè)收入分別為 15,512.09 萬元、18,440.28 萬元、25,924.27 萬元、32,563.29
萬元和 38,108.50 萬元，增長率分別為 27.7%、18.9%、40.6%、25.6%和 17.0%。
2）評估機構(gòu)分別根據(jù)國家電網(wǎng)及南方電網(wǎng)市場、出口及其他市場對主營業(yè)務(wù)收
入進行預(yù)測，其中國家電網(wǎng)及南方電網(wǎng)市場 2017 年預(yù)測營業(yè)收入出現(xiàn)下降，但
2018 年和 2019 年預(yù)測增長 48.6%和 71.9%、出口及其他市場 2017 年預(yù)測增長
101.0%、2018 年預(yù)測出現(xiàn)下降，2019 年預(yù)測增長 2.9%。3）根據(jù)賽迪顧問統(tǒng)計，
預(yù)計 2019 年國內(nèi)單相計量芯片的銷售額將達到 2.32 億元，三相計量芯片的銷
售額將達到 1.18 億元。2017 年至 2019 年，國內(nèi)計量芯片市場復(fù)合增長率(按銷
2-4-13
量）為 4.53%。根據(jù) IHS 預(yù)測，中國智能電表企業(yè)每年出口將增長近 15%。上述
預(yù)測數(shù)據(jù)均低于本次交易收益法評估銳能微的預(yù)測增長率。請你公司：1）結(jié)合
截至目前銳能微營業(yè)收入和凈利潤情況，進一步補充披露銳能微 2017 年收益法
評估預(yù)測營業(yè)收入和凈利潤的可實現(xiàn)性。2）區(qū)分國家電網(wǎng)及南方電網(wǎng)市場和出
口及其他市場分別補充披露銳能微 2017 年及以后年度主要產(chǎn)品的預(yù)測銷售單價
和銷售數(shù)量，并進一步補充披露上述市場預(yù)測銷售金額存在較大波動的合理性
和預(yù)測的具體依據(jù)。3）結(jié)合銳能微所處行業(yè)的發(fā)展態(tài)勢、預(yù)計市場容量的增長
情況、銳能微的市場占有率及競爭情況，進一步補充披露銳能微 2017 年及以后
年度營業(yè)收入增長的可實現(xiàn)性。請獨立財務(wù)顧問和評估師核查并發(fā)表明確意見。
【答復(fù)】
一、結(jié)合截至目前銳能微營業(yè)收入和凈利潤情況，進一步補充披露銳能微
2017 年收益法評估預(yù)測營業(yè)收入和凈利潤的可實現(xiàn)性。
1、根據(jù)安永會計師出具的“安永華明(2017)專字第 60469432_B08 號”《審
計報告》和東洲評估出具的“滬東洲資評報字[2016]第 1183156 號”《資產(chǎn)評估
報告》，2017 年 1-5 月銳能微經(jīng)審計的利潤表和收益法評估預(yù)測的 2017 年利潤
表數(shù)據(jù)如下：
單位：萬元
收益法評估預(yù)測數(shù)
項目 2017年1-5月實際數(shù)
2017年全年 2017年全年÷12×5
一、營業(yè)收入 4,844.67 15,512.09 6,463.37
減: 營業(yè)成本 2,895.20 10,290.80 4,287.83
營業(yè)稅金及附加 35.35 113.64 47.35
銷售費用 44.71 162.34 67.64
管理費用 899.03 2,892.54 1,205.23
財務(wù)費用 -2.73 - -
資產(chǎn)減值損失 - - -
加：公允價值變動
收益（損失以“-”號填 - - -
列）
投資收益（損失以
75.80 - -
“-”號填列）
二、營業(yè)利潤 1,048.91 2,052.77 855.32
加：營業(yè)外收入 142.35 586.91 244.55
減：營業(yè)外支出 - - -
三、利潤總額 1,191.26 2,639.68 1,099.87
2-4-14
減：所得稅費用 89.01 252.08 105.03
四、凈利潤 1,102.25 2,387.60 994.83
根據(jù)收益法評估預(yù)測，銳能微 2017 年全年預(yù)測營業(yè)收入為 15,512.09 萬元，
按月度平均后的 1-5 月累計預(yù)測營業(yè)收入為 6,463.37 萬元。2017 年 1-5 月，銳
能微實際實現(xiàn)營業(yè)收入 4,844.67 萬元，占全年預(yù)測數(shù)的比例為 31.23%。2017
年 1-5 月，銳能微收入完成進度略低于預(yù)測進度的原因是：
（1）考慮到行業(yè)特性，銳能微的產(chǎn)品在各月度銷售有一定的波動，并非按
月均勻發(fā)生，2017 年一季度受春節(jié)假期等暫時的時間性因素和客戶年度預(yù)算的
雙重影響，第一季度一般為下游代理商客戶及電表制造企業(yè)的產(chǎn)銷淡季，因此
1-5 月實際實現(xiàn)的收入略低于預(yù)測水平。
（2）2017 年全年預(yù)測數(shù)據(jù)中，考慮了下半年預(yù)計“換標(biāo)”工作逐步啟動后
的過渡期內(nèi)，國家電網(wǎng)的計量芯片招標(biāo)數(shù)量相比以往年度將有所下降，銳能微的
計量芯片在過渡期內(nèi)銷售數(shù)量隨之減少，同時作為對應(yīng)措施，下半年銳能微將加
大處理器芯片產(chǎn)品在國內(nèi)市場和出口市場的銷售量和銷售收入，所以全年的預(yù)計
收入較 2016 年仍有一定增長。在 2017 年 1-5 月，由于預(yù)期中下半年“換標(biāo)”工
作尚未開始實施，處理器芯片銷量的拉動效應(yīng)也尚未顯現(xiàn)，因此 1-5 月的實際收
入暫時較小，未達到全年預(yù)測進度。
根據(jù)收益法評估預(yù)測，銳能微 2017 年全年預(yù)測凈利潤 2,387.60 萬元，按月
度平均后的 1-5 月累計預(yù)測凈利潤為 994.83 萬元。2017 年 1-5 月，銳能微實際
實現(xiàn)凈利潤 1,102.25 萬元，占全年預(yù)測數(shù)的比例為 46.17%。2017 年 1-5 月，銳
能微的實際收入完成進度略低于預(yù)測進度，而凈利潤完成進度略高于預(yù)測進度的
原因是：
（1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異導(dǎo)致的毛利率差異。銳能微的計量芯片毛利率高于處理
器芯片毛利率，報告期內(nèi)銳能微產(chǎn)品以計量芯片為主，綜合毛利率在 40%左右。
在進行 2017 年全年預(yù)測時，考慮到下半年“換標(biāo)”工作逐步啟動后的過渡期內(nèi)，
銳能微的計量芯片產(chǎn)品銷量會有所下降，作為應(yīng)對措施，銳能微的處理器芯片在
國內(nèi)市場和出口市場的銷售量將有較大幅的增加，因此預(yù)測的全年綜合毛利率會
有所下降，為 33.66%。而 2017 年 1-5 月“換標(biāo)”工作尚未實施，實際產(chǎn)品銷售
仍以計量芯片為主，實際綜合毛利率為 40.24%。因此，2017 年 1-5 月雖然實際
收入完成進度略低于預(yù)測進度，但是實現(xiàn)毛利 1,949.47 萬元，與預(yù)測進度差異
2-4-15
不大。
（2）研發(fā)支出的投入進度導(dǎo)致的管理費用變化。銳能微的研發(fā)費用支出并
不按月均勻發(fā)生，而是根據(jù)研發(fā)項目的實際階段和進度需求進行相應(yīng)的資源投
入。2016 年，銳能微針對處理器芯片類產(chǎn)品進行大量的研發(fā)投入，發(fā)生研發(fā)支
出 2,352.51 萬元，2017 年 1-5 月根據(jù)具體研發(fā)項目的實際進度情況，發(fā)生的研
發(fā)支出相對較小，為 686.24 萬元，預(yù)計后續(xù)大量投入會在下半年發(fā)生。因此，
2017 年 1-5 月的管理費用實際發(fā)生數(shù)為 899.03 萬元，小于按月平均后的累計預(yù)
測數(shù) 1,205.23 萬元。
（3）收益法評估考慮了“高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠”，使用 15%的所得稅稅
率預(yù)測所得稅費用。2017 年 1-5 月，綜合銳能微具體情況和各項指標(biāo)條件，經(jīng)
審計的財務(wù)數(shù)據(jù)按照“國家規(guī)劃布局內(nèi)的重點軟件企業(yè)和集成電路設(shè)計企業(yè)”10%
的所得稅稅率核算所得稅費用，因此實際凈利潤與預(yù)測凈利潤有一定的差異。
綜上所述，由于 2017 年 1-5 月“換標(biāo)”工作尚未實施，以及季節(jié)性因素的
影響，2017 年 1-5 月實際收入實現(xiàn)數(shù)低于預(yù)測進度。但由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所差異，
2017 年 1-5 月的實際綜合毛利率水平高于預(yù)測的 2017 年綜合毛利率水平，同時
銳能微的研發(fā)投入暫時較小，管理費用實際發(fā)生數(shù)低于預(yù)測進度，且經(jīng)審計的財
務(wù)數(shù)據(jù)與預(yù)測數(shù)據(jù)使用的所得稅稅率也有差異，所以總體上 2017 年 1-5 月實際
實現(xiàn)的凈利潤高于預(yù)測進度。
2、2017 年 1-5 月，銳能微銷售收入、凈利潤與 2016 年度同期業(yè)績對比如
下：
單位：萬元
2016 年 1-5 月 2017 年 1-5 月
類型
營業(yè)收入 凈利潤 營業(yè)收入 凈利潤
同期數(shù)據(jù)對比 4,766.95 1,100.96 4,844.67 1,102.25
注：2017 年 1-5 月財務(wù)數(shù)據(jù)已經(jīng)審計；2016 年 1-5 月財務(wù)數(shù)據(jù)未經(jīng)審計，按 10%所得
稅優(yōu)惠稅率核算并考慮研發(fā)費用加計扣除。
2017 年 1-5 月的營業(yè)收入與 2016 年 1-5 月營業(yè)收入同期對比上漲 1.63%，
凈利潤同比上漲 0.12%。2017 年 1-5 月，銳能微經(jīng)營情況穩(wěn)定，與 2016 年同期
相比業(yè)績基本持平。
3、銳能微目前銷售收入實現(xiàn)及訂單執(zhí)行情況
根據(jù)銳能微的合同統(tǒng)計，截至 2017 年 5 月末，已完成額營業(yè)收入為 4,844.67
2-4-16
萬元。當(dāng)年剩余的已簽訂未執(zhí)行訂單的不含稅金額為 1,173.39 萬元、已中標(biāo)尚
未簽訂合同不含稅金額為 904.48 萬元。
銳能微目前已簽署尚未執(zhí)行完畢的合同、已中標(biāo)尚未簽訂合同的匯總情況如
下：
單位：萬元
2017 年 1-5 月實 2017 年全年盈
序號 項目 2017 年預(yù)測數(shù)
際數(shù) 利預(yù)測完成比例
1 主營業(yè)務(wù)收入 15,512.09 4,844.67
2 加：已簽署尚未執(zhí)行完畢的合同金額 1,173.39
44.63%
3 已中標(biāo)尚未簽訂合同的金額 904.48
4 截至 5 月底收入及在手合同合計金額 15,512.09 6,922.54
5 凈利潤 2,387.60 1,102.25 46.17%
其中：
（1）已簽署尚未執(zhí)行完畢的訂單情況：
截至 2017 年 5 月末，本次在已簽署尚未執(zhí)行完畢的 1,173.39 萬元的訂單中，
抽取了不含稅金額在 5 萬元以上的主要訂單，其明細(xì)如下：
單位：元
已簽署尚未執(zhí)行完畢 已簽署尚未執(zhí)行完畢
序號 訂單編號 序號 訂單編號
的訂單不含稅金額 的訂單不含稅金額
1 45010***** 820,512.82 26 GD201***** 136,752.14
2 PO11***** 785,538.46 27 45000***** 132,649.57
3 PO11***** 624,866.24 28 DL170***** 119,658.12
4 PO11***** 567,300.00 29 00000***** 118,461.54
5 IRD201***** 473,342.31 30 PO11***** 115,384.62
6 45010***** 450,981.92 31 IRD201***** 115,384.62
7 45010***** 405,014.62 32 DL170***** 115,384.62
8 IRD201***** 339,230.77 33 SF201***** 106,239.32
9 IRD201***** 338,461.54 34 00000***** 99,928.21
10 45010***** 280,384.62 35 PO11***** 93,538.46
11 45000***** 269,230.77 36 DL170***** 88,230.77
12 DL170***** 266,025.64 37 DL170***** 79,316.24
13 DL170***** 247,735.04 38 PO11***** 70,512.82
14 GD201***** 241,774.36 39 00000***** 68,205.13
15 45010***** 225,030.77 40 00000***** 66,992.14
16 SF201***** 218,076.92 41 45010***** 65,708.55
17 45010***** 217,538.46 42 00000***** 63,692.31
18 PO11***** 215,384.62 43 IRD201***** 61,423.59
19 PO11***** 215,384.62 44 45010***** 60,288.46
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20 SF201***** 193,340.77 45 00000***** 58,384.62
21 PO11***** 185,974.36 46 00000***** 56,410.26
22 45010***** 171,346.15 47 DL170***** 56,410.26
23 GD201***** 159,230.77 48 DL170***** 55,940.17
24 45010***** 149,230.77 49 00000***** 54,646.15
25 IRD201***** 143,846.15 50 45010***** 53,503.25
（2）已中標(biāo)尚未簽訂合同的金額情況：
截至 2017 年 5 月末，已中標(biāo)尚未簽訂合同的 904.48 萬元訂單明細(xì)如下：
單位：元
已中標(biāo)尚未簽訂合同 已中標(biāo)尚未簽訂合同
序號 訂單編號 序號 訂單編號
的訂單不含稅金額 的訂單不含稅金額
1 備貨 1,153,846.15 12 備貨 346,153.85
2 備貨 1,048,084.62 13 備貨 313,976.92
3 備貨 999,550.00 14 備貨 299,025.64
4 備貨 769,230.77 15 備貨 256,410.26
5 備貨 741,880.34 16 備貨 205,128.21
6 備貨 467,276.92 17 備貨 137,264.96
7 備貨 409,230.77 18 備貨 132,478.63
8 備貨 399,572.65 19 備貨 76,923.08
9 備貨 384,615.38 20 備貨 68,248.85
10 備貨 382,905.98 21 備貨 58,974.36
11 備貨 358,974.36 22 備貨 35,042.74
根據(jù)銳能微經(jīng)審計的財務(wù)報表，2017 年 1-5 月，銳能微已實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收
入 4,844.67 萬元。截至 2017 年 5 月 31 日，已簽署尚未執(zhí)行完畢的訂單金額（不
含稅）為 1,173.39 萬元、已中標(biāo)尚未簽訂合同的訂單金額（不含稅）為 904.48
萬元。已實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入、已簽署尚未執(zhí)行完畢的訂單金額（不含稅）及已中
標(biāo)尚未簽訂合同的訂單金額（不含稅）三者合計 6,922.54 萬元，占 2017 年主營
業(yè)務(wù)收入預(yù)測數(shù)的 44.63%。而根據(jù)行業(yè)慣例，銳能微的產(chǎn)品從下達訂單到交貨
的周期一般為 30 日，預(yù)計銳能微已中標(biāo)尚未簽訂合同的訂單基本為 1 個月左右
可以完成交貨的訂單。
銳能微保有長期優(yōu)質(zhì)代理商，客戶資源穩(wěn)定，歷史年度中發(fā)生合同違約或延
期的可能性很小，預(yù)計可以按計劃完成 2017 年全年既定營業(yè)收入和利潤。
從行業(yè)的季節(jié)性規(guī)律看，考慮到企業(yè)歷史年度的整體銷售趨勢，2017 年一
季度受春節(jié)假期等暫時的時間性因素和客戶年度預(yù)算的雙重影響，第一季度一般
為下游代理商客戶及電表制造企業(yè)的產(chǎn)銷淡季，導(dǎo)致銳能微 1-2 月的營業(yè)收入相
2-4-18
對較少。據(jù)統(tǒng)計，2016 年三季度銷售收入占到全年收入的 32.68%，為全年的銷
售旺季，四季度銷售額略高于一季度。
綜上所述，銳能微當(dāng)前經(jīng)營狀況良好，盈利能力和成本費用結(jié)構(gòu)未發(fā)生重大
變化，結(jié)合銳能微 2017 年 1-5 月的業(yè)績實現(xiàn)情況、已簽署尚未執(zhí)行合同情況、
后續(xù)訂單簽署情況等，銳能微 2017 年收益法評估預(yù)測營業(yè)收入和凈利潤具備可
實現(xiàn)性。
二、區(qū)分國家電網(wǎng)及南方電網(wǎng)市場和出口及其他市場分別補充披露銳能微
2017 年及以后年度主要產(chǎn)品的預(yù)測銷售單價和銷售數(shù)量，并進一步補充披露上
述市場預(yù)測銷售金額存在較大波動的合理性和預(yù)測的具體依據(jù)。
以下分別從國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)市場和出口及其他市場說明銳能微 2017 年
及以后年度主要產(chǎn)品的預(yù)測銷售單價和銷售數(shù)量的：
銳能微對主要產(chǎn)品，即計量芯片及處理器芯片按照國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)以及
出口及其他市場分類進行預(yù)測單價與預(yù)計銷售數(shù)量如下：
項目\年份 2017 2018 2019 2020 2021
國家電網(wǎng)-計量芯片產(chǎn)品
國家電網(wǎng)計量芯片銷售數(shù)量（萬個） 3,540.00 3,400.00 6,020.00 6,920.00 7,420.00
國家電網(wǎng)計量芯片收入 4,309.06 4,124.79 7,228.55 8,230.09 8,881.37
平均銷售單價（元/個） 1.22 1.21 1.20 1.19 1.20
國家電網(wǎng)-處理器芯片產(chǎn)品
國家電網(wǎng)處理器芯片銷售數(shù)量（萬個） 180.00 924.00 1,980.00 2,948.00 3,795.00
國家電網(wǎng)處理器芯片產(chǎn)品收入 1,023.46 4,361.54 8,500.00 12,529.57 16,129.49
平均銷售單價（元/個） 5.69 4.72 4.29 4.25 4.25
南方電網(wǎng)-計量芯片產(chǎn)品
南方電網(wǎng)計量芯片銷售數(shù)量（萬個） 1,050.00 1,075.00 1,075.00 1,075.00 1,075.00
南方電網(wǎng)計量芯片產(chǎn)品收入 1,252.14 1,336.54 1,324.79 1,313.03 1,313.03
平均銷售單價（元/個） 1.19 1.24 1.23 1.22 1.22
南方電網(wǎng)-處理器芯片產(chǎn)品
南方電網(wǎng)處理器芯片銷售數(shù)量（萬個） 30.00 40.50 45.00 45.00 45.00
南方電網(wǎng)處理器芯片產(chǎn)品收入 190.26 243.27 250.00 246.15 246.15
平均銷售單價（元/個） 6.34 6.01 5.56 5.47 5.47
出口及其他市場-計量芯片產(chǎn)品
出口及其他市場計量芯片銷售數(shù)量（萬個） 2,125.00 2,340.00 2,350.00 2,480.00 2,800.00
出口及其他市場計量芯片產(chǎn)品收入 2,600.43 2,845.30 2,858.12 3,047.86 3,432.48
平均銷售單價（元/個） 1.22 1.22 1.22 1.23 1.23
出口及其他市場-處理器芯片產(chǎn)品
出口及其他市場處理器芯片銷售數(shù)量（萬個） 1,405.00 1,370.00 1,515.00 1,900.00 2,135.00
出口及其他市場處理器芯片產(chǎn)品收入 6,136.75 5,528.85 5,762.82 7,196.58 8,105.98
2-4-19
平均銷售單價（元/個） 4.37 4.04 3.80 3.79 3.80
計量芯片銷售數(shù)量合計（萬個） 6,715.00 6,815.00 9,445.00 10,475.00 11,295.00
處理器芯片銷售數(shù)量合計（萬個） 1,615.00 2,334.50 3,540.00 4,893.00 5,975.00
計量芯片銷售收入合計（萬元） 8,161.62 8,306.62 11,411.45 12,590.98 13,626.88
處理器芯片銷售收入合計（萬元） 7,350.47 10,133.65 14,512.82 19,972.31 24,481.62
本次對銳能微產(chǎn)品銷售單價和銷售數(shù)量的預(yù)測是在銳能微歷史經(jīng)營情況的
基礎(chǔ)上，充分考慮了智能電表行業(yè)供求狀況和國家電網(wǎng)智能電表新標(biāo)準(zhǔn)等影響因
素，其預(yù)測說明如下所示：
1、按照國家電網(wǎng)市場預(yù)測
項目\年份 2017 2018 2019 2020
國家電網(wǎng)-計量芯片產(chǎn)品
國家電網(wǎng)計量芯片銷售數(shù)量（萬個） 3,540.00 3,400.00 6,020.00 6,920.00 7,420.00
國家電網(wǎng)計量芯片收入 4,309.06 4,124.79 7,228.55 8,230.09 8,881.37
平均銷售單價（元/個） 1.22 1.21 1.20 1.19 1.20
國家電網(wǎng)-處理器芯片產(chǎn)品
國家電網(wǎng)處理器芯片銷售數(shù)量（萬個） 180.00 924.00 1,980.00 2,948.00 3,795.00
國家電網(wǎng)處理器芯片產(chǎn)品收入 1,023.46 4,361.54 8,500.00 12,529.57 16,129.49
平均銷售單價（元/個） 5.69 4.72 4.29 4.25 4.25
（1）對銷售單價的預(yù)測
銳能微預(yù)測 2018 年及以后年度的銷售單價在 2017 年的預(yù)測基礎(chǔ)上有所下
降。主要原因如下：
計量芯片產(chǎn)品分為單相及三相兩類。國家電網(wǎng)三相智能電表供應(yīng)商相對集
中，而單相智能電表供應(yīng)商達上百家。單相智能電表領(lǐng)域競爭激烈，成本壓力較
大，導(dǎo)致單相計量芯片的銷售單價持續(xù)下降。三相智能電表用于工業(yè)用戶，進入
招標(biāo)體系的生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量相對較少，工業(yè)用戶用電計量要求較高，對于價格的敏
感性較弱，致使三相計量芯片的銷售單價降幅相對較小。MCU 則是結(jié)合行業(yè)市場
的激烈競爭、更換新標(biāo)準(zhǔn)帶來的因素等多重影響，導(dǎo)致單價有所下降。
（2）對銷售數(shù)量的預(yù)測
國家電網(wǎng)現(xiàn)行及新標(biāo)準(zhǔn)芯片產(chǎn)品的銷售數(shù)量是根據(jù)市場總量及銳能微市場
份額預(yù)計的，預(yù)測數(shù)據(jù)如下：
項目\年份 2017 2018
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額
國家電網(wǎng)（萬個） 5,000.00 3,720.00 74.40% 8,800.00 4,324.00 49.14% 15,400.00 8,000.00 51.95%
項目\年份 2020
/
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額
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國家電網(wǎng)（萬個） 17,600.00 9,868.00 56.07% 18,700.00 11,215.00 59.97%
國家電網(wǎng)的芯片產(chǎn)品銷售數(shù)量的預(yù)測分為兩個階段，分別為現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)芯片產(chǎn)
品的銷售階段以及新標(biāo)準(zhǔn)芯片產(chǎn)品的銷售階段。
由于 2017 年發(fā)布國家電網(wǎng)更換智能電表新標(biāo)準(zhǔn)的信號，其現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)的智能
電表招標(biāo)數(shù)量會有一定下降。受此影響，當(dāng)年現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品的市場總量萎縮，銳
能微產(chǎn)品的銷售數(shù)量也會隨之受到負(fù)面影響。因此，2017 年預(yù)測銷售數(shù)量較 2016
年度下降 19.06%。
2018-2019 年，隨著智能電表新表準(zhǔn)的頒布實施，新一輪智能電表更換將全
面啟動，市場將開始復(fù)蘇，銳能微的芯片產(chǎn)品的銷售數(shù)量會有較大幅度的增長。
①國家電網(wǎng)現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品的銷售數(shù)量預(yù)測背景（2017 年度）：
從 2009 年起，國家電網(wǎng)及南方電網(wǎng)進行了大規(guī)模的智能電表更換。本輪更
換，從 2009 年持續(xù)至今（2017 年），現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)的招標(biāo)已接近尾聲，按照現(xiàn)行標(biāo)
準(zhǔn)更換的智能電表到 2018 年將逐步工作滿 8 年，2017 年~2018 年為現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)向
新標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)換的過渡期，新一批電表輪換工作將會逐步啟動。
②國家電網(wǎng)新標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品的銷售數(shù)量預(yù)測背景：（2017 年至以后各年預(yù)測）
A、銳能微在國家電網(wǎng) 2009 年更換行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)時的歷史表現(xiàn)
2009 年，由于國家電網(wǎng)發(fā)布智能電表標(biāo)準(zhǔn)，相應(yīng)調(diào)整了電能表統(tǒng)一招標(biāo)進
度，國內(nèi)電能計量芯片市場規(guī)模略有下降。2010 年下半年起，國家電網(wǎng)開始加
大智能電表招標(biāo)數(shù)量，智能電表銷量大幅增長，從而拉動了國內(nèi)電能計量芯片需
求的快速增長。
銳能微抓住 2009 年國家電網(wǎng)電表新標(biāo)準(zhǔn)頒布的市場機遇，提前研發(fā)新產(chǎn)品，
對新標(biāo)準(zhǔn)下的需求做出了精準(zhǔn)的預(yù)判，在其他競爭對手尚未作出反應(yīng)時，提前推
出了新產(chǎn)品，銳能微在市場敏感性及產(chǎn)品前瞻性具有突出優(yōu)勢。
B、銳能微在國家電網(wǎng) 2017 年更換新行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的前瞻性表現(xiàn)
目前國家電網(wǎng)正在計劃推廣面向?qū)ο蟮?698 協(xié)議和新標(biāo)準(zhǔn)，銳能微已針對性
的研發(fā)了多個產(chǎn)品，以確保在下一輪電表標(biāo)準(zhǔn)更新的過程中保持持續(xù)優(yōu)勢。銳能
微依照以往經(jīng)驗，預(yù)計國家電網(wǎng)在未來年度將對現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)進行修改，新標(biāo)準(zhǔn)的電
表相比現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)的電表具有較大的優(yōu)越性。銳能微經(jīng)過多年耕耘，在當(dāng)前行業(yè)內(nèi)
具有穩(wěn)定的客戶及技術(shù)的領(lǐng)先優(yōu)勢。同時，由于產(chǎn)品經(jīng)過多次迭代，銳能微在國
內(nèi)智能電表計量芯片的市場占有率位居前列，同時在設(shè)計能力、成本控制、客戶
2-4-21
基礎(chǔ)等方面形成了競爭優(yōu)勢。
綜上，本次結(jié)合上述預(yù)測單價與預(yù)計銷售數(shù)量進行預(yù)測，銷量和單價的波動
主要是由于銳能微可能面臨的國家電網(wǎng)新型標(biāo)準(zhǔn)的執(zhí)行所產(chǎn)生的。
2、按照南方電網(wǎng)市場預(yù)測
項目\年份 2017 2018 2019 2020 2021
南方電網(wǎng)-計量芯片產(chǎn)品
南方電網(wǎng)計量芯片銷售數(shù)量（萬個） 1,050.00 1,075.00 1,075.00 1,075.00 1,075.00
南方電網(wǎng)計量芯片產(chǎn)品收入 1,252.14 1,336.54 1,324.79 1,313.03 1,313.03
平均銷售單價（元/個） 1.19 1.24 1.23 1.22 1.22
南方電網(wǎng)-處理器芯片產(chǎn)品
南方電網(wǎng)處理器芯片銷售數(shù)量（萬個） 30.00 40.50 45.00 45.00 45.00
南方電網(wǎng)處理器芯片產(chǎn)品收入 190.26 243.27 250.00 246.15 246.15
平均銷售單價（元/個） 6.34 6.01 5.56 5.47 5.47
（1）對銷售單價的預(yù)測
銳能微南方電網(wǎng)的計量芯片產(chǎn)品的銷售單價均呈下降趨勢。由于 2018 年南
方電網(wǎng)的計量芯片產(chǎn)品中三相計量芯片（銷售單價較高）的銷售數(shù)量有所增長，
該結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致計量芯片的平均銷售單價略微上升；2019 年及以后年度保持下
降趨勢。
銳能微在南方電網(wǎng)的處理器芯片產(chǎn)品在 2018 年及以后年度的銷售單價均在
2017 年的預(yù)測基礎(chǔ)上有所下降。
（2）對銷售數(shù)量的預(yù)測
南方電網(wǎng)芯片產(chǎn)品的銷售數(shù)量是根據(jù)市場總量及銳能微市場份額預(yù)計的，預(yù)
測數(shù)據(jù)如下：
項目\年份 2017 2018
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額
南方電網(wǎng)（萬個） 1,700.00 1,080.00 63.53% 1,800.00 1,115.50 61.97% 1,800.00 1,120.00 62.22%
項目\年份 2020
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 /
南方電網(wǎng)（萬個） 1,800.00 1,120.00 62.22% 1,800.00 1,120.00 62.22%
由于南方電網(wǎng)按照現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)的智能電表改造啟動遠晚于國家電網(wǎng)，所以對比
于當(dāng)前國家電網(wǎng)已進入新舊標(biāo)準(zhǔn)過渡期不同，南方電網(wǎng)按照現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)的輪換工作
還將延續(xù)至 2020 年。因此，預(yù)測期內(nèi)的南方電網(wǎng)的市場總量及出貨量均處于一
個較為平穩(wěn)的水平，2020 年及以后年度的銷售數(shù)量預(yù)計維持至在 2019 年度水平。
綜上，本次結(jié)合上述預(yù)測單價與預(yù)計銷售數(shù)量進行預(yù)測。
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3、按照出口及其他市場預(yù)測
項目\年份 2017 2018 2019 2020 2021
出口及其他市場-計量芯片產(chǎn)品
出口及其他市場計量芯片銷售數(shù)量（萬個） 2,125.00 2,340.00 2,350.00 2,480.00 2,800.00
出口及其他市場計量芯片產(chǎn)品收入 2,600.43 2,845.30 2,858.12 3,047.86 3,432.48
平均銷售單價（元/個） 1.22 1.22 1.22 1.23 1.23
出口及其他市場-處理器芯片產(chǎn)品
出口及其他市場處理器芯片銷售數(shù)量（萬個） 1,405.00 1,370.00 1,515.00 1,900.00 2,135.00
出口及其他市場處理器芯片產(chǎn)品收入 6,136.75 5,528.85 5,762.82 7,196.58 8,105.98
平均銷售單價（元/個） 4.37 4.04 3.80 3.79 3.80
（1）對銷售單價的預(yù)測
由于 2018 年起出口及其他市場的計量芯片產(chǎn)品中三相計量芯片（銷售單價
較高）的銷售數(shù)量有所增長，該結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致計量芯片的平均銷售單價略微上升。
隨著出口及其他市場的市場占有率達到一定規(guī)模后，為保持穩(wěn)定的市場占有
率，價格方面會獲得更多競爭者的挑戰(zhàn)，導(dǎo)致其平均單價有所降低。銳能微在出
口及其他市場的處理器芯片產(chǎn)品在 2018 年及以后年度的銷售單價均在 2017 年的
預(yù)測基礎(chǔ)上有所下降。
（2）對銷售數(shù)量的預(yù)測
出口及其他市場的芯片產(chǎn)品的銷售數(shù)量是根據(jù)市場總量及銳能微市場份額
預(yù)計的，預(yù)測數(shù)據(jù)如下：
項目\年份 2017 2018
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額
出口及其他市場（萬個） 7,124.69 3,530.00 49.55% 7,615.09 3,710.00 48.72% 8,213.87 3,865.00 47.05%
項目\年份 2020
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 /
出口及其他市場（萬個） 9,035.26 4,380.00 48.48% 9,938.78 4,935.00 49.65%
從銷量看，單相電能計量芯片仍然主導(dǎo)出口及其他市場，2017 年至 2021 年，
單相產(chǎn)品在未來年度在保持原有出貨量的基礎(chǔ)上穩(wěn)步增長。銳能微對于出口及其
他市場的戰(zhàn)略方針與國內(nèi)電網(wǎng)公司招標(biāo)的電表方案不同，未來年度出口智能電表
計量芯片以 SoC 方案為主，隨著國外智能電網(wǎng)建設(shè)投資加大，對智能電表的需求
量持續(xù)增長。預(yù)測期內(nèi)隨著出口及其他市場的市場總量的提升，銳能微會致力于
在該市場搶占較為穩(wěn)定的市場份額。
4、預(yù)測期銷售金額波動的原因分析
（1）2017 年度收入增長率波動原因
2-4-23
國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng) 2017 年度的預(yù)測收入下降，主要由于國家電網(wǎng)更換行
業(yè)標(biāo)準(zhǔn)所致的。具體影響為：
①對于銷售數(shù)量的影響：銳能微受 2017 年度更換新標(biāo)準(zhǔn)的影響，勢必會導(dǎo)
致?lián)Q標(biāo)當(dāng)年及下一年度的收入存在一定的波動。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)分析，換標(biāo)當(dāng)年內(nèi)，
國家電網(wǎng)的招標(biāo)規(guī)模在短期內(nèi)將略有下降，因此預(yù)計現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)下的芯片銷售數(shù)量
下降趨勢較為明顯。
②對于銷售價格的影響：預(yù)計在 2017 年新標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行之后，新標(biāo)準(zhǔn)的電能表
產(chǎn)品會確定樣機，新品在市場上進行推廣試行。受此影響，2017 年度各類產(chǎn)品
的銷售單價較 2016 年度銷售單價會有所下降。
出口及其他市場預(yù)測增加，主要由于從下游代理商口徑得到的信息，智能計
量產(chǎn)品及 SoC 會有迅猛增長，全年市場總量預(yù)計約為 6,000 萬個。銳能微為了彌
補 2017 年度因國家電網(wǎng)換標(biāo)帶來的銷量變化，因此在出口市場加大了產(chǎn)品投放
力度，這是銳能微為了維持穩(wěn)定經(jīng)營業(yè)績而采用具有針對性的戰(zhàn)略方針。
（2）2018 年度收入增長率波動原因
國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng) 2018 年度的預(yù)測收入上升，主要由于國家電網(wǎng)新標(biāo)準(zhǔn)
定標(biāo)后，銳能微可以較快占領(lǐng)市場所致。
①由于新產(chǎn)品對現(xiàn)有產(chǎn)品具有完全的替代性，對新標(biāo)準(zhǔn)電表的需求比例將在
推出新標(biāo)準(zhǔn)后的數(shù)年內(nèi)大幅上漲。因此國家電網(wǎng)新標(biāo)準(zhǔn)的電能表計量芯片的銷售
額在數(shù)年內(nèi)將出現(xiàn)大幅增長，然后逐步趨于穩(wěn)定。
②2018 年起由于新標(biāo)準(zhǔn)實施后，市場競爭加劇，故當(dāng)年的產(chǎn)品售價將會受
到一定的影響。因此，較之 2017 年度而言，由于市場競爭將導(dǎo)致產(chǎn)品單價下降，
進而導(dǎo)致當(dāng)年的收入增長率會較之前一年有所下降。
出口及其他市場預(yù)測收入與 2017 年相比，出現(xiàn)略微下降的主要原因為當(dāng)年
銳能微將業(yè)績目標(biāo)轉(zhuǎn)向國家電網(wǎng)新標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)品，而出口產(chǎn)品基本維持較為穩(wěn)定的
市場出貨量。
綜上，銳能微在 2018 年度依賴自身科研能力和精準(zhǔn)的市場判斷，較為快速
占領(lǐng)新標(biāo)準(zhǔn)市場，從而促進收入的增長。出口及其他市場方面則保持穩(wěn)定的銷售
額。
（3）2019 年度收入增長率波動原因
2-4-24
經(jīng)過過去兩年的換標(biāo)影響及計量芯片廠商競價后，國家電網(wǎng)招標(biāo)的市場開始
總體放量。因此，結(jié)合歷史上最近一次國家電網(wǎng)更換新標(biāo)準(zhǔn)后的招標(biāo)及銷量軌跡
進行分析：
換標(biāo)期時點：2009 年
上一個換標(biāo)周期：2009 年-2015 年
距今時間：8 年
受益于智能電網(wǎng)建設(shè)加速，2010 年至 2015 年智能電表行業(yè)維持高速增長，
新增用戶安裝是重要推動力量，包括電網(wǎng)存量傳統(tǒng)電表替代以及新增住房電表安
裝。根據(jù)《配電網(wǎng)建設(shè)改造行動計劃（2015-2020 年）》，2014 年智能電表覆蓋率
為 60%，預(yù)計 2020 年智能電表覆蓋率將達到 90%。
國家電網(wǎng)公布標(biāo)準(zhǔn)后的招標(biāo)曲線如下：
根據(jù)企業(yè)銳能微預(yù)計，在更換新標(biāo)準(zhǔn)的第二年，市場容量會進一步放大，按
照銳能微每年較為穩(wěn)定的市場占有率上漲趨勢，2019 年度的收入增長率會如
2014 年度一樣，增長率超過 40%。
為了佐證國家電網(wǎng)更換新標(biāo)準(zhǔn)后存在一定的放量增長、2018-2019 年度的收
入增長率具備合理性，因此對第一次更換標(biāo)準(zhǔn)后銳能微的業(yè)績進行了分析。在
2009 年國家電網(wǎng)首次更新了智能電表的新標(biāo)準(zhǔn)后，銳能微抓住了換標(biāo)契機，因
此 2010-2011 年度的收入利潤均有客觀的增長。換標(biāo)數(shù)據(jù)對比表如下：
單位：萬元
項目\年份 2009 年換標(biāo)后兩年的實際數(shù)據(jù)對比 2017 年換標(biāo)后兩年的預(yù)測數(shù)據(jù)對比
2-4-25
2010 年 2011 年 2018 年 2019 年
營業(yè)收入 6,657.93 12,599.61 18,440.28 25,924.27
增長率 89% 40.59%
凈利潤 3,009.73 3,575.95 2,387.60 3,005.00
增長率 19% 25.86%
由于 2010-2011 年的數(shù)據(jù)中出口及其他市場的出貨量較少，因此絕大部分的
貢獻均來源于電網(wǎng)的招標(biāo)，其增長率較具有代表性。2019 年度銳能微對國家電
網(wǎng)及南方電網(wǎng)的銷售收入增長預(yù)測也較為符合歷史的收入增長軌跡。
而出口及其他市場預(yù)測收入與 2018 年相比，出現(xiàn)略微上漲的主要原因為當(dāng)
年銳能微的業(yè)績目標(biāo)仍放在國家電網(wǎng)新標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)品上，而出口產(chǎn)品基本維持較為
穩(wěn)定的市場出貨量。
（4）2020 年以后收入增長率波動原因
國家能源局印發(fā)的《配電網(wǎng)建設(shè)改造行動計劃（2015-2020 年）》提出“推
進用電信息采集全覆蓋”、“2020 年，智能電表覆蓋率達到 90%”以及“以智能
電表為載體，建設(shè)智能計量系統(tǒng)，打造智能服務(wù)平臺，全面支撐用戶信息互動、
分布式電源接入、電動汽車充放電、港口岸電、電采暖等業(yè)務(wù)，鼓勵用戶參與電
網(wǎng)削峰填谷，實現(xiàn)與電網(wǎng)協(xié)調(diào)互動”。
項目 2014年 2017年 2020年
配電自動化覆蓋率 20% 50% 90%
配電通信網(wǎng)覆蓋率 40% 60% 95%
智能電表覆蓋率 60% 80% 90%
國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)主要負(fù)責(zé)我國智能電網(wǎng)的建設(shè)。2010 年 5 月，國家電
網(wǎng)首次向社會公布了我國智能電網(wǎng)的發(fā)展計劃，并初步披露了建設(shè)時間表。根據(jù)
這項計劃，智能電網(wǎng)在中國的發(fā)展將分三個階段逐步推進。2009-2010 年是規(guī)劃
試點階段，重點開展堅強智能電網(wǎng)發(fā)展規(guī)劃，制定技術(shù)和管理標(biāo)準(zhǔn)，開展關(guān)鍵技
術(shù)研發(fā)和設(shè)備研制，開展各環(huán)節(jié)的試點；2011-2015 年是全面建設(shè)階段，將加快
特高壓電網(wǎng)和城鄉(xiāng)配電網(wǎng)建設(shè)，初步形成智能電網(wǎng)運行控制和互動服務(wù)體系，關(guān)
鍵技術(shù)和裝備實現(xiàn)重大突破和廣泛應(yīng)用；2016-2020 年是引領(lǐng)提升階段，將全面
建成統(tǒng)一的堅強智能電網(wǎng)，技術(shù)和裝備達到國際先進水平。
從國家的規(guī)劃方針可以看出，截至 2020 年度，我國的智能電網(wǎng)的建設(shè)仍在
一個高速發(fā)展的狀態(tài)，但考慮到智能電表覆蓋率已達到 90%，未來年度存在市場
總量的限制。
2-4-26
參照 2014 年度的歷史經(jīng)驗，中國國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)單相計量芯片市場的
國內(nèi)主要供貨商為銳能微、鉅泉光電、上海貝嶺三家，并且 2014 年三家總出貨
量占國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)招標(biāo)量的 90%以上。中國單相計量芯片市場競爭激烈，
使得其單價下降較快。
根據(jù)歷史軌跡，考慮到舊表更新（電表使用周期 6-8 年）、損壞表的維修保
養(yǎng)等因素，本次按照謹(jǐn)慎性原則，2020-2021 年度的收入增長率下降至 25%、17%
的增長水平。根據(jù)國家電網(wǎng)更換新標(biāo)準(zhǔn)、市場總量的增長、銳能微加強對外出口
的發(fā)展方針，上述銷售收入的預(yù)測具備合理性。
三、結(jié)合銳能微所處行業(yè)的發(fā)展態(tài)勢、預(yù)計市場容量的增長情況、銳能微
的市場占有率及競爭情況，進一步補充披露銳能微 2017 年及以后年度營業(yè)收入
增長的可實現(xiàn)性。
1、行業(yè)發(fā)展態(tài)勢
銳能微所處行業(yè)為智能電表行業(yè)，就整個行業(yè)而言，正處于智能化改造的初
級階段，行業(yè)整體發(fā)展穩(wěn)中有長。
（1）國家電網(wǎng)
對于國家電網(wǎng)而言，國家電網(wǎng)從 2009 年開始做智能電表改造，截至 2017
年處于改造收尾階段，2017 和 2018 年會完成新一代智能電表標(biāo)準(zhǔn)的制定和試運
行，預(yù)計 2018 年末會開始進行批量招標(biāo)新一代電表，市場普遍預(yù)計 2017 和 2018
年是一個低潮期，銳能微主營計量芯片業(yè)務(wù)會受到較大影響。在新一代智能電表
招標(biāo)之前，國家電網(wǎng)計劃在基本兼容原標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上推進 DLT698.45 協(xié)議和時鐘電
池可更換方案招標(biāo)，為應(yīng)對這一新變化，銳能微積極拓展了 MCU 產(chǎn)品線，目前已
在多個重點客戶處導(dǎo)入新的電表方案，拓展 MCU 產(chǎn)品銷售，預(yù)計在 2017 年、2018
年過渡階段的招標(biāo)中會對營收有一定貢獻。
隨著國內(nèi)智能電表滲透率的逐步提高，前期安裝的智能電表輪換需求將成為
智能電表需求增長的主要驅(qū)動因素。根據(jù)目前國家計量檢定規(guī)程，電表更新年限
為 6 至 8 年，國家電網(wǎng)首批安裝的智能電表將逐步進入更換期。隨著國家電網(wǎng)正
在計劃推廣面向?qū)ο蟮?698 協(xié)議和新標(biāo)準(zhǔn)，智能電表新標(biāo)準(zhǔn)的推出將拉動智能電
表的更新需求。
2-4-27
從上圖可以看出，2009 年國家電網(wǎng)于 2009 年 5 月首次公布了智能電網(wǎng)的發(fā)
展計劃，并于 2010 年 1 月發(fā)布了《關(guān)于加快推進堅強智能電網(wǎng)建設(shè)的意見》，提
出了到 2020 年基本建成堅強智能電網(wǎng)的目標(biāo)。參照國家電網(wǎng)歷史上的變更新標(biāo)
準(zhǔn)后的歷史軌跡，換標(biāo)后至少 5 年，國家電網(wǎng)的招標(biāo)量將保持較高水平。
目前國家電網(wǎng)正在計劃推廣面向?qū)ο蟮?698 協(xié)議和新標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)歷史經(jīng)驗，
在新標(biāo)準(zhǔn)即將實行的情況下，存量輪換進展將會放緩，2015 年及 2016 年招標(biāo)量
出現(xiàn)暫時下降在市場預(yù)期之內(nèi)。隨著國家電網(wǎng)執(zhí)行新的電表標(biāo)準(zhǔn)，將產(chǎn)生更新需
求，預(yù)計 2019 年前后市場將迎來新轉(zhuǎn)折點。
（2）南方電網(wǎng)
對于南方電網(wǎng)而言，南方電網(wǎng)在 2016 年才開始做智能化改造，未來三年正
是改造的高峰期，因此預(yù)計南方電網(wǎng)的招標(biāo)數(shù)量會穩(wěn)步增長，可在一定程度上彌
補國家電網(wǎng)招標(biāo)數(shù)量下降造成的營收減少。
截止到 2015 年年末，南方電網(wǎng)服務(wù)客戶數(shù)為 7,971 萬戶（數(shù)據(jù)來源：南方
電網(wǎng)官方網(wǎng)站）?？紤]近兩年新增用戶數(shù)量，估算南方電網(wǎng)范圍增加戶表數(shù)約為
260 萬戶，南方電網(wǎng)合計用戶數(shù)約為 8,231 萬戶。而南方電網(wǎng)在 2016 年初才開
始使用智能電表，2016 年第一批框架招標(biāo)總數(shù)量為 457.7932 萬個，2016 年第二
批框架招標(biāo)總數(shù)量為 856.6995 萬個，2016 年合計招標(biāo)數(shù)量為 1,314.4927 萬個。
照此估算，南方電網(wǎng)還有約 7,000 萬只電表需要更換，根據(jù)南方電網(wǎng)規(guī)劃，要在
未來三年（2017~2019）完成智能電表改造，因此每年的招標(biāo)量不低于 2,300 萬
個。
（3）從代理商口徑獲悉 2017 年度的各個渠道的招標(biāo)情況
據(jù)銳能微從代理商口徑獲悉的招標(biāo)數(shù)據(jù)，2017 年預(yù)計國家電網(wǎng)招標(biāo)電能表
2-4-28
數(shù)量為 3,000 萬個，南方電網(wǎng)招標(biāo)電能表數(shù)量為在 2,000 余萬個左右。出口及其
他數(shù)量預(yù)計會有迅猛增長，全年合計電能表約為 6,000 萬個。由于計量芯片及
MCU 處理器芯片均為電能表的零部件之一，故實際的計量芯片及 MCU 的市場總量
是大于上述電能表總量。
2、市場容量的增長情況
未來年度的市場總量狀況，根據(jù)半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會發(fā)布的《十三五中國智能電
網(wǎng)領(lǐng)域集成電路市場分析與展望》，對未來年度的相關(guān)規(guī)模及發(fā)展?fàn)顩r，按銷量
進行了預(yù)測。
（1）市場容量的預(yù)測依據(jù)
①單相計量芯片的行業(yè)銷量規(guī)模
2016－2019 年中國電能計量芯片單相計量芯片規(guī)模與發(fā)展（按銷量）
②三相計量芯片行業(yè)銷量規(guī)模
2016－2019 年中國電能計量芯片三相電能計量芯片規(guī)模與發(fā)展（按銷量）
③MCU 的行業(yè)銷量規(guī)模
2-4-29
2016－2019 年中國電力芯片 MCU 規(guī)模與發(fā)展（按銷量）
MCU：分國家電網(wǎng)單三相、南方電網(wǎng)單三相、出口/其他的三相表，匹配計量
芯片數(shù)量，即根據(jù)一個表、一個計量芯片、一個 MCU 作為成套搭配處理。
④SOC 的行業(yè)銷量規(guī)模
主要針對出口及其他市場的單相表。據(jù) IHS 數(shù)據(jù)顯示，亞洲、南美洲等新興
市場智能電網(wǎng)建設(shè)投入快速增長，帶動智能電表需求增長，根據(jù) IHS 預(yù)測，近年
中國電表企業(yè)總體出口保持了 15%的增長率。按此數(shù)據(jù)作為依據(jù)，隨著中國電表
企業(yè)在海外市場份額擴張的步伐加快，由于出口市場總量的基數(shù)較大，因此其增
幅也較為顯著。此外，其他市場主要為非招標(biāo)市場，隨著智能電表產(chǎn)業(yè)布局的深
化，覆蓋范圍將進一步擴大，從而進一步提升終端產(chǎn)品的市場規(guī)模，帶動電表計
量芯片產(chǎn)品需求增長，非招標(biāo)市場的市場總量也會呈現(xiàn)較為迅猛的增長態(tài)勢。
參照上述數(shù)據(jù)，結(jié)合銳能微在此細(xì)分行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)的市場靈敏度，較為謹(jǐn)
慎地預(yù)計了相關(guān)市場容量，總體的預(yù)計市場總量略低于《十三五中國智能電網(wǎng)領(lǐng)
域集成電路市場分析與展望》中列示的數(shù)據(jù)。按照上述半導(dǎo)體協(xié)會發(fā)布文件預(yù)測
的市場總量如下：
項目\年份 2017 2018 2019 2020 2021
單相計量（萬個） 9,025.75 9,267.90 12,563.33 13,969.66 14,916.63
增長率% 2.68% 35.56% 11.19% 6.78%
三相計量（萬個） 1,124.22 1,217.62 1,570.83 1,742.91 1,872.20
增長率% 8.31% 29.01% 10.95% 7.42%
SOC（萬個） 2,350.50 2,511.94 2,708.89 2,979.78 3,277.75
增長率% 6.87% 7.84% 10.00% 10.00%
MCU（萬個） 1,324.22 5,217.62 8,570.83 9,742.91 10,372.20
增長率% 294.01% 64.27% 13.68% 6.46%
合計（萬個） 13,824.69 18,215.09 25,413.87 28,435.26 30,438.78
增長率% 31.76% 39.52% 11.89% 7.05%
2-4-30
由于上述預(yù)計的市場容量均低于半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會發(fā)布的《十三五中國智能電
網(wǎng)領(lǐng)域集成電路市場分析與展望》中預(yù)計的行業(yè)規(guī)模的銷量，2020-2021 年度的
市場總量維持較為穩(wěn)定的增長。因此，市場容量的規(guī)模是合理的。
3、銳能微的 2016 年度具體產(chǎn)品的市場份額情況
銳能微產(chǎn)品 市場總量（萬個） 分類市場份額
國家電網(wǎng)現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)-計量芯片產(chǎn)品 6,572.51
61.76%
國家電網(wǎng)現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)-處理器芯片產(chǎn)品 869.14
南方電網(wǎng)現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)計量芯片產(chǎn)品 1,398.20 45.92%
出口及其他市場單相-單相計量-A 產(chǎn)品
5,437.44
出口及其他市場單相-SOC-G 產(chǎn)品 36.74%
出口及其他市場三相-三相計量及 MCU-B 產(chǎn)品 576.83
注：由于國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)及出口及其他市場中，單相 SOC 涵蓋單相計量功能，即單相計量及單相
SoC 的市場總量存在一定的重合區(qū)間。因此對于出口及其他市場的市場總量，銳能微采用的市場總量的估
算方案設(shè)定為 60%采用計量芯片、40%采用 SoC 方案，因此不存在重復(fù)計算高估了市場總量而低估銳能微市
場份額的情況。
結(jié)合上述的市場容量及銳能微歷史的行業(yè)領(lǐng)先地位，結(jié)合預(yù)測期內(nèi)的發(fā)展方
向及方針，本次預(yù)測期內(nèi)預(yù)計的國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)和出口及其他市場的銷量如
下：
年份\分類 2017 2018 2019 2020
國家電網(wǎng)（萬個） 3,720.00 4,324.00 8,000.00 9,868.00 11,215.00
增長率 -19.06% 16.24% 85.01% 23.35% 13.65%
南方電網(wǎng)（萬個） 1,080.00 1,115.50 1,120.00 1,120.00 1,120.00
增長率 68.22% 3.29% 0.40% 0.00% 0.00%
出口及其他市場（萬個） 3,530.00 3,710.00 3,865.00 4,380.00 4,935.00
增長率 59.75% 5.10% 4.18% 13.32% 12.67%
項目\年份 2017 2018
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額
國家電網(wǎng)（萬個） 5,000.00 3,720.00 74.40% 8,800.00 4,324.00 49.14% 15,400.00 8,000.00 51.95%
南方電網(wǎng)（萬個） 1,700.00 1,080.00 63.53% 1,800.00 1,115.50 61.97% 1,800.00 1,120.00 62.22%
出口及其他市場（萬個） 7,124.69 3,530.00 49.55% 7,615.09 3,710.00 48.72% 8,213.87 3,865.00 47.05%
項目\年份 2020
年份\分類 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額 市場總量 預(yù)計出貨量 市場份額
國家電網(wǎng)（萬個） 17,600.00 9,868.00 56.07% 18,700.00 11,215.00 59.97% /
南方電網(wǎng)（萬個） 1,800.00 1,120.00 62.22% 1,800.00 1,120.00 62.22%
出口及其他市場（萬個） 9,035.26 4,380.00 48.48% 9,938.78 4,935.00 49.65%
注：2017 年銳能微銷售的產(chǎn)品不涉及部分新 MCU 及 SoC 產(chǎn)品，因此在統(tǒng)計市場總量的時候，不考慮此類產(chǎn)
品。2018-2019 年度以后上述新 MCU 及 SoC 產(chǎn)品上市后，對應(yīng)的市場容量納入統(tǒng)計范圍。國家電網(wǎng)、南方
2-4-31
電網(wǎng)及出口及其他市場中包含了計量芯片及 MCU 處理器芯片，計量芯片的市場份額較高，而 MCU 的份額較
低，導(dǎo)致整體的占有率在該統(tǒng)計口徑上有所下降。
（1）國家電網(wǎng)市場份額及出貨量分析
對于國家電網(wǎng)而言，國家電網(wǎng)從 2009 年開始做智能電表改造，截至 2017
年處于改造收尾階段，2017 和 2018 年會完成新一代智能電表標(biāo)準(zhǔn)的制定和試運
行，2018 年末會批量招標(biāo)新一代電表，市場普遍預(yù)測在 2017 和 2018 年是一個
低潮期，銳能微主營計量芯片業(yè)務(wù)會受到較大影響。根據(jù) 2017 年國家電網(wǎng)實際
的招標(biāo)情況看，其市場招標(biāo)總量及銳能微的出貨量均有所下降。2019 年起，即
國家電網(wǎng)新標(biāo)準(zhǔn)全面實施后，銳能微銷售將會逐步回升。其在預(yù)測期內(nèi)均保持較
為平穩(wěn)的增長，銳能微根據(jù)新標(biāo)準(zhǔn)提前布局新產(chǎn)品，2019 年及以后年度的國家
電網(wǎng)市場份額將會出現(xiàn)爆發(fā)式的增長，其業(yè)績可實現(xiàn)性較強。
（2）南方電網(wǎng)市場份額及出貨量分析
對于南方電網(wǎng)而言，南方電網(wǎng)在 2016 年才開始做智能化改造，未來三年正
是改造的高峰期，因此預(yù)計南方電網(wǎng)的招標(biāo)數(shù)量會穩(wěn)步增長，可在一定程度上彌
補國家電網(wǎng)因換標(biāo)導(dǎo)致的招標(biāo)數(shù)量下降造成的營收減少。銳能微在南方電網(wǎng)的市
場份額仍有積極拓展擴張的可能性，可以支撐起銷售收入的可實現(xiàn)性。
（3）出口及其他市場市場份額及出貨量分析
全球智能電表市場的增長為智能電表生產(chǎn)商帶來巨大的發(fā)展機會，出口智能
電表增長為 SoC 芯片帶來增量空間。國際能源署估計，2013 年底全球與智能電
網(wǎng)配套使用的智能電表安裝數(shù)量達到 7.6 億只，到 2020 年智能電網(wǎng)將覆蓋全世
界 80%的人口。
近年來不斷有智能電表企業(yè)走向國際市場，在國內(nèi)市場進入階段性波谷的時
候，這一趨勢愈發(fā)明顯。目前標(biāo)的公司的出口的單相、三相及 SoC 的產(chǎn)品的市場
份額較小。銳能微在出口市場 SoC 及 MCU 芯片市占有率較低，未來主要增長點為
出口市場 SoC/MCU 芯片市占率的提升以及國家電網(wǎng)/南方電網(wǎng)統(tǒng)招市場 MCU 的突
破。
2014 年度、2015 年度及 2016 年 1-10 月，銳能微 SoC 類產(chǎn)品（處理器類產(chǎn)
品）銷售收入分別為 420.48 萬元、1,888.58 萬元及 1,573.42 萬元，收入穩(wěn)步
增長，體現(xiàn)出較強的競爭力及增長潛力。
出口智能電表多采用 SoC 芯片的電表方案，其具有低成本及高集成度的特
2-4-32
點，隨著國內(nèi)電表生產(chǎn)企業(yè)海外擴展步伐加快，SoC 芯片將成為銳能微盈利增長
點，支撐其業(yè)績承諾的實現(xiàn)。
4、行業(yè)內(nèi)競爭對手情況
經(jīng)過多年發(fā)展，在電能表計量芯片領(lǐng)域，國外廠商已逐步退出，國內(nèi)廠商已
經(jīng)占據(jù)主導(dǎo)地位，被評估單位、上海貝嶺和鉅泉光電已經(jīng)占據(jù)大部分市場份額。
主要競爭對手如下：
（1）鉅泉光電科技（上海）股份有限公司
鉅泉光電成立于 2005 年 5 月，是一家致力于集成電路設(shè)計、開發(fā)和銷售的
高科技企業(yè)，主要產(chǎn)品包括智能電表相關(guān)的計量芯片、MCU 和電力載波芯片等，
為客戶提供相關(guān)的技術(shù)咨詢與服務(wù)。
在單計量功能芯片領(lǐng)域，被評估單位主要競爭對手為上述兩家企業(yè)，而在電
表 MCU 及 SoC 芯片領(lǐng)域，除上述競爭對手外，還包括復(fù)旦微及瑞薩電子。
（2）上海復(fù)旦微電子集團股份有限公司
復(fù)旦微是國內(nèi)從事超大規(guī)模集成電路設(shè)計、開發(fā)和提供系統(tǒng)解決方案的公
司，主要專注于安全與識別、非揮發(fā)存儲器、智能電表、專供模擬電路等產(chǎn)品和
技術(shù)發(fā)展系列，并提供系統(tǒng)解決方案。復(fù)旦微憑借其多年研發(fā)非接觸智能 CPU
卡芯片所積累的技術(shù)支持及參與重大公交項目的行業(yè)經(jīng)驗，主要的安全與識別芯
片產(chǎn)品在相關(guān)市場上已占有相當(dāng)份額并處于領(lǐng)導(dǎo)地位。
（3）瑞薩電子株式會社
主要提供各種半導(dǎo)體的研究、開發(fā)、設(shè)計、制造、銷售及服務(wù)。瑞薩電子以
強大的研發(fā)實力，設(shè)計開發(fā)平臺、多種制造技術(shù)為基礎(chǔ)，積極推動和加強 MCU、
系統(tǒng) LSI、模擬及功率半導(dǎo)體器件三大產(chǎn)品領(lǐng)域的發(fā)展。
銳能微在計量芯片領(lǐng)域優(yōu)勢明顯，同時利用在計量芯片領(lǐng)域積累的技術(shù)優(yōu)勢
和市場資源，全力推動 SoC 和 MCU，并已取得初步成效，預(yù)計 SoC 和 MCU 成為未
來年度主要增長點。
根據(jù)市場數(shù)據(jù)，銳能微在國家電網(wǎng)招標(biāo)的單相計量芯片領(lǐng)域具有較高的市場
占有率，高于上海貝嶺及鉅泉光電，銳能微抓住 2009 年國家電網(wǎng)電表新標(biāo)準(zhǔn)頒
布的市場機遇，提前研發(fā)新產(chǎn)品，對新標(biāo)準(zhǔn)下的需求做出了精準(zhǔn)的預(yù)判，在其他
競爭對手尚未作出反應(yīng)時，提前推出了新產(chǎn)品，銳能微在市場敏感性及產(chǎn)品前瞻
2-4-33
性上具有突出優(yōu)勢。目前國家電網(wǎng)正在計劃推廣面向?qū)ο蟮?698 協(xié)議和新標(biāo)準(zhǔn)，
銳能微已提前布局新標(biāo)準(zhǔn)下的芯片產(chǎn)品，以確保市場占有率的領(lǐng)先性。在三相計
量芯片領(lǐng)域，銳能微市場占有率低于競爭對手鉅泉光電，但產(chǎn)品在市場上也占有
一席之地，市場占有率穩(wěn)步增長。
綜上所述，銳能微依托研發(fā)實力及對市場前瞻性的精準(zhǔn)判斷，擁有細(xì)分行業(yè)
領(lǐng)先的市場地位。銳能微在國家電表招標(biāo)中的單相計量芯片市場實現(xiàn)了較高占有
率，未來隨著國內(nèi)智能電表輪換需求穩(wěn)步提升，以及國家電網(wǎng)智能電表新標(biāo)準(zhǔn)即
將頒布，將為計量芯片業(yè)務(wù)帶來市場機遇。預(yù)計國內(nèi)智能電表市場穩(wěn)步發(fā)展，市
場容量可支撐銳能微業(yè)績承諾的實現(xiàn)，因此銳能微 2017 年及以后年度營業(yè)收入
增長具備可實現(xiàn)性。
問題 12.申請材料顯示，銳能微 2016 年實現(xiàn)凈利潤為 2,759.46 萬元。本次
交易收益法評估 2017 年預(yù)測凈利潤為 2,387.60 萬元，較 2016 年下降 13.48%。
請你公司結(jié)合標(biāo)的資產(chǎn)所處行業(yè)整體情況和公司自身經(jīng)營計劃，補充披露預(yù)測
期 2017 年預(yù)測凈利潤低于 2016 年的原因及合理性，并進一步補充披露標(biāo)的資
產(chǎn)未來持續(xù)盈利能力。請獨立財務(wù)顧同和會計師核查并發(fā)表明確意見。
【答復(fù)】
一、預(yù)測期 2017 年預(yù)測凈利潤低于 2016 年的原因及合理性
IC 設(shè)計行業(yè)是典型的產(chǎn)品需求推動型行業(yè)，終端產(chǎn)品的需求變化對 IC 設(shè)計
企業(yè)有重要影響。標(biāo)的公司業(yè)績與下游電表行業(yè)景氣度相關(guān)性較強。國內(nèi)智能電
表生產(chǎn)企業(yè)主要通過參與國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)招標(biāo)的形式進行銷售，其中國家電
網(wǎng)招標(biāo)占絕大多數(shù)。國家電網(wǎng) 2009 年頒布智能電表技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，拉開了智能電表
推廣應(yīng)用的序幕，同年國家電網(wǎng)開始啟動智能電表的招標(biāo)。標(biāo)的公司依托快速的
反應(yīng)能力及產(chǎn)品設(shè)計的前瞻性，抓住了 2009 年智能電表標(biāo)準(zhǔn)頒布的市場機遇，
率先推出符合新標(biāo)準(zhǔn)的芯片產(chǎn)品，奠定了在國內(nèi)電表計量芯片領(lǐng)域的市場地位。
2010 年至 2016 年國家電網(wǎng)智能電表招標(biāo)情況如下：
2-4-34
數(shù)據(jù)來源：國家電網(wǎng)
2010 年至 2012 年隨著智能電表推廣的深入，國家電網(wǎng)招標(biāo)量持續(xù)增長。為
了加強智能電表的質(zhì)量管控，國家電網(wǎng)于 2013 年頒布新智能電表標(biāo)準(zhǔn)，之后電
表企業(yè)啟用相應(yīng)的新電表方案。在標(biāo)準(zhǔn)更替過程中，智能電表招標(biāo)量出現(xiàn)了一定
程度的下滑。
隨著國家電網(wǎng) 2009 年開始智能電網(wǎng)建設(shè)規(guī)劃，2009-2011 年為試點階段，
2011-2015 年為全面建設(shè)期，2016-2020 年要建成統(tǒng)一的堅強智能電網(wǎng)。根據(jù)規(guī)
劃,智能電網(wǎng)全面建設(shè)期結(jié)束，已經(jīng)累計實現(xiàn)用戶采集 4.1 億戶，采集覆蓋率達
到 95%，因而 2017 年將是智能電表招標(biāo)小年已在預(yù)期之內(nèi)。加之國家電網(wǎng)正在
計劃推廣面向?qū)ο蟮?698 協(xié)議和新標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)歷史經(jīng)驗，在新標(biāo)準(zhǔn)即將實行的情
況下，存量輪換進展將會放緩，2016 年招標(biāo)量開始出現(xiàn)暫時下降在市場預(yù)期之
內(nèi)。
2017 年國家電網(wǎng)計劃安排 2 次電能表及用電信息采集設(shè)備招標(biāo)活動，第一
次為 3 月招標(biāo)，第二次為 10 月招標(biāo)。2017 年第一次招標(biāo)中，共招標(biāo)智能電表 2,092
萬支，國家電網(wǎng) 2016 年全年智能電表招標(biāo)量為 6,572 萬支，總量上 2017 年同比
減少。
二、標(biāo)的資產(chǎn)未來持續(xù)盈利能力
1、國家電網(wǎng)電表新標(biāo)準(zhǔn)頒布推動標(biāo)的公司未來增長
目前新的國家標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)化工作尚在進行中，預(yù)計將在 2017 年完成，而隨著國
家標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)化工作順利完成，國家電網(wǎng)企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定工作也將隨即開始。國家電
網(wǎng)要求在 2017 年內(nèi)完成“雙芯”智能電表關(guān)鍵技術(shù)研究與樣機研制，因此保守
估計 2017 年及 2018 年仍處于新舊標(biāo)準(zhǔn)更替的過渡階段，新標(biāo)準(zhǔn)下的智能電表全
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面輪換工作預(yù)計從 2018 年末啟動。
標(biāo)的公司在單相計量芯片領(lǐng)域具有較高的市場份額，其中以面向國家電網(wǎng)招
標(biāo)電表的計量芯片為主。受國家電網(wǎng)智能電表標(biāo)準(zhǔn)更替的影響，2017 年至 2018
年，國家電網(wǎng)智能電表需求量以故障表更換、新增用戶安裝及 2011 年前后安裝
的 2009 版標(biāo)準(zhǔn)下智能電表更換為主，招標(biāo)量下降，對標(biāo)的公司業(yè)績產(chǎn)生一定負(fù)
面影響。隨著智能電表新表準(zhǔn)的頒布實施，新一輪智能電表更換將全面啟動，市
場將開始進入恢復(fù)期，單相計量芯片作為標(biāo)的公司優(yōu)勢產(chǎn)品，將長期受益。
2、面向國家電網(wǎng)招標(biāo)電表的 MCU 芯片市場逐步開拓
雖然新電表標(biāo)準(zhǔn)尚未頒布，但國家電網(wǎng)對于電表性能的需求仍在持續(xù)改進，
如為滿足用電信息采集系統(tǒng) 2.0 建設(shè)的需要，針對電能信息采集與管理主站系統(tǒng)
與采集終端或電能表之間的通訊協(xié)議，制定了 DLT698.45 規(guī)范。目前國家電網(wǎng)已
經(jīng)發(fā)布相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)并已在多個地區(qū)開展新智能電表和新的用電信息采集設(shè)備試點。
2016 年第三次招標(biāo)，江蘇省大量采用支持 DLT698.45 新協(xié)議的智能電表和采集
設(shè)備，其他諸如上海、江西、湖南、浙江等都將會部分或大部分采用 DLT698.45
新協(xié)議的采集設(shè)備。除 DLT698.45 新協(xié)議設(shè)備試點外，國家電網(wǎng)還開展了電表時
鐘電池外置方案的設(shè)計和試點工作，已解決時鐘電池欠壓問題。
新電表標(biāo)準(zhǔn)未頒布對計量芯片的銷售有一定影響，但針對國家電網(wǎng)需求的持
續(xù)改進，MCU 芯片仍有較好的市場前景。公司 MCU 領(lǐng)域的競爭對手主要包括上海
復(fù)旦微電子集團股份有限公司，以及以瑞薩電子株式會社為代表的國外廠商。由
于智能電表 MCU 芯片毛利率較其他芯片產(chǎn)品毛利率低，在全球晶圓產(chǎn)能緊張的環(huán)
境下，國外廠商優(yōu)先滿足其優(yōu)勢產(chǎn)品的生產(chǎn)。國外廠商的逐步收縮為國內(nèi)芯片廠
商帶來的市場機會。利用公司已有的渠道，已有電表廠采用應(yīng)用公司新研發(fā) MCU
芯片的電表方案。
3、南方電網(wǎng)市場帶來業(yè)務(wù)增量
截至 2015 年末，南方電網(wǎng)服務(wù)客戶數(shù)為 7,961 萬戶，南方電網(wǎng)片區(qū)只有五
個省份，因此智能電表需求量與國家電網(wǎng)相比較少，在 2016 年之前，南方電表
招標(biāo)的電表主要以電子式電能表為主，智能電表在南方電網(wǎng)區(qū)域并沒有得到廣泛
的推廣。在 2016 年南方電網(wǎng)第一次招標(biāo)中首次啟動智能電表，招標(biāo)對象全部為
智能電表。南方電網(wǎng)智能電表改造進度明顯加快，對于智能電表的需求量將持續(xù)
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增加。標(biāo)的公司已在國家電網(wǎng)招標(biāo)電表市場中擁有較高的市場占有率，南方電網(wǎng)
市場規(guī)模的快速增長將帶來業(yè)務(wù)增量。
4、受益出口表市場持續(xù)增長，SoC 芯片成為新增長點
根據(jù)國際能源署《世界能源展望》，到 2035 年全球用電總量將達到 31.7 萬
億 KWh，強勁的電力需求將拉動全球電力投資。2011-2035 年全球累計電力投資
需求將超過 13.7 萬億美元，其中發(fā)電、輸電、配電的投資額將分別達到 6.65
萬億美元、1.84 萬億美元、5.25 萬億美元。
投資需求（十億美元） 2009-2035 用電
發(fā)電 輸電 配電 量增長（%）
北美 1737 402 869 32.7
歐洲 1978 179 737 30.4
亞洲 3751 850 2417 189.3
中國 2037 623 1308
印度 998 111 521
東南亞 716 116 588 159.8
中東 351 59 172 132.2
非洲 360 78 199 103.8
拉丁美洲 405 93 220 75.2
巴西 212 63 130 83.8
全球 6650 1839 5252 84.2
數(shù)據(jù)來源：國際能源署
智能電網(wǎng)已成為世界主要國家、新興經(jīng)濟體應(yīng)對環(huán)境變化、發(fā)展綠色經(jīng)濟、
提高能源使用效率的重要舉措。各國紛紛制定出臺了規(guī)劃、政策，采取具體行動，
加快推進智能電網(wǎng)技術(shù)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展。根據(jù) Navigant Research 的預(yù)測，2025 年
全球智能電表滲透率將由 2016 年的 30%提升至 53%。智能電表市場規(guī)模將從 2016
年的 88 億美元提升至 2025 年 107 億美元。電網(wǎng)的智能化改造以及產(chǎn)品的更新?lián)Q
代將是相關(guān)電力設(shè)備的主需求。美國、歐洲、中國、日本等國家和地區(qū)都相繼提
出智能電網(wǎng)建設(shè)計劃，這將為全球智能配用電行業(yè)帶來巨大的市場需求。
根據(jù) Northeastern Group 統(tǒng)計，目前智能電網(wǎng)投資部署主要集中在來自北
美、西歐、東亞的發(fā)達國家，這些市場的智能電表部署總量占全球的 83%左右。
與此同時，配電自動化、動態(tài)分析、家庭能源管理和其他智能電網(wǎng)細(xì)分市場的投
資也占大多數(shù)。但新興國家電網(wǎng)投資所帶動的電力設(shè)備市場將更具潛力，亞非拉
美等廣大發(fā)展中國家，電力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將持續(xù)蓬勃發(fā)展，以解決電力供應(yīng)短缺
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等問題。伴隨大電網(wǎng)的建設(shè)、升級與改造，智能電網(wǎng)建設(shè)同樣在發(fā)展中國家進行。
Northeastern Group 預(yù)測，到 2026 年全球 50 個新興市場國家的智能電表覆蓋
率將達到 61%。這 50 個新興市場國家主要分布在金磚國家、中歐、東歐、歐亞、
拉丁美洲、中東和北非、東南亞以及撒哈拉以南等地區(qū)。
與國內(nèi)電網(wǎng)公司招標(biāo)的電表方案不同，出口表計量芯片以 SoC 方案為主，隨
著國外智能電網(wǎng)建設(shè)投資加大，對智能電表的需求量持續(xù)增長。根據(jù) IHS iSuppli
統(tǒng)計，2013-2016 年國內(nèi)智能電表出口量復(fù)合增長率為 13.69%。預(yù)計未來出口表
市場將保持較高增長，目前公司面向出口表的 SoC 芯片已有較好的銷量，未來將
是公司重要的業(yè)務(wù)增長點之一。
2013-2016 國內(nèi)智能電表出口量統(tǒng)計
數(shù)據(jù)來源：IHS iSuppli
問題 13.申請材料顯示，1）本次交易收益法評估銳能微預(yù)測期 2017 年-2021
年毛利率分別為 33.66%、32.68%、30.20%、29.08%和 28.87%，呈現(xiàn)逐年下降趨
勢。2）銳能微兩種產(chǎn)品計量芯片和處理器芯片毛利率存在較大差異，2015 年、
2016 年兩種產(chǎn)品的毛利率均增長。請你公司：1）補充披露銳能微 2017 年及以
后年度計量芯片和處理器芯片的預(yù)測收入及毛利率情況。2）結(jié)合主要產(chǎn)品的預(yù)
測銷售價格和主要原材料預(yù)測采購價格的變化趨勢，進一步補充披露銳能微
2017 年及以后年度毛利率的具體預(yù)測依據(jù)，未來維持毛利率穩(wěn)定的具體措施。
請獨立財務(wù)顧問和評估師核查并發(fā)表明確意見。
【答復(fù)】
一、補充披露銳能微 2017 年及以后年度計量芯片和處理器芯片的預(yù)測收入
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及毛利率情況。
根據(jù)預(yù)測期內(nèi)計量芯片及處理器芯片分類的收入及毛利率情況如下：
項目\年份 2017 2018 2019 2020
營業(yè)收入 計量芯片 8,161.62 8,306.62 11,411.45 12,590.98 13,626.88
（萬元） 處理器芯片 7,350.47 10,133.65 14,512.82 19,972.31 24,481.62
營業(yè)成本 計量芯片 4,965.64 5,116.07 7,090.09 7,901.71 8,561.88
（萬元） 處理器芯片 5,325.16 7,298.63 11,005.13 15,193.53 18,545.77
計量芯片 39.16% 38.41% 37.87% 37.24% 37.17%
毛利率%
處理器芯片 27.55% 27.98% 24.17% 23.93% 24.25%
綜合毛利率% 各類產(chǎn)品合計 33.66% 32.68% 30.20% 29.08% 28.87%
預(yù)測期內(nèi)計量芯片的各年毛利率的平均差異率為 1.31%，差異率較??；處理
器芯片的各年毛利率的平均差異率為 3.25%，主要原因系 2019 年度 SoC 芯片的
銷量上升，而該部分的毛利較低導(dǎo)致，2020 年起處理器芯片的毛利率會處于較
為穩(wěn)定的狀況。
考慮到銷售單價的下降、主要原材料晶圓的價格、生產(chǎn)工藝的改進導(dǎo)致晶圓
片均產(chǎn)量的提升而帶動的成本維持穩(wěn)定等因素，本次預(yù)測的整體毛利率是呈下降
趨勢。
二、結(jié)合主要產(chǎn)品的預(yù)測銷售價格和主要原材料預(yù)測采購價格的變化趨勢，
進一步補充披露銳能微 2017 年及以后年度毛利率的具體預(yù)測依據(jù)，未來維持毛
利率穩(wěn)定的具體措施。
1、產(chǎn)品的銷售價格趨勢
（1）報告期內(nèi)，銳能微分產(chǎn)品的銷售收入如下：
單位：萬元
2017 年 1-5 月 2016 年 2015 年
項目
金額 金額 金額 金額 金額 占比
計量類產(chǎn)品 3,730.13 76.99 10,248.68 84.39% 9,229.67 83.01%
處理器類產(chǎn)品 1,114.54 23.01 1,895.87 15.61% 1,888.58 16.99%
合計 4,844.67 100.00 12,144.55 100% 11,118.25 100%
報告期內(nèi)，銳能微產(chǎn)品平均單價變化情況如下：
項目 2017 年 1-5 月 2016 年 2015 年
計量類產(chǎn)品（元/顆） 1.36 1.45 1.64
處理器類產(chǎn)品（元/顆） 5.45 5.18 5.65
（2）預(yù)測期內(nèi)的銷售價格變化趨勢
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國家電網(wǎng)三相智能電表供應(yīng)商相對集中，而單相智能電表供應(yīng)商達上百家。
單相智能電表領(lǐng)域競爭激烈，成本壓力較大。銳能微在行業(yè)存在一些長期競爭對
手，故在該領(lǐng)域存在一定的價格競爭，導(dǎo)致單相計量芯片銷售單價持續(xù)下降。三
相智能電表用于工業(yè)用戶，進入招標(biāo)體系的生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量相對較少，工業(yè)用戶用
電計量要求較高，對于價格的敏感性較弱，價格降幅相對較小。因此，一般而言
標(biāo)的公司會通過研發(fā)，不斷改進設(shè)計，芯片體積持續(xù)縮小，每片晶圓產(chǎn)生的芯片
數(shù)量增加，優(yōu)化單個芯片從而給予客戶更加優(yōu)惠的價格。
另一方面，隨著下一代新標(biāo)準(zhǔn)的制定及逐步實施，電表方案將發(fā)生本質(zhì)的變
化。整個系統(tǒng)將分成符合法制計量部分和非法制計量部分，增加部分新功能，導(dǎo)
致單價將有一定的提高。因此行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先企業(yè)，通過技術(shù)優(yōu)勢，將保持一定的
利潤水平。
2、主要原材料及測試采購價格趨勢
銳能微不從事芯片設(shè)計以外的生產(chǎn)環(huán)節(jié)，晶圓制造、封裝、測試環(huán)節(jié)均系委
托加工。芯片成本主要包括晶圓及測試、封裝的加工費用。根據(jù)生產(chǎn)流程各環(huán)節(jié)
采購金額如下：
單位：萬元
2017 年 1-5 月 2016 年 2015 年
項目
金額 占比 金額 占比 金額 占比
晶圓制造 1,883.58 65.22% 5,007.92 62.69% 4,727.38 63.22%
芯片封裝 816.06 28.26% 2,403.55 30.09% 2,260.24 30.23%
測試 188.48 6.53% 576.46 7.22% 490.03 6.55%
合計 2,888.12 100.00% 7,987.93 100.00% 7,477.66 100.00%
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由于近年來晶圓的成本存在一定的上漲，銳能微通過研發(fā)，不斷改進設(shè)計，
使得芯片單位面積下降，單位晶圓的芯片產(chǎn)出數(shù)量增長，單個芯片的成本下降。
根據(jù)上述成本優(yōu)化，預(yù)測期內(nèi)的成本單價基本保持 2017 年度水平不變，未
來年度毛利率的下降原因主要是由于銷售價格下降擠壓毛利。
3、同行業(yè)可比公司情況
本次選取的可比上市公司近年經(jīng)營狀況如下：
銷售毛利率% 銷售毛利率%
序號 證券代碼 公司名稱
（2015） （2016）
1 600770.SH 綜藝股份 37.16 25.54
2 600764.SH 中電廣通 20.02 25.49
3 600667.SH 太極實業(yè) 10.70 14.87
4 600584.SH 長電科技 17.83 11.82
5 600171.SH 上海貝嶺 25.06 25.90
6 300223.SZ 北京君正 55.11 46.36
7 300183.SZ 東軟載波 56.71 63.66
8 300139.SZ 曉程科技 48.71 40.65
9 300077.SZ 國民技術(shù) 35.65 32.10
10 300053.SZ 歐比特 39.47 35.46
11 002185.SZ 華天科技 20.52 18.04
12 002180.SZ 納思達 40.31 35.66
13 002156.SZ 通富微電 21.80 18.00
14 002049.SZ 紫光國芯 41.22 38.02
平均值 33.07 31.71
中位數(shù) 36.41 29.00
銳能微預(yù)測期的毛利率的平均值為 30.90%，基本與同類可比上市公司的
2016 年度的毛利率不存在重大差異。
此外，2019 年及以后年度，銳能微預(yù)測的毛利率低于上市公司的水平水平
較為合理，不存在高估毛利率的而導(dǎo)致高估利潤的影響。
項目 2017 2018 2019 2020 2021 平均值
銳能微預(yù)測期毛利率 33.66% 32.68% 30.20% 29.08% 28.87% 30.90%
4、未來維持毛利率穩(wěn)定的具體措施
芯片產(chǎn)品進入生產(chǎn)階段之后，主要成本有三個方面：晶圓采購成本、測試成
本和封裝成本；
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（1）晶圓采購成本：
晶圓是芯片生產(chǎn)的原材料，晶圓按照直徑分為 6 吋、8 吋、12 吋等規(guī)格，每
種類型晶圓的價格是固定，如果每片晶圓產(chǎn)出的芯片個數(shù)增加，相當(dāng)于降低了芯
片的成本；
①若不改變晶圓規(guī)格和工藝，增加芯片產(chǎn)出的辦法是減小芯片尺寸。減小芯
片尺寸的辦法有：
A、優(yōu)化電路設(shè)計，減小電路尺寸（如保證電路性能的前提下，采用新型設(shè)
計架構(gòu)，減小電路尺寸；或者降低電路性能但是滿足需求的情況下減小設(shè)計尺寸
等），那么版圖面積自然縮??；
B、優(yōu)化版圖設(shè)計，即使是不改變電路設(shè)計，通過優(yōu)化布局，改善連線，將
器件層疊等辦法，也可以減小版圖面積；
②不改變晶圓規(guī)格，改變工藝，如從 0.5um 工藝改進為 0.18um 工藝，電路
設(shè)計尺寸和版圖面積會大幅減小，但是工藝成本（對材料技術(shù)和生產(chǎn)技術(shù)會提高）
會提高，根據(jù)晶圓、芯片尺寸、工藝三方面綜合考慮，可以找到更優(yōu)的成本方案；
③選用更大尺寸的晶圓和更高階的工藝，大尺寸晶圓，產(chǎn)出芯片數(shù)量增加；
更高階工藝，芯片面積降低，也會使得晶圓產(chǎn)出更多芯片；大尺寸晶圓和更高階
工藝本身成本會更高，綜合選擇，可以尋求到更好的芯片成本方案；
（2）測試成本：
測試裝置一旦設(shè)計完成，測試成本主要體現(xiàn)在測試時間上，降低測試成本的
方法是減少測試時間，可行的方案有：增加自測機制，更多的并行測試等；
（3）封裝成本：
保證系統(tǒng)性能的情況下，減少芯片管腳數(shù)，改變封裝材料等；
（4）強化自身議價能力
隨著晶圓代工產(chǎn)能的逐漸補充，同時受益于多年來在行業(yè)內(nèi)經(jīng)營所帶來的與
供應(yīng)商之間良好的合作關(guān)系，銳能微在 2016 年對于供應(yīng)鏈進行了優(yōu)化，強化了
和主要供應(yīng)商中芯國際集成電路制造（上海）有限公司、上海華虹宏力半導(dǎo)體制
造有限公司等公司的合作關(guān)系，強化了自身在供應(yīng)商中的議價能力，進而使采購
金額總數(shù)有所下降。
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問題 14.申請材料顯示，本次交易收益法評估銳能微預(yù)測 2017 年-2021 年
管理費用分別為 2,892.54 萬元、3,023.48 萬元、3,156.75 萬元、3,307.75 萬
元和 3,469.94 萬元，增長率分別為-0.2%、4.5%、4.4%、4.8%和 4.9%，增長率
低于銳能微同期營業(yè)收入預(yù)測增長率。請你公司結(jié)合管理費用具體組成項目的
預(yù)測情況，進一步補充披露銳能微管理費用的具體預(yù)測依據(jù)，與營業(yè)收入增長
是否匹配。請獨立財務(wù)顧問和評估師核查并發(fā)表明確意見。
【答復(fù)】
考慮到管理費用中的費用組成不同，存在與收入正相關(guān)的變動費用、與收入
沒有明顯線性關(guān)系的固定費用、偶發(fā)或收入無關(guān)的費用等，以下通過對管理費用
的構(gòu)成及與同行業(yè)上市公司指標(biāo)進行對比驗證費用預(yù)測的合理性。
銳能微 2014 年-2016 年的管理費用如下：
單位：萬元
序號 項目\年份 2014 2015
1 職工薪酬 152.26 354.7 236.46
2 占管理費用比例 9.27% 13.39% 8.16%
3 辦公費 2.71 4.95 5.91
4 占管理費用比例 0.16% 0.19% 0.20%
5 房租 59.14 109.71 82.84
6 占管理費用比例 3.60% 4.14% 2.86%
7 差旅費 6.91 7.29 2.88
8 占管理費用比例 0.42% 0.28% 0.10%
9 業(yè)務(wù)費 20.18 28.81 29.37
10 占管理費用比例 1.23% 1.09% 1.01%
13 折舊費 3.22 4.94 4.74
14 占管理費用比例 0.20% 0.19% 0.16%
15 訴訟費 31.73 11.00 -
16 占管理費用比例 1.93% 0.42% -
17 低值易耗品 0.95 1.92 2.82
18 占管理費用比例 0.06% 0.07% 0.10%
19 無形資產(chǎn)攤銷 0.02 0.02 0.02
20 占管理費用比例 0.00% 0.00% 0.00%
21 裝修費 10.23 26.83 29.87
22 占管理費用比例 0.62% 1.01% 1.03%
23 咨詢顧問費 2.55 108.98 154.17
24 占管理費用比例 0.16% 4.11% 5.32%
27 印花稅 4.67 8.71 7.19
28 占管理費用比例 0.28% 0.33% 0.25%
2-4-43
序號 項目\年份 2014 2015
29 研發(fā)費 1,303.19 1,962.92 2,327.28
30 占管理費用比例 79.35% 74.10% 80.27%
31 其它 44.69 18.19 15.636
32 占管理費用比例 2.72% 0.69% 0.54%
33 管理費用 1,642.43 2,648.99 2,899.13
本次評估對管理費用中的各項費用進行分類分析，根據(jù)不同費用的發(fā)生特
點、變動規(guī)律進行分析，按照和營業(yè)收入的關(guān)系、自身的增長規(guī)律，采用不同的
模型計算。
銳能微管理費用中，可變費用較少，主要是與收入呈非線性關(guān)系的固定費用
1、工資薪酬：近年的管理費用增長平穩(wěn)，雖然人數(shù)略有增多，但是因為主
要招聘的系非高級管理人員。員工薪酬以市場薪酬水平為基準(zhǔn)，未來預(yù)測了一定
人數(shù)的增加和社會平均工資自然增長率的影響。截至評估基準(zhǔn)日，銳能微的人員
結(jié)構(gòu)如下：
類別 人數(shù) 占比
生產(chǎn)人員 4 6.06%
銷售人員 3 4.55%
管理人員 11 16.67%
研發(fā)人員 48 72.73%
合計 66 100.00%
由于管理人員基本為各職能部門的非生產(chǎn)人員，故無需額外增加人員。此外，
為了提高企業(yè)整體的經(jīng)營管理水平和效率，銳能微自成立起始終保持著精簡企業(yè)
管理職能的隊伍人數(shù)，合并同類業(yè)務(wù)部門的傳統(tǒng)。詳細(xì)計劃如下：
2022 年以
序號 項目\年份 2016 全年 2017 2018 2019 2020 2021
后
1 工資合計 236.46 250.64 265.68 281.62 298.52 316.43 316.43
2 管理人員數(shù)量（人） 11.00 11.00 11.00 11.00 11.00 11.00 11.00
3 單位工資（萬元/年） 21.50 22.79 24.15 25.60 27.14 28.77 28.77
4 增長率 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00%
此外，經(jīng)核實銳能微在管理費用中核算的職能部門的職工工資薪酬均采用固
定工資的形式，與企業(yè)的業(yè)務(wù)收入并不掛鉤。
2、辦公費用、差旅費、低值易耗品、業(yè)務(wù)費用：該類的費用主要系日常經(jīng)
營需要的支出，歷年支出均較為穩(wěn)定，因此保持一定比例的增長。
3、訴訟費：為非經(jīng)營性的偶然支出，此處不做預(yù)測。
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4、固定資產(chǎn)折舊及無形資產(chǎn)攤銷：標(biāo)的公司管理費用中涉及固定資產(chǎn)及無
形資產(chǎn)均可滿足現(xiàn)有經(jīng)營的需求，未來年度按照 2016 年度的水平預(yù)計。
5、房租：標(biāo)的公司目前租賃的經(jīng)營辦公用場所情況如下：
序號 承租方 租賃地址 出租方 面積（m ） 月租賃費（元） 有效期限
深圳市軟件產(chǎn)業(yè) 深圳市投控產(chǎn)業(yè)
深圳市銳能微科技 2014-10-13 至
1 基地第 5 棟裙樓 園區(qū)開發(fā)運營有 910.62 78,313.32
股份有限公司 2017-10-12
401 室 限公司
深圳市軟件產(chǎn)業(yè) 深圳市投控產(chǎn)業(yè)
深圳市銳能微科技 2014-10-13 至
2 基地第 5 棟裙樓 園區(qū)開發(fā)運營有 1,064.05 91,508.30
股份有限公司 2017-10-12
402 室 限公司
按照房屋租賃合同約定的租金金額，以及 2016 年管理費用中的租金與研發(fā)
費用中的租金分?jǐn)偙壤M行測算。合約到期后預(yù)計一定比例的客觀租金增長。
6、研發(fā)費用：研發(fā)費用由人工工資、折舊、房租及研發(fā)材料等組成。
①研發(fā)工資的預(yù)測
銳能微為高新技術(shù)企業(yè)，其研發(fā)費用的比重作為其高新技術(shù)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)
計按照一定比例增長。由于銳能微具備一定的前瞻性，已經(jīng)針對新標(biāo)準(zhǔn)進行了相
應(yīng)的布局，可以滿足新一輪的市場競爭需求，因此，研發(fā)人員數(shù)量預(yù)計可以滿足
未來年度的研發(fā)需求，故本次僅預(yù)計一定的工資增長，詳情如下：
2016 全 2022 年
序號 項目\年份 2017 2018 2019 2020 2021
年 以后
1 工資合計 1,454.38 1,541.64 1,634.14 1,732.19 1,836.12 1,946.29 1,946.29
2 研發(fā)人員數(shù)量（人） 48.00 48.00 48.00 48.00 48.00 48.00 48.00
3 單位工資（萬元/年） 30.30 32.12 34.04 36.09 38.25 40.55 40.55
4 增長率 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00%
此外，經(jīng)核實銳能微在管理費用中核算的研發(fā)人員工資薪酬均采用固定工資
的形式，與銳能微的業(yè)務(wù)收入并不完全掛鉤。
②折舊：銳能微管理費用中涉及的研發(fā)類固定資產(chǎn)可滿足現(xiàn)有經(jīng)營的需求，
未來年度按照 2016 年度的水平預(yù)計。
③房租：按照房屋租賃合同約定的租金金額，按照 2016 年管理費用中租金
與研發(fā)費用中的租金的分?jǐn)偙壤M行測算。
④研發(fā)材料及其他：研發(fā)材料等按照一定比例增長進行測算。
7、印花稅：根據(jù)財會【2016】22 號文，未來年度在稅金及附加中核算。
8、咨詢顧問費：2016 年以前咨詢服務(wù)費主要由于銳能微在新三板上市，聘
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請了律師、審計、券商的服務(wù)。未來年度預(yù)計僅會產(chǎn)生審計及律師費用，即無需
發(fā)生額外的券商的掛牌推薦費用，故未來年度的咨詢費金額會較 2016 年有大幅
下降，2017 年及以后考慮一定審計、律師費用金額的發(fā)生。
9、裝修費、其他費用：由于新租賃的辦公室已于 2016 年裝修完畢，未來年
度僅需要支出相關(guān)維護費用；其他費用為零星雜費，預(yù)計一定金額的增加。
本次選取的可比上市公司近年管理費用率如下：
管理費用率% 管理費用率%
證券代碼 證券名稱
2015 年報 2016 年報
600764.SH 中電廣通 15.63 20.04
600667.SH 太極實業(yè) 5.02 6.68
600584.SH 長電科技 12.11 8.33
600171.SH 上海貝嶺 18.62 17.79
300223.SZ 北京君正 106.75 69.30
300183.SZ 東軟載波 18.78 21.19
300139.SZ 曉程科技 37.31 37.84
300077.SZ 國民技術(shù) 25.78 23.00
300053.SZ 歐比特 13.81 13.64
002185.SZ 華天科技 10.93 9.17
002180.SZ 納思達 13.04 21.65
002156.SZ 通富微電 18.26 11.86
002049.SZ 紫光國芯 13.32 16.34
600770.SH 綜藝股份 44.69 24.44
平均數(shù) 25.29 21.52
中位數(shù) 16.95 18.92
與同行業(yè)上市公司相比，銳能微的報告期內(nèi)的管理費用率分別為 23.83%及
23.87%，管理費用率與同行業(yè)上市公司不存在重大差異。
經(jīng)核實，2017 年度主要的管理費用率下降的原因系咨詢顧問費中新三板掛
牌推薦費用在未來年度不會產(chǎn)生導(dǎo)致。而 2018-2021 年度的管理費用增長率低于
同期收入增長率的原因主要為其組成項目均為銳能微運營所需承擔(dān)的固定費用，
而其可變成本、費用主要在主營業(yè)務(wù)成本及銷售費用中核算。隨著銳能微收入的
規(guī)模增加，每年發(fā)生金額較為固定的管理費用的占比下降具有合理性。
問題 15.申請材料顯示，1）本次交易收益法評估銳能微 2017 年-2021 年營
運資本增加分別為 1,597.66 萬元、1,240.96 萬元、3,211.13 萬元、2,842.75
萬元和 2,342.53 萬元。2）銳能微截至評估基準(zhǔn)日其他貨幣資金 2,125.33 萬元
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作為非經(jīng)營性資產(chǎn)考慮、賬面貨幣資金 7,864.15 萬元中正常資金周轉(zhuǎn)需要的完
全現(xiàn)金保有量為 1 個月的付現(xiàn)成本費用，其余 6,984.35 萬元作為溢余資產(chǎn)。請
你公司：1）結(jié)合銳能微預(yù)測期營業(yè)收入增長趨勢及經(jīng)營模式，進一步補充披露
銳能微預(yù)測期營運資本增加預(yù)測的具體依據(jù)。2）補充披露本次交易評估中銳能
微貨幣資金區(qū)分為經(jīng)營性資產(chǎn)和溢余資產(chǎn)的具體依據(jù)，與營運資本增加預(yù)測是
否匹配，請獨立財務(wù)顧問和評估師核查并發(fā)表明確意見。
【答復(fù)】
一、結(jié)合銳能微預(yù)測期營業(yè)收入增長趨勢及經(jīng)營模式，進一步補充披露銳
能微預(yù)測期營運資本增加預(yù)測的具體依據(jù)。
1、預(yù)測期營運資本增加的測算過程：
營運資本增加額＝當(dāng)期營運資本-上期營運資本
其中，營運資本＝安全現(xiàn)金保有量+應(yīng)收賬款+預(yù)付賬款+存貨-應(yīng)付賬款－預(yù)
收賬款-應(yīng)付職工薪酬-應(yīng)交稅費
安全現(xiàn)金保有量：銳能微要維持正常運營，需要一定數(shù)量的現(xiàn)金保有量。結(jié)
合分析銳能微以前年度營運資金的現(xiàn)金持有量與付現(xiàn)成本情況，確定安全現(xiàn)金保
有量的月數(shù)，根據(jù)該月數(shù)計算完全付現(xiàn)成本費用。
月完全付現(xiàn)成本＝（銷售成本+應(yīng)交稅金+三項費用—折舊與攤銷）/12
應(yīng)收賬款＝營業(yè)收入總額/應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)率
預(yù)付賬款＝營業(yè)成本總額/預(yù)付賬款周轉(zhuǎn)率
存貨＝營業(yè)成本總額/存貨周轉(zhuǎn)率
應(yīng)付賬款＝營業(yè)成本總額/應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率
預(yù)收賬款＝營業(yè)收入總額/預(yù)收賬款周轉(zhuǎn)率。
應(yīng)付職工薪酬＝當(dāng)年的職工薪酬/應(yīng)付職工薪酬率
注：應(yīng)付職工薪酬率＝當(dāng)年的職工薪酬總額/期末應(yīng)付職工薪酬
應(yīng)交稅費＝當(dāng)年的主要稅賦/應(yīng)交稅費周轉(zhuǎn)率。
注：應(yīng)交稅費周轉(zhuǎn)率＝當(dāng)年的主要稅賦/期末應(yīng)交稅費
安全運營現(xiàn)金主要是反映企業(yè)為了保持經(jīng)營的穩(wěn)定及現(xiàn)金流的充足而需要
提前墊資的現(xiàn)金數(shù)額。以 2016 年 1-10 月為例，每月的付現(xiàn)支出經(jīng)計算為 879.80
萬元，根據(jù)銳能微的實際情況分析，一般一個月的付現(xiàn)支出足以滿足企業(yè)的經(jīng)營
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需要提前墊付的資金。故當(dāng)期的安全運營現(xiàn)金為 879.80 萬元。為了作證安全運
營資金月數(shù)的合理性，本次根據(jù)銷售、采購的結(jié)算情況分析：
（1）銳能微采用代理商為主，直接銷售為輔的銷售模式。根據(jù)銳能微的《產(chǎn)
品銷售代理協(xié)議》約定，采取買斷銷售的模式，一般為款到發(fā)貨。對于部分直銷
客戶，一般給予平均 2 個月左右的賬期。根據(jù)周轉(zhuǎn)率計算，銳能微收益法評估中
的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為 35 天左右（根據(jù) 2015 年度審定數(shù)據(jù)計算），周轉(zhuǎn)較快。
（2）采購分為一般性采購及委外生產(chǎn)，一般性采購活動包括儀器設(shè)備、電
子零部件、電腦軟件，圖書資料等。委外生產(chǎn)包括晶圓加工和封裝測試。供應(yīng)商
一般提供一定的賬期或者按月結(jié)算。根據(jù)周轉(zhuǎn)率計算，銳能微收益法評估中的應(yīng)
付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為 30 天左右（根據(jù) 2015 年度審定數(shù)據(jù)計算）。
期末金額（單位：萬元） 周轉(zhuǎn)率（單位：次/年）
項目名稱\年份
2014 年末 2015 年末 2016/10/31 2014 2015 2016 年 1-10 月
1 應(yīng)收賬款 781.91 1,092.26 1,588.09 8.30 10.20 8.30
2 應(yīng)付賬款 945.67 543.21 820.67 9.80 12.50 9.00
注：由于評估報告出具日時，2016 年度全年的數(shù)據(jù)尚未經(jīng)過審計，計算出的各項參數(shù)可能存在一定的
偏差，故本次采用的周轉(zhuǎn)率數(shù)據(jù)采用 2015 年全年的經(jīng)審計后的完整年度數(shù)據(jù)予以測算。
銳能微應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率約為 10.2 次/年，周轉(zhuǎn)天數(shù)約為 35 天；應(yīng)付賬款周
轉(zhuǎn)率約為 12.5 次/年，周轉(zhuǎn)天數(shù)約為 30 天。應(yīng)收賬款與應(yīng)付賬款的賬期基本相
符，故在收入較為合理的增長的情況下，一個月的付現(xiàn)支出可以滿足實際經(jīng)營，
不需要額外提供大量的運營現(xiàn)金以保證企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營。
（3）銳能微存貨周轉(zhuǎn)的時間主要產(chǎn)品備貨時間，一般從客戶下訂單至銳能
微發(fā)貨交付需要一個月左右的時間。
綜上所述，由于銳能微的存貨周轉(zhuǎn)率處于行業(yè)平均水平，而應(yīng)收賬款及應(yīng)付
賬款的周轉(zhuǎn)率則明顯優(yōu)于行業(yè)水平，體現(xiàn)其回款情況較好，整體收支平衡能力較
強。同時，按照 1 個月作為安全資金的月數(shù)以確定安全運營現(xiàn)金金額較為合理。
根據(jù)各項流動資產(chǎn)及流動負(fù)債的周轉(zhuǎn)率計算后，預(yù)測期內(nèi)的期末營運資本的
預(yù)測如下：
單位：萬元
項目名稱\年份 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
1 期末營運資本 4,921.42 6,519.08 7,760.04 10,971.17 13,813.92 16,156.45
2 營業(yè)收入 12,144.55 15,512.09 18,440.28 25,924.27 32,563.29 38,108.50
3 期末營運資本占當(dāng) 40.52% 42.03% 42.08% 42.32% 42.42% 42.40%
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項目名稱\年份 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
年營業(yè)收入比例
預(yù)測期內(nèi)的營運資本增加的預(yù)測如下：
單位：萬元
項目名稱\年份 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年
1 運營資本增加 0.00 1,597.66 1,240.96 3,211.13 2,842.75 2,342.53
2 凈利潤 2,522.19 2,387.60 3,005.00 4,506.00 5,848.16 7,096.37
運營資本增加
3 0.00% 66.91% 41.30% 71.26% 48.61% 33.01%
當(dāng)年占凈利潤比例
在預(yù)測期前三年，運營資本增加額占凈利潤的比例均分別為 66.91%、
41.30%、71.26%，充分考慮了預(yù)測期內(nèi)隨著收入規(guī)模的增長銳能微需要對其投入
的資金數(shù)額。
二、補充披露本次交易評估中銳能微貨幣資金區(qū)分為經(jīng)營性資產(chǎn)和溢余資
產(chǎn)的具體依據(jù)，與營運資本增加預(yù)測是否匹配
銳能微貨幣資金區(qū)分為經(jīng)營性資產(chǎn)及溢余資產(chǎn)的計算過程如下：
單位：萬元
項目 2014 2015 2016 年 1-10 月
主要費用項目 7,172.75 9,617.74 8,860.26
其中：營業(yè)成本 5,311.91 6,805.55 6,187.03
營業(yè)稅金及附加 69.33 78.43 83.83
營業(yè)費用 118.86 119.24 96.59
管理費用 1,642.43 2,648.99 2,303.51
財務(wù)費用 -126.56 -194.23 -117.88
所得稅 156.78 159.77 307.18
減：無需現(xiàn)金支付的費用 35.00 76.50 62.27
其中：折舊 35.00 21.63 29.12
攤銷 0.00 54.87 33.16
合計 7,137.75 9,541.24 8,797.99
期末貨幣資金 7,014.62 7,775.10 7,864.15
每月付現(xiàn)支出 594.81 795.10 879.80
安全資金的月數(shù) 1.00 1.00 1.00
安全運營現(xiàn)金 594.81 795.10 879.80
溢余資金 6,419.81 6,980.00 6,984.35
根據(jù)上述情況可以看出，在 2014 年 1 月至 2016 年 10 月期間內(nèi)，銳能微的
貨幣資金基本維持在 7,000-7,800 萬元的水平。
為了核實年末數(shù)據(jù)的合理性，對銳能微 2015 年 1 月至 2017 年 5 月期間內(nèi)的
2-4-49
貨幣資金均進行了分析。銳能微的各年度月平均的貨幣資金余額如下：
注：上述月均數(shù)據(jù)均摘自銳能微未經(jīng)審計的財務(wù)報表。
在 2015 年 1 月至 2017 年 5 月期間內(nèi)的 29 個月中，貨幣資金超過 7,000.00
萬元的月數(shù)為 25 個月。2017 年 5 月系由于股利分配導(dǎo)致貨幣資金金額的下降。
因此，本次溢余現(xiàn)金 6,984.35 萬元可以反映銳能微的貨幣資金的溢余的正常狀
態(tài)。
（1）根據(jù)上述數(shù)據(jù)顯示，銳能微賬面反映的貨幣資金長期高于溢余現(xiàn)金
6,984.35 萬元的水平線之上，因此，銳能微長期處于無需大量現(xiàn)金來補充因經(jīng)
營導(dǎo)致的流動資金需求。
（2）同類上市公司的貨幣資金占流動資產(chǎn)的比例情況
貨幣資金占流動資產(chǎn)比 貨幣資金占流動資產(chǎn)比
證券代碼 證券名稱
例%（2015） 例%（2016）
600770.SH 綜藝股份 47.91% 48.69%
600764.SH 中電廣通 19.57% 78.98%
600667.SH 太極實業(yè) 68.01% 28.68%
600584.SH 長電科技 37.88% 29.07%
600171.SH 上海貝嶺 75.32% 78.69%
300223.SZ 北京君正 4.82% 23.72%
300183.SZ 東軟載波 52.16% 58.05%
300139.SZ 曉程科技 27.84% 21.26%
300077.SZ 國民技術(shù) 28.79% 20.24%
2-4-50
300053.SZ 歐比特 26.48% 34.10%
002185.SZ 華天科技 56.53% 37.71%
002180.SZ 納思達 54.20% 13.42%
002156.SZ 通富微電 48.93% 40.67%
002049.SZ 紫光國芯 35.47% 31.96%
平均數(shù) 41.71% 38.95%
中位數(shù) 42.90% 33.03%
銳能微 2014 年末、2015 年末、2016 年 10 月末的貨幣資金占流動資產(chǎn)比例
分別為 66.34%、60.80%及 50.23%。
上述數(shù)據(jù)顯示，銳能微的貨幣資金占流動資產(chǎn)的比重略高于同行業(yè)上市公
司，按照銳能微現(xiàn)有的資產(chǎn)及收入規(guī)模，存在溢余現(xiàn)金是較為合理的情況。在歷
年收入成本保持穩(wěn)定增長的情況下，該貨幣資金的賬面值也基本保持穩(wěn)定，并沒
有發(fā)生大幅減少，說明銳能微在經(jīng)營的過程中尚未補充大額的安全運營現(xiàn)金以增
強流動性，因此數(shù)據(jù)基本能夠反映出評估基準(zhǔn)日的銳能微溢余的現(xiàn)金數(shù)額是合理
的。
因此，綜合上述的營運資本增加的合理性分析及貨幣資金數(shù)額的穩(wěn)定性分
析，本次將基準(zhǔn)日的貨幣資金扣除安全運營現(xiàn)金后確認(rèn)為溢余現(xiàn)金，是合理的且
與營運資本的預(yù)測相匹配。
問題 16.申請材料顯示，本次交易收益法評估選取的折現(xiàn)率為 10%。請你公
司結(jié)合近期可比交易的情況，進一步補充披露本次交易收益法評估折現(xiàn)率選取
的合理性，并就本次交易折現(xiàn)率對評估值的影響進行敏感性分析。請獨立財務(wù)
顧問和評估師核查并發(fā)表明確意見。
【答復(fù)】
一、收益法折現(xiàn)率選取的合理性
本次采用資本資產(chǎn)加權(quán)平均成本模型（WACC）確定折現(xiàn)率。WACC 模型它是
期望的股權(quán)回報率和所得稅調(diào)整后的債權(quán)回報率的加權(quán)平均值。
在計算總投資回報率時，第一步需要計算，截至評估基準(zhǔn)日，股權(quán)資金回報
率和利用公開的市場數(shù)據(jù)計算債權(quán)資金回報率。第二步，計算加權(quán)平均股權(quán)回報
率和債權(quán)回報率。
總資本加權(quán)平均回報率利用以下公式計算：
2-4-51
R Rd 1 T Wd Re We
式中：
Wd
：評估對象的付息債務(wù)比率；
D
Wd
( E D)
We
：評估對象的權(quán)益資本比率；
E
We
( E D)
T ：所得稅率；
Rd
：付息債務(wù)利率；
Re
：權(quán)益資本成本；
Re
權(quán)益資本成本，按資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）確定權(quán)益資本成本 ：
Re R f e MRP
式中：
Rf
：無風(fēng)險報酬率；
MRP
：市場風(fēng)險溢價；
ε ：評估對象的特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù)；
e
：評估對象權(quán)益資本的預(yù)期市場風(fēng)險系數(shù)；
D
e t (1 (1 t ) )
E
式中： t 為可比公司的預(yù)期無杠桿市場風(fēng)險系數(shù)；
D、E：分別為付息債務(wù)與權(quán)益資本。
分析 CAPM 采用以下幾步：
（1）無風(fēng)險報酬率：
根據(jù) AswathDamodaran 的研究，一般會把作為無風(fēng)險資產(chǎn)的零違約證券的久
2-4-52
期，設(shè)為現(xiàn)金流的久期。國際上，企業(yè)價值評估中最常選用的年限為 10 年期債
券利率作為無風(fēng)險利率。經(jīng)查中國債券信息網(wǎng) 10 年期的、可以市場交易的國債
平均到期實際收益率為 2.82%。
近期的通過重組委審核的并購案例的折現(xiàn)率取值如下：
項目\上市公司 四維圖新 耐威科技 東軟載波 上海貝嶺
標(biāo)的公司 杰發(fā)科技 瑞通芯源 上海海爾 銳能微
無風(fēng)險收益率 4.12% 3.33% 3.77% 2.82%
注:上述數(shù)據(jù)摘自同行業(yè)上市公司披露的相關(guān)交易重組報告書。
由于國債收益率會隨著市場的發(fā)展、時間的推移而變化，受評估基準(zhǔn)日的資
本市場收益率降低的影響，10 年期國債的收益率處于一個較低的水平，屬于正
常的市場行為而導(dǎo)致。
（2）市場風(fēng)險溢價 MRP 的確定：
市場風(fēng)險溢價是對于一個充分風(fēng)險分散的市場投資組合，投資者所要求的高
于無風(fēng)險報酬率的回報率。
本次評估中采用美國紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院著名金融學(xué)教授、估值專家
AswathDamodaran 的方法，通過在成熟股票市場風(fēng)險溢價的基礎(chǔ)上進行信用違約
風(fēng)險息差調(diào)整，得到中國市場的風(fēng)險溢價。具體計算過程如下：
成熟市場的風(fēng)險溢價計算公式為：
市場風(fēng)險溢價＝成熟股票市場的風(fēng)險溢價+國家風(fēng)險溢價
其中：成熟股票市場的風(fēng)險溢價：美國股票市場是世界上成熟股票市場的最
典型代表，AswathDamodaran 采用 1928 年至今美國股票市場標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)
和國債收益率數(shù)據(jù)，計算得到截至目前美國股票與國債的算術(shù)平均收益差為
6.00%。
國家風(fēng)險溢價：對于中國市場的國家風(fēng)險溢價，AswathDamodaran 根據(jù)彭博
數(shù)據(jù)庫（Bloomberg）發(fā)布的最新世界各國 10 年期 CDS（信用違約互換）利率，
計算得到世界各國相對于美國的信用違約風(fēng)險息差。其中，當(dāng)前中國的 10 年期
CDS 利率為 1.62%，美國的 10 年期 CDS 利率為 0.39%，則當(dāng)前中國市場的信用違
約風(fēng)險息差為 1.23%。
則：MRP＝6.00%+1.23%＝7.23%
即當(dāng)前中國市場的權(quán)益風(fēng)險溢價約為 7.23%。
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近期的并購案例的折現(xiàn)率取值如下：
項目\上市公司 四維圖新 耐威科技 東軟載波 上海貝嶺
標(biāo)的公司 杰發(fā)科技 瑞通芯源 上海海爾 銳能微
市場風(fēng)險溢價 8.21% 6.28% 9.68% 7.23%
注:上述數(shù)據(jù)摘自同行業(yè)上市公司披露的相關(guān)交易重組報告書。
上述的市場風(fēng)險溢價的平均水平為 8.06%，差異主要是風(fēng)險溢價的計算方法
差異導(dǎo)致。由于我國證券市場是一個新興而且相對封閉的市場，歷史數(shù)據(jù)較短、
投機氣氛較濃、市場波動幅度很大，存在較多非理性因素，并且存在大量非流通
股，再加上我國對資本項目下的外匯流動仍實行較嚴(yán)格的管制，因此，直接采用
我國證券市場歷史數(shù)據(jù)得出的股權(quán)風(fēng)險溢價可信度不高。而以美國證券市場為代
表的成熟證券市場，由于有較長的歷史數(shù)據(jù)，且市場有效性較強，市場總體的股
權(quán)風(fēng)險溢價可以直接通過分析歷史數(shù)據(jù)得到。國際上新興市場的股權(quán)風(fēng)險溢價通
?？梢圆捎贸墒焓袌龅娘L(fēng)險溢價進行調(diào)整確定。
（3） e 值
該系數(shù)是衡量銳能微相對于資本市場整體回報的風(fēng)險溢價程度，也用來衡量
個別股票受包括股市價格變動在內(nèi)的整個經(jīng)濟環(huán)境影響程度的指標(biāo)。由于銳能微
目前為非上市公司，一般情況下難以直接對其測算出該系數(shù)指標(biāo)值，故本次通過
選定與標(biāo)的公司處于同行業(yè)的上市公司于基準(zhǔn)日的 β 系數(shù)（即
t ）指標(biāo)平均值
作為參照。
目前中國國內(nèi)同花順資訊公司是一家從事于 β 的研究并給出計算 β 值的計
算公式的公司。
本次評估通過選定與銳能微處于同行業(yè)的上市公司于基準(zhǔn)日的 β 系數(shù)（即
t
）指標(biāo)平均值作為參照。評估師選取了距評估基準(zhǔn)日前五年的波動指標(biāo) β 系
數(shù)，計算剔除財務(wù)杠桿后的 β 系數(shù)。本次計算折現(xiàn)率而選取的申銀萬國行業(yè)類
——集成電路行業(yè)數(shù)據(jù)，經(jīng)查該集成電路行業(yè)的 14 家可比公司加權(quán)剔除財務(wù)杠
桿調(diào)整平均＝0.9250，計算結(jié)果如下：
板塊名稱 集成電路
證券數(shù)量
標(biāo)的指數(shù) 上證指數(shù)
計算周期 月
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時間范圍 從 2011/11/1 至 2016/10/31
收益率計算方法 普通收益率
加權(quán)方式 按總市值加權(quán)
加權(quán)原始 Beta 0.9533
加權(quán)調(diào)整 Beta 0.9687
加權(quán)剔除財務(wù)杠桿原始 Beta 0.8881
加權(quán)剔除財務(wù)杠桿調(diào)整 Beta 0.9250
本次評估中，計算銳能微貝塔系數(shù)
e 時，資本結(jié)構(gòu) D/E 采用被評估企業(yè)目
標(biāo)資本結(jié)構(gòu)比率，根據(jù)每年年末有息負(fù)債與股東全部權(quán)益價值評估值迭代計算。
由于同行業(yè)上市公司樣本市值中含有流通性溢價，且部分樣本公司賬面還包
含一定的上市募集資金，故市值相對較大，其資本結(jié)構(gòu) D/E 一般會小于未上市的
企業(yè)。經(jīng)測算，樣本公司于評估基準(zhǔn)日的平均資本結(jié)構(gòu) D/E 為 6.59%，而銳能微
預(yù)測期內(nèi)的資本結(jié)構(gòu) D/E 均為 0.00%。因此，本次折現(xiàn)率涉及的資本結(jié)構(gòu) D/E，
采用銳能微目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)比率，比采用同行業(yè)可比公司平均資本結(jié)構(gòu)比率而言更
為謹(jǐn)慎，不存在因為低估 β e 而造成對折現(xiàn)率的低估，從而高估評估值的情形。
經(jīng)過計算，銳能微的 D/E 及 β e 如下：
項目\年份 2016 2017 2018 2019 2020 2021
付息債務(wù)金額（D）萬元 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
企業(yè)自身資本結(jié)構(gòu) D/E 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
銳能微貝塔系數(shù) 0.925 0.925 0.925 0.925 0.925 0.925
近期的并購案例的折現(xiàn)率取值如下：
項目\上市公司 四維圖新 耐威科技 東軟載波 上海貝嶺
標(biāo)的公司 杰發(fā)科技 瑞通芯源 上海海爾 銳能微
調(diào)整后貝塔 0.810 未披露 1.315 0.925
注:上述數(shù)據(jù)摘自同行業(yè)上市公司披露的相關(guān)交易重組報告書。
本次選取的調(diào)整后 beta 基本可以反映集成電路行業(yè)的整體水平，處于一個
較為合理的范圍。
（4）企業(yè)特定風(fēng)險 ε 的確定
本次評估在采用收益法評估時，評估師分別從行業(yè)競爭激烈程度、資產(chǎn)規(guī)模、
公司治理結(jié)構(gòu)、公司資本結(jié)構(gòu)、特別風(fēng)險等方面對銳能微個別風(fēng)險進行了分析，
并根據(jù)各因素對個別風(fēng)險影響綜合判斷后得出企業(yè)個別風(fēng)險取值。
本次評估綜合考慮銳能微行業(yè)競爭激烈程度、資產(chǎn)規(guī)模、公司治理結(jié)構(gòu)和公
2-4-55
司資本結(jié)構(gòu)等個別風(fēng)險，最后確定公司特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù) ε ＝0.5%。
近期的并購案例的折現(xiàn)率取值如下：
項目\上市公司 四維圖新 耐威科技 東軟載波 上海貝嶺
標(biāo)的公司 杰發(fā)科技 瑞通芯源 上海海爾 銳能微
無風(fēng)險收益率 4.12% 3.33% 3.77% 2.82%
市場風(fēng)險溢價 8.21% 6.28% 9.68% 7.23%
調(diào)整后貝塔 0.810 未披露 1.315 0.925
企業(yè)特定風(fēng)險 ε 2.00% 2.00% 3.00% 0.50%
折現(xiàn)率 WACC 12.77% 11.08%-11.54% 10.00% 10.00%
注:上述數(shù)據(jù)摘自同行業(yè)上市公司披露的相關(guān)交易重組報告書。
根據(jù)上述并購案例分析，近期交易案例的折現(xiàn)率為 10%-12%，本次上海貝嶺
發(fā)行股份收購資產(chǎn)涉及的銳能微評估的折現(xiàn)率為 10.0%。本次收益法評估時，由
于采用的是企業(yè)自由現(xiàn)金流模型，故折現(xiàn)率采用 WACC 計算，WACC 計算的折現(xiàn)率
與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)相關(guān)。本次收益法評估計算的權(quán)益資本成本和 WACC 均與可比交
易中的平均值相比主要差異系由于企業(yè)特定風(fēng)險 ε 的取值。評估師對銳能微的
ε 的取值與并購案例間差異的原因為：
①行業(yè)風(fēng)險：銳能微于成立之初就已投入新標(biāo)準(zhǔn)下的電表計量芯片預(yù)研發(fā)，
密切關(guān)注標(biāo)準(zhǔn)制定，研發(fā)緊貼客戶需求。銳能微自 2009 年單相計量芯片研發(fā)成
功以后，出貨量長期保持細(xì)分行業(yè)第一。銳能微重視新產(chǎn)品研發(fā)，對客戶需求及
國家標(biāo)準(zhǔn)制定方向有著精準(zhǔn)的把握，核心產(chǎn)品一直處于行業(yè)領(lǐng)先。為保持在智能
計量領(lǐng)域擁有持續(xù)的競爭力，公司投入了較大研發(fā)費用和人力，正在規(guī)劃符合
698 協(xié)議和下一代新標(biāo)準(zhǔn)的計量和信息安全的解決方案，開拓海外智能電表以及
其他新興應(yīng)用領(lǐng)域。因此，考慮到銳能微的行業(yè)領(lǐng)先地位，其行業(yè)風(fēng)險相較行業(yè)
平均水平較低。
②財務(wù)風(fēng)險：由于銳能微的貨幣資金較為充裕，可以維持企業(yè)未來年度的正
常經(jīng)營。因此，企業(yè)無需向外部借款，故財務(wù)風(fēng)險相較行業(yè)平均水平較低。
同時，本次參考近年已通過重組委審核項目的財務(wù)指標(biāo)分析，銳能微的各項
財務(wù)指標(biāo)均優(yōu)于瑞通芯源、上海海爾，略低于杰發(fā)科技。故銳能微的財務(wù)風(fēng)險較
低。
項目\上市公司 四維圖新 耐威科技 東軟載波 上海貝嶺
標(biāo)的公司 杰發(fā)科技 瑞通芯源 上海海爾 銳能微
評估基準(zhǔn)日 2016-6-30 2015-8-31 2014-09-30 2016-10-31
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項目\上市公司 四維圖新 耐威科技 東軟載波 上海貝嶺
標(biāo)的公司 杰發(fā)科技 瑞通芯源 上海海爾 銳能微
凈資產(chǎn)收益率 31.10% 13.43% 14.07% 17.71%
總資產(chǎn)收益率 25.42% 9.17% 9.45% 15.42%
銷售凈利率 31.79% 10.91% 9.49% 20.77%
注：杰發(fā)科技選取的數(shù)據(jù)為 2016 年度年化處理數(shù)據(jù)；瑞通芯源為 2015 年度數(shù)據(jù)；上海海爾為 2014 年度數(shù)
據(jù)；銳能微為 2016 年度數(shù)據(jù)。
③企業(yè)規(guī)模：企業(yè)的特有風(fēng)險目前國際上比較多的是考慮企業(yè)的規(guī)模對投資
風(fēng)險大小的影響，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模小、投資風(fēng)險就會相對增加，反之，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)
模大，投資風(fēng)險就會相對減小，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模與投資風(fēng)險這種關(guān)系已被投資者廣
泛接受。銳能微受企業(yè)規(guī)模限制，研發(fā)團隊人數(shù)有限，超大型項目研發(fā)能力相對
較弱，故本次評估考慮一定的企業(yè)規(guī)模風(fēng)險。
綜上，考慮到銳能微的行業(yè)領(lǐng)先地位，財務(wù)風(fēng)險較低等因素，其企業(yè)特定風(fēng)
險會低于并購案例中的風(fēng)險水平。國內(nèi) IC 設(shè)計行業(yè)大部分采取的 Fabless 的運
營模式，即僅從事 IC 產(chǎn)品的設(shè)計、銷售業(yè)務(wù)，將芯片制造及封裝測試工序外包。
Fabless 模式具有輕便靈活的特點，沒有沉重的生產(chǎn)線運營負(fù)擔(dān)，也無需負(fù)擔(dān)芯
片生產(chǎn)線昂貴的維護成本。在該模式下，集成電路設(shè)計企業(yè)直接面對客戶需求，
設(shè)計出集成電路，然后委托晶圓制造廠生產(chǎn)晶圓，再委托封裝、測試廠進行封裝
及測試，最后再由集成電路設(shè)計企業(yè)銷售給下游客戶。
銳能微的上游企業(yè)是晶圓制造、封裝、測試企業(yè)。其中晶圓制造具有較高的
資本壁壘和技術(shù)壁壘，進入門檻較高。銳能微與上游企業(yè)聯(lián)動性較高，產(chǎn)業(yè)鏈各
參與者聯(lián)系緊密，集成電路設(shè)計和制造者之間需要更加緊密的聯(lián)系才能滿足現(xiàn)階
段市場的要求。正因為如此，固然銳能微是一個“輕資產(chǎn)”類型的企業(yè)，但考慮
到其業(yè)務(wù)模式與供應(yīng)商的不可分離的關(guān)系以及整個行業(yè)內(nèi)通行的運營模式，其規(guī)
模風(fēng)險不大。
綜上，本次收益法評估使用 10%的折現(xiàn)率是合理的。
二、折現(xiàn)率因素敏感性分析
折現(xiàn)率是收益法確定銳能微市場價值的重要參數(shù)，未來如果用于確定本次評
估折現(xiàn)率的參數(shù)發(fā)生重大變化，將會導(dǎo)致折現(xiàn)率發(fā)生變動，從而對本次評估價值
產(chǎn)生較大影響。具體折現(xiàn)率變動對標(biāo)的公司評估價值影響的敏感性分析如下：
折現(xiàn)率變化的敏感性分析
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折現(xiàn)率變化的敏感性分析
折現(xiàn)率 -1% -0.50% 0% 0.50% 1%
評估值（萬元） 71,000.00 67,000.00 63,000.00 60,000.00 57,000.00
估值變動率 12.70% 6.35% 0.00% -4.76% -9.52%
上述敏感性分析假設(shè)除折現(xiàn)率變動因素外，其他因素、數(shù)據(jù)均不變的。
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（本頁無正文，為上海貝嶺股份有限公司關(guān)于《中國證監(jiān)會行政許可項目審
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簽字資產(chǎn)評估師：
朱淋云 楊黎鳴
上海東洲資產(chǎn)評估有限公司
年 月 日
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